美的电器收购开利拉美空调业务点评:并购开利拉美业务,全球化大有进展

美的迈出全球化重要一步,符合我们预期。近年来国内家电龙头加速了全球化扩张步伐。我们对于国际家电企业的研究表明,在百年企业发展过程中,产品扩张与区域扩张都是发展到一定阶段的必然选择,其形式可以多样化。

    向拉美扩张,符合战略方向。印度、中东埃及、南美墨西哥等地是国内家电企业自有品牌扩张的理想市场,拥有较大的人口基础或市场规模基础,当前家电产品价格与品牌企业盈利都比较好。美的埃及合资公司Miraco去年净利率12.4%,惠而浦在拉美的营业利润率达到14%,伊莱克斯超过6%。

    并购开利拉美空调业务,延续了公司埃及扩张的路径。公司去年并购了开利在埃及的子公司Miraco公司32.5%股权。本次并购开利拉美业务,进一步加深了与开利空调业务的合作。其中,开利巴西为市占率遥遥领先的企业。本次收购完成后,美的将持有开利拉美空调业务51%股权,处于控股地位,体现公司更为积极的态度、更为成熟的经验。

    收购价格2.233亿美元,对应2010年PE12.6x,PB约2.3x,收购对价较为合理。拉美空调业务2010年底总资产4.13亿美元,净资产1.92亿美元;2010年销售收入6.21亿美元,净利润0.348亿美元。以2.233亿美元并购51%股权,对应静态PE为12.6x,静态PB为2.3x。公告表明,对开利巴西与智利空调业务的定价依据EBIT(息税前利润)倍数法确定,对开利阿根廷空调业务的定价依据其净资产确定。

    如果以2倍PB给阿根廷公司估值,那么收购巴西与阿根廷业务对应静态PE为10.0x。公司去年收购Miraco公司股权对价对应静态PE与PB分别约8.8x与2.3x。

    本次收购涉及一系列新公司的设立与股权架构的调整,并需获得相关方审批,所需流程较长。在签署股权收购协议后,开始执行政府审批及交易相关手续;相关手续完成后,公司将在协议约定交割日当天全额以现金支付收购对价,资金来源为自筹。

    因原材料成本尤其是稀土大幅上涨,公司中报业绩应略有压力。公司股价已接近年初增发价,对于原材料上涨等应已有较充分反映。下半年业绩增长将显著快于上半年,全球化取得较大进展,关注小家电渠道整合的进度。我们维持2011-2013年EPS1.20元、1.58元与1.92元的业绩预测,维持“增持”评级。

    472