申通快递2018年报点评:扣非净利增长24%,推动变革显成效,持续“推荐”

公司公布2018年年报:报告期内,实现收入170亿元,增速34.4%;归属净利20.5亿元,增速37.7%;扣非净利17.21亿元,增速24.12%;非经损益主要为出售丰巢股权带来的收益。分季度看扣非净利,Q1-4分别为3.36、4.93、4.32及4.59亿元,同比分别增长16%、18%、17.9%及47%。快递业务量:51.1亿件,增速31.13%,超过行业增速4.5个百分点,市场份额10.1%,较17年提升0.4个百分点,19年1-2月进一步提升至10.4%。收入结构:1)快递业务167亿元,增速32%,其中信息服务(面单)32.76亿元,同比增长17.7%、中转47.03亿元,同比增长40%,有偿派送87.15亿元(派送支出86.2亿元),即不含派费收入80亿元,同比增长30%。2)分地区看,华南大区同比提升96.81%,占比达32%,增速最快,反映公司推进变革带来明显效果。单票收入:3.27元,同比增长0.5%,其中单票面单下降10%,单票中转增长7%,不含派费单票收入为1.56元,同比下降2%,我们预计剔除转运口径的变化,降幅约6%。单票成本:2.74元,同比增长4.1%,其中单票面单成本下降28%,中转增长6.1%,扣除派费成本1.05元,同比增长3.8%。

    公司四大变革正在进行时。1)变革措施1:大力推进转运中心直营化。18年公司累计投入14.91亿元收购15个城市转运中心,直营化率从45%提升至88.2%(自营60个,共有68个)。2)变革措施2:加大资本开支。过往投资“缺位”,主要受转运中心直营化不足约束,随着直营比例提升,资本开支亦大幅增长。a)完成19个地区的转运场地新建及改扩建;b)自动化分拣设备提速:公司自营转运中心中有郑州、金华、上海等城市中转场铺设33套全自动分拣机器人或交叉带设备。c)干线运输及路由:开通线路2627条,增长40%,路由1.1万条,同比114%。干线车4478辆,同比28%,自营2941辆,同比增长82%,自营比例66%,提升20个百分点;13.5米以上大车2000辆,同比增长30%,占比45%,自营大车1507,占比75%。(2017年干线车辆3485辆,自营1618辆,大车1541辆)。3)变革措施3:优化加盟商管理。4)变革措施4:产品层面,去重货,优化产能。5)变革效果:业务量显著提升,当前成为增速领跑者;此前大加盟商所在区域开始发力;品质指标亦提升明显。

    投资建议:1)持续看好电商快递发展:需求端,拼多多等新型电商平台会继续成为行业增速的重要贡献者;竞争环境端,通达系整体已构筑一定的成本优势护城河,新进入者威胁已经大幅降低;行业望走向良性量价循环,集中度进一步向头部集中。2)看好公司改善提速:我们于报告《申通快递深度研究:低估值之“谜”及修复路径探讨:被低估的通达系“元老”,依旧存在预期差》中提出市场对公司的认知仅限于转运中心直营化推动了一次性的红利释放,预期差在于忽视公司直营化后通过效仿行业领先者成功路径进行的精细化管理与降本增效。引入阿里间接持股14.65%后,有助于结合阿里的技术优势,加快主业改善进度。3)盈利预测:我们小幅调整2019年盈利预测至22.23亿(原预测23.2亿),维持20年27.1亿预测,预计21年净利润为33.8亿,对应19-21年PE分别为18、15及12倍,仍低于行业中枢,维持“推荐”评级。

    风险提示:经济大幅下滑,消费大幅下降,价格战竞争加剧。