天坛生物:业绩略超预期,经营效率逐步提升

事件:公司发布2019半年度业绩预告, 预计实现归母净利润 3亿元,同比增长23.9%,实现扣非后归母净利润 3亿元,同比增长 25%。分季度来看,公司 2019Q2实现归母净利润 1.7亿元,同比增长 27.8%。

    业绩略超预期,核心产品批签发大幅提升。 公司上半年业绩略预期, 19年 Q2增速进一步加速,原因主要是产品价格小幅上涨以及经营效率提升所致。截止2018年,公司在全国 13个省/自治区的单采血浆站(含分站)数量达到 57家,其中在营 49家,浆站数量位于全国前列。 2018年,公司采浆量约 1568吨,同比增长 11.9%,采浆增速高于行业平均增速约 4-5个百分点。从核心产品的批签发情况来看, 2019上半年: 1)人血白蛋白:批签发量为 216万支(换算成 10g/支),同比增长约 32.5%; 2)静丙:批签发量为 128万支(换算成 2.5g/支),同比增长约 10%; 3)狂免:批签发量为 39.5万支(换算成 200IU/支),同比增长约 2.9%; 4)破免:批签发量为 70万支( 250IU/支),同比增长约 96%。

    行业去库存顺利,经营效率提升带动公司较快增长。 2017-2018年上半年期间,由于行业推出两票制,渠道端加速去库存,血制品价格受到冲击, 2017年国内血制品批签发货值约为 289亿元,同比增长 3.8%,增速相比于 2016年( +21%)明显放缓。从 2018下半年开始,行业库存已经基本消化, 2018年血制品批签发货值约为 311亿元,同比增长 7.6%, 2018年国内血浆采集量约为 8600吨,同比增速接近 7%,货值增速与采浆量增速基本接近,表明行业开始恢复,预计2019年血制品行业将恢复高增长。此外,国内采浆站的新批趋严,血浆资源的稀缺性日益显著,公司作为国内血制品龙头企业之一,采浆站数量和采浆量处于行业前列,随着前期血制品业务整合的磨合期已基本渡过,预计公司经营效率后续将不断改善,贵州血制、上海血制、兰州血制等核心子公司产能利用率将逐步提高,贡献更多利润。

    盈利预测与估值。 预计 2019-2021年归母净利润分别为 6.2亿元、 7.7亿元和9.3亿元, 2019-2021年复合增速为 22%,对应估值分别为 42倍、 34倍和 28倍。 考虑到公司是国内血制品行业龙头,但产能利用率还有较大提升空间,我们给予公司 2019年 50倍市盈率,对应目标价为 30元, 首次覆盖给予“买入”评级。

    风险提示: 行业竞争加剧的风险;公司经营效率提升不及预期的风险。