尚品宅配:强化技术研发巩固护城河,大家居+整装云创造全新产业价值

2018年实现收入66.45亿元,同比增长24.83%,归母净利润为4.77亿元,同比增长25.53%,扣非归母净利润为3.51亿元,同比增长4.79%。其中18Q4实现收入20.07亿元,同比增长15.71%,归母净利润为1.84亿元,同比增长5.57%,扣非归母净利润为1.61亿元,同比增长3.62%。

    定制家具主业稳健发展,配套家居业务快速增长。2018年公司定制家具实现收入50.18亿元,同比增长17.22%,比前三季度21%的增速略有放缓,但由于公司全部为零售收入,相比行业全年仍保持了较快增长;配套家居实现收入11.19亿元,同比增长42.47%;软件及技术服务实现收入0.77亿元,同比减少17.19%;O2O引流服务实现收入1.54亿元,同比增长41.49%,整装业务实现收入1.94亿元,同比增长8401.91%。 定制分品类看,18年衣柜增长19%,其他全屋柜类产品增长15%,橱柜(不含厨电配套等)增长约26%,主要是公司针对厨房空间,18年上市四款新品,与老板、方太深度合作,年中重磅推出9999厨房单空间套餐,大幅促动全年销售。

    渠道下沉带来红利,18年经销收入增速快速提升。公司加盟店主营业务收入36亿元,比17年增长约30%,其中一二线城市收入占比35%,三线及以下城市占比约65%;直营店实现收入26亿元,比17年增长约13%。

    18年开店比较理想,经销门店净增加543家。截至2018年12月31日,公司拥有加盟商门店2100家(+543),其中加盟商门店中购物中心店占比46%,拥有直营店101家(+16)。在加盟店新开店中,新旧加盟商开店比为8:2,其中约六成新店开在四五线城市。

    18年公司客户数量和客单价都保持双位数增长。18年定制家具+配套品收入增长21.14%,客户数约42.2万,同比增长约13%,其中加盟渠道增长约17%,直营渠道增长约3%。

    公司整体毛利率43.68%,较17年减少1.43pct,主要是由于加盟和整装的收入占比提升所致。净利率7.18%,较17年提升0.04pct。其中Q4毛利率43.95%,较17年Q4减少0.55pct,净利率9.18%,较17Q4下降0.87pct。分产品看,定制家具产品毛利率45.74%,较17年减少0.38pct,配套家居28.50%,较17年提升1.54pct,主要是规模效应提升对毛利率的拉动。

    18年销售费用率有所提升。公司期间费用率36.53%,较17年减少0.04pct。其中公司18年销售费用率29.49%,较17年提升1.68pct;管理费用率4.68%,较17年减少0.41pct;研发费用率2.31%,较17年减少1.39pct;财务费用297万,较17年增加493万。公司销售费用率较高主要是直营收入占比较高,另外拓展新市场,广告营销以及运输费用的增加所致。

    公司持续创新O2O营销模式,提升品牌曝光度。1、打造千万级短视频矩阵,18年通过抖音、快手、火山、西瓜等视频平台全屋增粉7000多万;2、持续深化平台运营能力,18年天猫尚品/维意线上成交额分别为9亿、3.5亿元,双11期间尚品宅配在天猫全屋定制类流量排名第二;3、深耕微信朋友圈平台,18年尚品微信粉丝1100万,稳居公众号行业第一,维意定制粉丝650万;4、公司通过网络渠道持续加强品牌曝光度,在一二线城市人群中触达率超过50%。

    考虑到公司无锡工厂逐步投入使用降低运营成本和增值税减税利好,略上调19年盈利预测,新增2021年盈利预测,维持“买入”评级:预计公司19年-21年净利润为5.94亿/7.25亿/8.70亿(原预计19年5.80亿/20年7.13亿),增速分别为24.5%/22.0%/20.1%,对应PE分别为46X/38X/31X。

    风险提示:交房不及预期,同业竞争加剧等