桂冠电力:水电受制来水偏枯,合山电站发电量大增

红水河流域来水偏枯拖累水电发电量。2019年初以来全球厄尔尼诺现象偏强,我国南方地区整体降水偏多但分布不均,公司机组所在的红水河流域来水偏枯。公司上半年实现水电发电量177.61亿千瓦时,同比减少7.7%,其中最主要的盈利来源龙滩和岩滩分别减少11.7%和11.8%。广西省汛期来水有所好转,7月单月水电平均利用小时数同比增16小时,期待下半年水电业绩改善。

    广西供需改善致合山火电发电量大增,火电业务同比减亏,广西省为我国电解铝产业转移主要目的地,用电增速持续领跑全国,上半年全区用电量同比增长10.9%,叠加水电发电量下滑影响,公司合山电厂上半年实现发电量16.74亿千瓦时,同比增长59.28%。同时受益于上半年广西电煤价格指数下降6.57%,公司火电业务上半年净利润亏损3291万元,同比减亏1.19亿元。

    积极优化清洁能源电源结构,业绩稳健有望维持高分红。截至2019年6月底公司水电、风电等清洁能源占在役装机容量比例达88.77%。2018年公司建设的广西宾阳马王一期风电项目于2019年3月底实现首台机组投产发电,马王二期风电项目(100MW)于5月获得核准,未来新能源有望持续贡献装机增量。公司近年来大幅提高分红比率,2016-2018年分红比例分别为30.38%、79.68%和63.56%。当前公司整体业绩稳健,高分红比例有望维持。

    长江电力再度增持公司股份,持股比例位列第五。长江电力近年来持续增持公司股份,2018年年报中首次进入前十大股东,2019年上半年再度增持公司0.64%股份,目前累计持股比例已达3.21%,位列第五大股东。公司价值获得业内产业资本认可。

    盈利预测与估值:综合考虑来水情况及水电增值税让利下游,我们下调2019-2021年归母净利润预测分别为24.67、25.91和26.62亿元,调整前分别为(26.77、27.96亿元、28.59亿元),当前股价对应PE为15、14和14倍,维持“买入”评级。