九阳股份:收入增长良好,经营持续改善

收入良好增长,经营持续改善

    2019H1公司实现营业总收入41.9亿元(YoY+15.0%),归母净利4.1亿元(YoY+9.7%),扣非后归母净利3.8亿元(YoY+29.1%),毛利率32.3%(YoY-0.7pct),其中,内销毛利率34.1%(YoY+1pct),外销毛利率10.6%,净利率9.7%(YoY-0.5pct)。

    2019Q2公司实现营业总收入23.9亿元(YoY+15.3%),归母净利2.4亿元(YoY+8.9%),扣非后归母净利2.2亿元(YoY+48.6%),毛利率32.0%(YoY-2.1pct),净利率10.2%(YoY-0.6pct)。

    收入保持良好增长,在国内消费需求趋弱的环境下,公司销售情况持续改善。扣非后归母利润同比增速快于收入增速,主要原因:2018H1投入大量广告费用,产生销售费用6.3亿元(YoY+48%),今年销售费用率同比下降2.6pct。归母净利同比慢于扣非后归母净利,主要原因:2018H1出售子公司苏州九阳获利7679万元,获得较多的非经常损益。

    经营净现金流同比下降21%,主要原因:1)存货同比增加21%;2)应收账款同比增加108%,我们认为主要由于公司新增天猫旗舰店等原因,确认时间变长。另,公司拟每10股派发现金红利5.0元。

    核心产品食品加工系列实现加速增长,外销业务快速增长

    分产品,2019H1食品加工机业务收入18.0亿元(YoY+16.6%),实现加速增长,我们认为,这主要由国内市场破壁机收入快速增长所带动;营养煲收入14.3亿元(YoY+18.9%),主要由出口代工带动;电磁炉收入2.8亿元(YoY-11.7%);西式电器收入5.3亿元(YoY+16.5%);其他产品收入1.2亿元(YoY+25.7%)。整体来看,各产品(除营养煲外)毛利率稳中有升,产品结构升级趋势持续,由于外销的品类归类于营养煲,外销毛利率10.6%,低于内销,所以导致营养煲毛利率下降。

    分地区,境内收入38.7亿元(YoY+7%),境外收入3.2亿元(YoY+1307%),外销业务主要来自于九阳为母公司收购的SharkNinja的代工订单,我们预计未来关联交易会持续增加,外销收入有望实现高速增长。

    投资建议

    盈利预测基本假设:我们预计小家电行业集中度持续提升,基于此,我们预测公司2019-2021年归母净利分别为8.3、9.5、10.8亿元,同比增长分别为9.9%、14.3%、13.5%,最新收盘价对应2019年估值19.5xPE。公司作为小家电创新龙头,渠道、产品调整效果明显,业绩逐步改善,参考可比公司估值,给予公司合理价值27.0元人民币/股,对应2019年25xPE维持“买入”评级。

    风险提示:新品推广低于预期;原材料价格上涨;行业竞争恶化;消费升级趋势放缓;均价提升速度放缓;公司宣传投入过大。