帝欧家居:工程业务促收入高增长,规模效应提盈利能力

事件:公司发布2018年业绩快报,2018年度实现营业总收入43.1亿元,较上年同期增长707.31%;实现归母净利润3.82亿元,较上年同期增长601.46%,接近前期预告上限,略超预期。

    欧神诺贡献主要增长点,规模效应提升盈利能力。我们预计欧神诺收入同比增长约50%;净利润增速约60%;帝王洁具收入增长近20%,净利润增速有所回落,主要是股权激励费用摊销所致。在工程业务快速放量后,欧神诺规模效应更加明显,毛利率明显上升,我们测算欧神诺净利率提升至近10%,未来有望保持在10%左右的利润率水平。

    工程业务促欧神诺继续保持快速增长。目前欧神诺工程业务占比近70%,工程业务增速达到60%+。在保持核心地产客户碧桂园、万科、恒大合作份额基础上,还与新增客户雅居乐、荣盛、富力等大型开发商构建了战略合作关系,供货占比快速提升。由于国内整体精装比例尚有很大提升空间,未来2-3年在竞争者有限的工程市场欧神诺有望迎来较快的确定性增长。零售方面,未来三年公司计划将经销商数量翻一倍,开店速度会加快。目前门店1000多家,三年内有望实现空白区全覆盖,促使经销商团队开拓区域性地产商和整装公司,抢占翻新市场的空间。

    产能扩张支撑未来高增长。产能方面,公司目前有广西、广东、江西三个生产基地,全部投产后预计能够满足8000万平方米产能,约40亿产值,再补充20-30亿OEM的产值,能充分支撑公司未来三年的发展计划,产能瓶颈问题将得到解决。卫浴方面,公司将致力于陶瓷卫浴的发展,目前已在佛山和重庆成立洁具分公司,并计划在两地建厂。重庆智能卫浴产线设计已落定,预计建设三条卫浴产线,合计产能达到500万件,年产值将达12亿元。

    盈利预测与投资建议。预计2018-2020年EPS分别为0.99元、1.31元、1.67元,对应PE分别为16倍、12倍和9倍。给予19年15倍PE,目标价19.7元,维持“买入”评级。

    风险提示:行业竞争加剧导致终端销售不畅的风险、原材料价格波动的风险、工程业务导致现金流紧张的风险、产能投放进度或不及预期的风险。