海康威视:利润表全面超预期,成本管控与软化效果全体现

半年报收入/利润/毛利率均超预期。海康威视披露2019半年报,2019上半年实现营业收入239.23亿元,同比增长14.60%;归属于上市公司股东的净利润42.17亿元,同比增长1.67%。同时预告1-9月利润增速0%-15%,反算2019Q3单季利润同比增速-2%~32%。

    收入结构变化、增值税政策变化等因素使得毛利率提升,国内毛利率首次超海外1%以上,验证软件附加值提升逻辑。1)低毛利率工程施工业务上半年下滑56%影响收入结构;2))二季度汇率、增值税率降低对毛利率正向贡献;3)2019H1国内毛利率为46.78%,高于海外;4)海康在国内不断推广高附加值、软件占比高的嵌入式解决方案,毛利率逐渐从接近硬件公司的30%上升至接近软件的50%。

    管理费用控制效果明显,预计随着算法产品化率提升还有进一步改善空间!1)2019Q2单季管理费用、研发费用同比增长分别为18.4%、22.7%;2)现金流量表及资产负债表合计2019Q2职工薪酬为23.25亿元,同比仅16%;3)预计未来随着核心算法产品化模块化提升,嵌入式软件能在不同的项目之间提升复用率,管理费用仍有进一步优化空间。

    应收账款保持低比例稳健,存货主要为原材料体现外部风险应对,单季度经营性净现金流26亿与净利润匹配。1)半年报应收账款相比年初增加25亿元,占半年报营业收入的10.5%,占比较低且与2018Q2比例基本一致;2)存货增长主要为原材料,为应对外部风险进行了准备;3)Q2经营性现金流26亿,与净利润匹配度高,比例与18Q2相同。

    创新业务占比提升,中心控制增长隐含AI推进,PBG/EBG/SMBG部门调整到位。1)19年上半年创新业务收入增长56.21%,智能家居、海康机器人等业务均实现高增;2)中心控制设备上半年收入增长24.59%,中心控制设备中包含数据中心等,与AI类业务有一定相关性,中心控制项目持续增长隐含AI推进;3)公司自2018年底开始优化重组PBG、EBG、SMBG三大业务群,截至二季度部门调整已经基本到位。

    2019半年报体现了公司在行业周期低点清晰自我认知与有效内部管理能力。1)在收入出现下行拐点前2018Q2-2019Q1分别完成存货与应收款管理,并在19Q2维持稳健;2)提前布局核心研发产品化,及时做出人员管用调整;3)应对外部环境不确定性、政府支出周期波动,提出AI渗透增加软件粘性。海康威视未来5年的经营周期性将逐渐减弱。

    预计2019年利润增速逐渐加速,由于Q2经营全面超预期,维持“买入”评级。维持盈利预测不变,预计2019-2021年利润为125.8、150.7、174.7亿元。维持“买入”评级。

    风险提示:国内政府需求不足、外部环境风险、新产品推广不及预期。