江化微:原材料上涨业绩短期承压,新增产能纷至沓来增长动力强劲

事件

    公司于2019年3月19日晚发布2018年报,2018年公司实现营收3.84亿元,同比增长8.30%;实现归母净利3992万元,同比下滑25.62%;实现扣非后归母净利3304万元,同比下滑29.06%;实现经营活动现金流量净额7288万元,同比增长100.54%。加权平均ROE5%,同比下滑4个百分点。简评

    原材料上涨致业绩下滑,在建工程大幅增加成长属性凸显

    报告期内公司业绩同比下滑,主要原因为2018年基础化工原料价格的大幅上涨使公司盈利空间受到挤压,毛利率下滑:报告期内公司综合毛利率31%,同比下滑4个百分点。公司期间费用率略有上涨,报告期内销售、管理+研发、财务费用率分别为8.32%、11.93%、-0.42%,同比分别变化+1.11、+0.63、-0.72个百分点。毛利率的大幅下滑叠加期间费用率的微涨造成公司净利率由15%下滑至10%,这也是公司ROE下滑的主要原因。

    现金流方面,报告期内公司现净比、现收比分别为184%、85%,经营性现金流大幅增加主要原因为应付账款的大幅增加:报告期末公司应付账款1.09亿元,同比大幅增加约4800万元。报告期末公司固定资产增长27%至2.06亿元,应当为1.6万吨技改项目投产所致;在建工程同比大增1062%至1.42亿元,在建工程/固定资产达到69%,主要由于3.5万吨募投项目和5.8万吨镇江项目开工建设所致。

    湿电子化学品龙头,内生增长动力持续强劲

    公司是国内湿电子化学品龙头,产品主要用于平板显示和半导体行业,现有湿电子化学品产能5.5万吨/年(其中1万吨增量技改项目年初通过环保验收),此外公司在建产能还包括IPO募投项目江阴二期3.5万吨产能、镇江一期5.8万吨产能及四川成眉5万吨产能,远期规划还包括镇江二期17万吨产能。公司在建及远期规划产能合计达到已有产能的7倍有余。其中IPO募投项目预计2019年投产。而镇江一期5.8万吨及四川成眉5万吨产能预计2019年底建成,公司将具备持续不断的内生增长动力。

    芯屏崛起,国产加速,公司有望乘势而起

    当前全球显示面板及半导体制造业正在向我国大陆转移。据我们统计,2017年末我国具备LCD面板产能约8600万平米,至2020年末将增长至约18000万平米,年均增速近30%;OLED面板产能将由2017年末的91万平米迅速增长至2020年末的约1200万平米,年均增速近140%。全球半导体制造业的中心正在向中国内地转移。根据国际半导体设备与材料产业协会(SEMI)发布的报告,在2017-2020年间投产的晶圆厂,超过40%位于中国大陆。公司产能扩张步伐与下游需求增长相匹配,有望乘势而起。

    超纯试剂方面,在平板显示领域,公司蚀刻液等产品在咸阳彩虹和成都熊猫均大规模上量;半导体领域,公司在士兰集昕所售产品持续放量,蚀刻液成功导入12英寸的重庆万国产线。前端晶圆制造环节,公司多款产品进入天津中环产线。光刻胶配套试剂方面,公司对中电熊猫系客户销售保持稳定,对天马微电子、华星光电等已有客户扩大销售规模,同时积极开拓咸阳彩虹和成都熊猫等高世代面板企业。在半导体领域增加对士兰集昕、长电先进、方正微等客户的显影液产品销售。

    上游原材料普跌,成本端将迎改善

    公司主要原材料为基础化工原料。2019年公司主要原材料氢氟酸、异丙醇、浓硝酸、双氧水、浓硫酸、烧碱、无水乙醇2019Q1至今均价环比2018Q4分别下跌15%、18%、23%、16%、1%。原材料价格的下跌将有效缓解公司成本端压力,增厚公司盈利。

    预计公司2019、2020年归母净利分别为0.66、1.21亿元,对应PE41X、22X,维持增持评级。