国投电力:启动可转债,加速雅砻江
事件:
2011年1月20日,公司公告公开发行可转债,具体如下:
发行规模。公司拟发行可转债数量3400万张,每张面值100元,发行总额34亿元。
发行方式。本次可转债按照每股配售1.704元可转债的比例,向原股东优先配售,优先配售后余额部分(含原股东放弃优先配售部分)采用网下和网上定价发行相结合的方式进行申购。
票面利率。本次可转债票面利率为:第一年0.5%、第二年0.7%、第三年0.9%、第四年1.2%、第五年1.5%、第六年1.8%。
转股价格及日期。本次可转债的初始转股价格为7.29元/股,转股期2011年7月26日至2017年1月25日止,赎回条件。如果公司股票在任何连续三十个交易日中至少二十个交易日的收盘价格不低于当期转股价格的130%(含30%),发行人有权按照债券面值加当期应计利息的价格赎回全部或部分未转股的可转债。
评论:
1、可转债加速雅砻江开发,降低公司财务费用
公司目前资产中最为优质、盈利能力最强、成本优势最为明显的当属二滩公司雅砻江资源。本次募集资金将专项用于向二滩公司进行股东同比例增资,从而加速雅砻江的开发,同时,由于可转债较低的债务利率,可有效减少公司财务费用,按照目前3~5年长期贷款利率6.2%测算,本次可转债每年可降低财务费用1.5~1.9亿元,提升公司盈利能力。
2、大规模水电集中投产,公司业绩将再上台阶
未来5年内,雅砻江水电开发将进入集中投产期,锦屏一级(360万千瓦)、锦屏二级(480万千瓦)、官地(240万千瓦)以及桐子林(60万千瓦)水电站将于2012年-2015年期间陆续投产,公司水电装机规模将由目前的532万千瓦快速升至1672万千瓦,增长214%,复合增长率达25.7%,并带动公司业绩再上台阶。
3、积极改善运营环境,收购运销公司,保障煤炭供应
目前,公司业绩主要受困于火电资产,受高煤价影响,难以表现,但近期公司正积极改善火电资产运营环境,1月12日,公司公告收购煤炭运销公司和山西运销公司,从而提高公司煤炭采购的自主性,保障电厂煤炭供应。另外,煤电联动已到窗口期,2011年上调电价概率较大,公司盈利能力有望快速恢复。
4、集团实力雄厚,协同效应明显
大股东国投集团拥有煤、电、港、铁、航等完善的产业链条,良好的金融服务经验,专业化的管理水平,广泛的地域合作关系,将在项目资源获取、资金支持、资本运作、能源供应等方面给予公司大力支持,从而充分发挥协同效益,保障公司稳健发展。
5、公司发展正当时,价值低估有待发现。
公司正值加速发展的收获期,我们对公司盈利前景进行了测算,预计2010~2015年的每股收益分别为0.27元、0.34元、0.40元、0.81元、1.05元和1.35元。(详细测算请参考我们1月5日的报告《国投电力(600886)-长期成长确定,绝对价值低估》)很明显,公司长期价值被低估,由于2013~2015年公司业绩将出现爆发式增长,按照2013年的20倍PE来估算,公司合理价值应为16.2元,按照8%的折现率折现到2011年,合理价值应为16.2/1.082=13.89元。
申购公司可转债具备攻守兼备的特性,一方面稳定收获债券利息,另一方面随着公司资产规模的逐步扩张,利润逐步增加,可转债将逐渐转股,从而分享公司业绩的成长。
我们认为,虽然短期内公司业绩受制于煤价,难以有效释放,但鉴于公司未来成长性明确、发展空间广阔,我们维持“强烈推荐”的投资评级,公司合理价值为10.28~13.89元,并建议投资者积极申购公司发行的可转债。
6、风险提示。公司水电比重高,来水好坏将对公司业绩形成影响。另外,由于水电工程建设工期较长,投资大,建议投资者关注项目投产滞后风险和投资超概算的风险。