桐昆股份:中报符合预期,浙石化项目进展顺利

2019H1净利润同比增 2%,业绩符合预期桐昆股份于 8月 15日发布 2019年中报,公司实现营收 246.3亿元,同比增 31.9%,净利润 13.9亿元,同比增 2.2%,业绩符合市场预期。按照 18.25亿股的最新股本计算,对应 EPS 为 0.76元。我们预计公司 2019-2021年EPS 分别为 1.64/2.08/2.45元,维持“增持”评级。

    涤纶长丝销量增长,PTA 景气助益业绩伴随公司涤纶长丝产能逐步释放,报告期内公司产品销量显著提升,其中涤纶长丝 POY/FDY/DTY 销量分别为 173.0/55.2/36.7万吨,同比分别增14%/64%/16%,销售均价(不含税)分别小幅下降 7.9%/7.2%/5.9%至0.74/0.79/0.90万元/吨,公司涤纶长丝业务营收同比增 18.6%至 140.9亿元,子公司恒腾化纤实现净利 1.5亿元,同比降 44%。此外,据百川资讯,2019H1华东地区 PTA 均价同比上涨 11%至 0.63万元/吨,PTA-PX 均价差同比扩大 12%至 164美元/吨, 嘉兴石化实现净利 8.5亿元, 同比增 152%。

    利息支出增加导致期间费用率上升,存货下降现金流大幅增加2019H1公司综合毛利率同比下降 3.8pct 至 11.5%,期间费用率同比下降1.5pct 至 4.2%,其中研发费用率下降 0.9pct 至 1.8%,汇兑损失减少致财务费用率下降 0.5pct 至 0.9%,公司上半年实现经营性净现金流 32.7亿元,同比增加 405%,主要由于存货自 2018年底显著下降 48%(去年同期存货较 2017年底上升 24%)。

    PTA-涤纶产业链阶段性回调6-7月份 PTA 高盈利收窄,据百川资讯,目前华东地区 PTA 价格为 0.53万元/吨,PTA-PX 价差为 725元/吨,相比 7月初分别下跌 22%/66%,伴随聚酯产能陆续释放,而 19年 PTA 新增供给有限,我们预计 PTA 盈利有望在后续旺季逐步修;聚酯方面,涤纶长丝 POY/FDY/DTY(均为 150D)价格较 7月初已分别下跌 14%/14%/12%至 0.77/0.78/1.05万元/吨。

    浙石化项目持续推进,盈利有望再上台阶公司参股 20%的浙石化一期 2000万吨/年炼化一体化项目进展顺利,目前已处于试生产准备阶段,公司预计项目将于 2019年内投产,届时上游芳烃原料保障程度将进一步提升。浙石化装置流程先进,产品销售渠道顺畅,且投产时间较早,具备较好的盈利前景。

    维持“增持”评级桐昆股份是国内涤纶长丝的龙头企业,伴随聚酯产能持续投放,浙石化逐步投产,公司将实现产业链整体配套。我们维持 19-21年 30/38/45亿元的净利润预测,对应 EPS 分别为 1.64/2.08/2.45元,基于可比公司估值水平(2019年平均 10倍 PE),给予公司 2019年 9.0-10.5倍 PE,对应目标价14.76-17.22元(原值 16.50-18.15元),维持“增持”评级。

    风险提示:新建项目投产进度低于预期风险,原油价格大幅波动风险。