圣邦股份深度研究:深耕模拟芯片市场,国产替代逻辑明晰

公司为国内稀缺模拟芯片设计公司,目前已经拥有超过1200款产品,每年有近200款新品推向市场,覆盖信号链以及电源管理两大领域,公司采取内生以及外延增长并进的方式,先后收购大连阿尔法以及入股钰泰半导体,进一步增强自身研发能力和扩展产品线。公司近五年保持较为稳定的增长,营收复合增长率为15.1%,归母净利润复合增速为13.57%,随着新产品的推出,毛利率也持续走高,盈利能力增强较为明显。公司研发投入快速增长,占比营收比例从2014年的9.52%提升至2018年的23.42%。经过多年的经营,公司已经形成较为稳定的供应商的经销商网络,培育了较大的终端客户群,在客户资源数量和质量方面有较为明显优势。

    纵观近年来全球半导体产业的发展,模拟芯片相较于逻辑芯片的波动较小,需求增长较为稳定,统计自2007年至2018年,模拟芯片销售额从364.53亿美元增长至587.85亿美元,增长幅度为61.26%,年均复合增长率为9.09%,销售额占到整体比例维持在14%左右,基本保持稳定。随着下游电源管理、信号转换以及汽车电子的需求快速提升,预计将大幅推动模拟芯片销售增长,根据ICInsights预测模拟芯片在2017-2022年复合增长将达到6.6%,高于集成电路市场5.1%的平均增速。

    模拟芯片与数字芯片相比,生命周期较长,更少受到摩尔定律的影响,针对模拟芯片的设计需要长时间的经验积累,设计难度也相对较高,此外下游厂商对模拟芯片具有较高的稳定性要求,因此产品认证周期更长。模拟芯片市场相对较为分散,单一公司无法生产所有厂商需要的产品,龙头厂商市场份额仅为18%,市场竞争情况更为友好,这样给国内厂商提供了更好的机遇。

    对比全球模拟芯片厂商,德州仪器当之无愧的全球模拟芯片龙头,全球拥有员工达30000人,产品类型近10万种,名下专利超过40000项,在营业收入和净利润上保持绝对领先的地位,毛利率和净利率水平也持续走高。圣邦股份与国际大厂相比规模还相对较小,但是毛利率和净利率水平在行业内可以排到中游,从研发投入来看,虽然绝对量远低于其他厂商,但是保持增长态势,研发费用率已经接近第一梯队水平。

    【投资建议】

    预计公司18/19/20年营收分别为6.24/7.36/8.63亿元,归母净利润分别为1.23/1.49/1.79亿元,EPS分别为1.54/1.87/2.25元,对应PE分别为61/50/42倍。

    公司作为国内较为稀缺的模拟IC设计厂商,在模拟芯片国产替代大环境下具有极大的发展潜力,此外随着国外芯片进口政策的趋严,下游厂商开始积极寻找可替代的国产芯片,对于国产芯片性能认证的积极性逐渐提高,也将有助于国产芯片性能提升,我们看好公司未来的发展前景,首次覆盖,维持“增持评级”。

    【风险提示】

    全球贸易环境趋严;

    消费电子领域需求下滑;

    公司新产品开发不及预期;

    5G建设周期较长。