华能国际:售电量增速高于行业平均,业绩对煤价弹性强

一、事件概述

    1月18日,公司发布2018年全年发电量完成情况公告。

    二、分析与判断

    Q4售电量维持正增长,全年售电量增长强于行业平均

    据公司初步统计,2018年境内各电厂完成售电量4059.43亿千瓦时,同比增长9.30%,高于2018年全社会用电量8.5%的同比增速。公司四季度完成售电量979.53亿千瓦时,同比增长4.05%,增速较三季度环比下滑4.38%,主要系四季度全国用电需求持续下滑。公司全年平均上网结算电价418.48元/兆瓦时,相较前三季度上升1.36元/兆瓦时,推测系交易电价有所回升同时部分燃机上网电价冬季有所上调,煤机方面8月来多地将高于标杆电价的燃煤发电机组上网电价降低至标杆电价。全年交易化电量占比提升10个百分点至43%。

    未来两年煤炭供需格局有望逐步宽松,看好公司盈利能力修复

    入炉煤价为目前公司业绩的主导因素,2018年秦港5500大卡动力末煤均价647元/吨,仍在高位震荡之中,未来两年煤价有望持续下行,从而修复公司盈利。2019年煤炭需求回落较为确定,煤电需求可能回落至2%以下,地产新开工面积增速大概率向下,而基建对煤炭消费拉动有限,总体原煤需求增量或在6000万吨/年的水平。供给方面预计未来两年煤炭每年有效产能增量在1亿吨左右,远高于需求增量,供需格局有望逐步宽松。

    大市值纯正煤电领军企业,业绩对煤价弹性位居板块前列

    公司燃煤机组占装机总量的85%,我们测算公司2019年标煤耗煤量将在1.27亿吨左右,假设其中长协比例维持50%的水平,预计秦港煤价每下跌10元/吨公司归母净利润可上升6亿元左右。以燃煤成本/市值的方式计算弹性,公司业绩对煤价弹性位列火电板块第一梯队(详见第二页弹性测算表),未来将充分受益煤价下跌。

    三、投资建议

    看好未来两年煤价回落带来的公司业绩修复,预计2018~2020年公司EPS0.13/0.56/0.74,对应当前股价PE53/13/10x。公司目前PB仅为1.29倍,低于1.8的历史PB中位数40%,估值修复空间大,同时业绩有望迎来拐点,首次覆盖,给予“推荐”评级。

    四、风险提示:

    1、国内用电需求超预期增长;2、煤炭供给释放不及预期;3、电价超预期下调。