顺丰控股年报点评:加速建设综合物流能力,短期利润承压

事件:顺丰控股发布2018年度报告,公司实现营收909.4亿元,同比+27.6%,实现归母净利润45.6亿元,同比-4.6%,扣非后归母净利润34.8亿元,同比-5.9%;其中第四季度实现营收255.8亿元,同比+19.3%,扣非归母净利润6.6亿元,同比-37%。

    快运等新业务放量促公司营收高增长,资本开支加速拖累利润规模。

    18年公司营收同比增长27.6%, 收入端高增长主要来自经济件(+37.7%)以及快运(+83%)、冷链(+84.3%)等新业务的拉动,其中,经济件的增量主要来自中高端电商件,快运18年实现日均近万吨的规模,预计快运19年仍将保持高速增长;而受宏观经济下滑影响,公司时效件增速放缓(同比+14.3%,增速放缓3.3PTS)。18年公司扣非后归母净利润略有下滑,我们认为主要原因是本期公司加快在快运等新业务上的资本开支,新增产能依旧处于培育期,影响利润增长。

    成本端较快增长致毛利率下滑。18年随着新业务投入不断加大,公司营业成本同比+31.2%,增幅超过营收增速,拆分看,人工和运输成本增长较快,考虑到外包成本中包含人工和运输成本,我们统计职工薪酬+外包+运输成本(三项成本占营业成本82%)合计同比+31.7%,略高于营业成本增速。在成本端承压背景下,公司18年毛利率水平17.9%,同比下滑2.2PTS。

    2019年或持续加快资本开支,综合物流服务商加速形成。顺丰在2018年不断加大基础设施投资力度(主要投向分拣中心、车辆、飞机及信息设备),18年投资额为146.6亿元,同比+65.7%,18年下半年出资55亿收购DHL 在大陆、香港、澳门地区的供应链业务。公司通过自建及收购,顺丰加速形成综合物流服务的能力,长期为公司带来业务量及利润的高成长。

    投资建议:顺丰控股通过新业务的培育,业务量及营收规模或依旧持续高增长;但由于目前公司资本开支仍在加速期,短期利润依旧受到压制。长期来看,综合物流能力的加速形成,有助于公司迅速切入B端市场铸就护城河,带来远期利润持续增长。预计公司19-21年EPS为1.

    14、1.28、1.47元,对应PE 32x/28x/24x,维持“买入-A”评级。

    风险提示:宏观经济加速下滑,新业务拓展不及预期等。