振华科技:低息贷款支撑自主可控主业,股权激励落地注入业绩韧性

事件:

    公司发布公告:1)中国振华收到实控人中国电子提供的为期二年、年化贷款利率4.61%(低于同期贷款基准利率3pct)的8.2亿元贷款,并将其中6.35亿元转贷给旗下从事高新电子业务的7家子公司,用作高新业务流动资金及贷款置换。2)公司更改股权激励行权方案,将考核基准由2017业绩表现年上调至2018年,考核期限由2019-2021年顺延为2020-2022年。

    投资要点:

    低利率贷款补充高新电子元器件板块流通资金及置换高成本借款,聚焦核心主业持续高研发投入及产能扩张加速核心元器件自主可控进程。振华科技将收到的8.20亿元低利率贷款中的6.35亿元转贷给旗下7家从事高新电子业务的子公司,以用于高新业务的流动资金补充以及贷款置换。根据2018年年报所披露利息费用和负债情况计算,其平均借款利率为7.10%。此次低利率8.20亿贷款预期降低财务费用约0.20亿元,支撑运营成本缩减,有效降低公司财务成本。公司所处高新电子产业具有资本密集型和技术密集型的特点,该笔资金的投入或将满足公司经营活动对资金的需求。公司作为军工电子元器件自主可控先锋,高研发投入及产业化实践或将助推公司原有中低端产品向高端产品转型升级,攫取高端核心元器件在军民两用市场的价值空间。

    顺延行权期限及上移考核基准彰显公司未来业绩提升信心,业绩考核进一步激发内生活力为业绩上行注入充分韧性。股权激励方案的行权业绩考核基准将基于公司2018年业绩水平进行调整:将扣非归母净利润由1.53亿元更改为1.80亿元,将扣非加权平均净资产收益率由3.76%更改为4.20%。业绩考核期间由原2019-2021年更改为2020年-2022年。行权基准及行权期限放长体现出公司对未来业绩持续向好抱有信心,进一步实现公司发展与管理层直接激励相融,优化国企背景下公司综合治理架构与激励约束机制,在公司参与市场经济竞争过程中不断激发公司发展内生驱动力。同时,良好的内部控制更有利于推动公司“聚焦核心,提质增量”战略规划实施进程,双轮驱动为公司未来业绩上行注入充分的韧性。

    再次强调看好公司的中长期价值的核心投资逻辑:1)依托“三线建设”先发优势和军工央企渠道背景,公司新增募投项目实现产品升级与产能扩张、重构子公司组织关系激发经营活力与协同效应,有望进一步巩固军用元器件核心竞争力;2)控股股东拥有优质的自主可控元器件资产,公司作为旗下唯一上市平台,未来不排除在集团资产证券化进程中发挥关键作用的可能性,加之公司修改股票期权激励计划进一步提高考核标准,使市值做大与管理层利益的高度激励相容,公司长足发展可期。

    下调盈利预测并维持买入评级:考虑到公司经营活动多依托子公司开展,为聚焦主业逐渐剥离低效资产,在这期间不排除出现业绩宽幅波动的可能性,故我们下调公司19/20年归母净利润预测至2.84/3.55(原值:3.10/3.91)亿元,新增21年预测值为4.28亿元,19/20/21年的EPS分别为0.55/0.69/0.83元/股,当前股价(2019/08/09,14.04)对应PE分别为26/20/17倍。但鉴于公司在军用电子元器件领域具优势地位,同时管理层持续推进聚焦新型电子元器件主业、压缩低附加值业务战略,叠加股权激励计划落地及自主可控资产整合预期,坚定看好公司作为自主可控先锋在聚焦主业战略下未来业绩稳健增长。因此,维持买入评级。

    风险提示:1)振华通信经营情况大幅波动的业绩风险;2)股权激励方案仍需股东大会及国资委审核;3)实控人与控股股东对公司发展的决策风险;4)军品元器件的需求释放和竞争格局变化的不确定性;5)产能扩大项目建设进程及投产达产的进程不及预期。