璞泰来公司动态点评:完善产业布局,盈利有望改善

19年中报业绩符合预期:2019年上半年,公司实现营业收入21.77亿元,同比增长58.04%,实现归母净利润2.64亿元,同比增长2.62%;分季度来看,19Q2实现营收11.48亿元,同比增长43%,实现归母净利润1.35亿元,同比增长5%;毛利率方面,上半年公司毛利率27%,同比下降9pct,其中Q1、Q2毛利率均为27%,整体业绩符合预期。

    负极材料:原材料成本推动,负极毛利率下滑:1)经营情况,上半年公司负极实现营业收入13.9亿元,同比增长65%,出货量2.1万吨,同比增长70%,其中Q1与Q2出货分别为1.01和1.08万吨,对应单价分别为6.48和6.77万元/吨。由于2018年以来电炉炼钢需求激增针状焦产能不足导致原材料成本高企,以及石墨化等委外加工比例的增长,公司Q1负极材料毛利率为22%,比18年下降14pct。由于石墨化以及振兴炭材针状焦产能在19H1投产,且近期石墨加工费从年初高点降低了11%,针状焦降幅也在5%~45%之间,因此预计下半年毛利率将有所好转;2)产能方面,负极:公司首发募投的2万吨负极产能19H2完成建设,全年出货量有望达到或超过5万吨。石墨化:内蒙兴丰5万吨石墨化产能于19H1完成建设,石墨化委外加工占比将逐步下降,带动负极材料存货周转率逐步提升,毛利率有望企稳回升。针状焦:公司参股了振兴炭材介入针状焦环节,一期4万吨煤系针状焦产能已投料试生产。炭化:可转债募投的3万吨炭化工序将有助于提升公司负极材料快充等产品性能,凸显差异化竞争策略。

    隔膜业务:绑定大客户叠加成本控制,盈利能力持续提升:1)经营情况,公司19H1涂覆隔膜实现收入3.39亿元,同比增长3倍,出货量2.39亿平,同比增长8.5倍,其中Q1与Q2出货分别为1.1和1.3亿平,对应单价1.39和1.44元/平,均低于18年1.53元/平的均价。价格的下降主要是原材料基膜价格降低以及绑定大客户后维持较高的产能利用率,在公司优秀的成本控制能力下,Q1毛利率比18全年高出6pct。预计下半年基膜受补贴退坡压力依然跌价,而公司成本管控能力优秀,高毛利率有望得以延续;2)产能方面,公司首发募投的2.4亿平涂覆隔膜产能已经投产,目前转债投资的8亿平涂覆隔膜已经启动实施,预计年内将部分投产,叠加东莞卓高的1.8亿平产能,完全投产后将形成约12亿平涂覆隔膜产能;3)协同作用,通过整合基膜、涂覆材料、涂覆设备和涂覆加工技术资源,公司自主开发隔膜涂层粘结剂,形成产业集群效应和综合竞争优势,有助于降低制造和原材料成本,提升锂电池的电性能和安全性能。

    锂电设备:推进烘箱节能技术,加速降本增效:1)经营情况,公司19H1锂电设备业务实现收入2.35亿元(扣除内部销售),同比下降10.66%。在完善和提升现有涂布机产品的智能化、精密度的基础上,公司加快叠片、卷绕、补锂、自动调节模头、高速分切、特种膜涂覆等工艺设备的研发与推广,并加强对产品设计和集成的模块化,提高交付效率,持续降低运营成本,形成设备和膜业务的协同作用应对补贴退坡压力;2)技术优势,公司1400mm双层宽幅高速涂布机产品,经过测试验证,对超薄箔材(5微米)张力控制(张力波动±2N)、烘箱高效节能技术都取得实质性进展,烘箱干燥通过数字仿真和流体技术、传热技术的应用,在效率和节能方面形成新的竞争优势,且新型安全红外技术已经实际应用于国外涂布机客户生产。

    铝塑膜:核心工艺逐步突破稳步推进国产替代:报告期内,公司铝塑膜业务实现营收0.32亿元,同比增长29%,出货量254万平。公司铝塑包装膜产品积极推进软包锂电池、电动自行车市场等细分领域的市场开拓,基本实现铝塑包装膜的国产化。

    投资建议:公司重视研发创新和技术进步,通过差异化竞争策略牢固绑定宁德时代等优质客户,实现产品销量高增长。随着公司负极材料、炭化、石墨化、涂覆基地、基膜等产线投产,外协加工占比将逐渐减少,盈利能力有望修复。预计19~21年EPS分别为1.76、2.18和2.80元,对应市盈率分别为30、24和19倍,继续维持推荐评级。

    风险提示:新能源汽车需求不及预期;行业竞争格局恶化带来降价风险;环保政策推高原材料价格;行业技术路线改变;投产进度不及预期等。