红宝丽深度报告:环氧丙烷及dcp新项目打通产业链,带来发展新机遇

投资要点

    公司是聚氨酯行业龙头企业。公司主要从事聚氨酯硬泡组合聚醚和异丙醇胺系列产品,以及高阻燃聚氨酯保温板等新兴材料的研发、生产和销售。目前是国内最大的硬泡组合聚醚供应商,也是世界规模最大的硬泡组合聚醚生产企业之一,在国内冷藏行业硬泡组合聚醚的市场上占有较大的份额,拥有一批国内外优质客户。拥有异丙醇胺自主知识产权,产品结构可调,国内尚没有规模较大的同类生产企业。目前公司正着力打造环氧丙烷-聚醚、醇胺及衍生物产业链,已在江苏泰兴经济开发区征地建设生产基地。子公司泰兴化学年产12 万吨环氧丙烷项目已完成土建和安装,并取得试生产合法手续。年产2.4 万吨DCP 项目也正在建设中。公司财务状况良好,收入规模稳步提升,利润高速增长。

    两大主营产品具备产能和市场优势。公司硬泡组合聚醚年产能为15 万吨,且有聚醚多元醇配套生产,还拥有特种聚醚3 万吨年产能,作为中试装置试验多款特种聚醚产品,聚醚生产种类、规模优势明显。公司硬泡组合聚醚的销量呈稳定增长趋势,出口增幅也持续扩大。目前,公司已与美的、海信、美菱、伊莱克斯、博西华、惠而浦、三星、LG、中集等知名企业建立了战略合作伙伴关系。公司拥有异丙醇胺自主知识产权,异丙醇胺的生产装置采用超临界生产工艺,年产能为4 万吨(包括一异、二异、三异),实际生产量超过4 万吨,产品结构可调,国内尚没有规模化的全系列同类生产企业。公司还拥有年产5 万吨二乙醇单异丙醇胺产品的产能,醇胺整体产能为9 万吨,产能条件充足。近几年,公司异丙醇胺销量保持增长趋势。

    建成环氧丙烷新项目,发展新工艺,打通环氧丙烷产业链。全资子公司泰兴化学位于江苏泰兴经济开发区的“年产12 万吨环氧丙烷项目”已完成土建和安装,新项目采用CHP 法新工艺,在氯醇法受环保监管的制约、HPPO 工艺厂家停车、环氧丙烷产能收缩以及需求持续增加的现状下,公司在未来有望填补国内环氧丙烷的供给缺口,并有望开拓出口市场。同时,由于公司主要产品的主要原材料均为环氧丙烷,新项目投产后,公司有望实现对自身产品所需原材料的供给,原料自给率将显著提高,公司利润受原材料市场价格波动的影响将有所降低,为公司高速稳定发展创造了条件。

    建设DCP 新项目,提高整体产出率,完善环氧丙烷产业链。全资子公司泰兴化学在江苏泰兴经济开发区利用“年产12 万吨环氧丙烷项目”形成的条件,建设“年产2.4 万吨DCP 项目”。该项目的主要原料是环氧丙烷项目产生的中间品,这是其他DCP 生产企业不具有的,相比之下,项目的产品具有成本低、投资省、环保性好等独有的优势,还有利于提高生产的整体产出率,有利于公司环氧丙烷相关产业链延伸拓展和产业布局的完善,培育新的利润增长点,促进公司规模提升和长远发展。

    盈利预测与评级。预计2018-2020 年EPS 分别为0.06 元、0.13 元、0.22 元,对应PE 分别63X、27X、16X;参考可比公司(滨化股份、万华化学)2018-2020年平均PE 分别为7X、6X、5X,公司是聚氨酯和聚醚行业龙头,目前CHP 法环氧丙烷项目已试车成功,一方面该装置是国内首套CHP 法环氧丙烷装置,相较于国内现有工艺,该工艺技术先进、原料转化率高、更符合绿色环保要求,具有极大的开创性、示范性意义;另一方面,此次项目投产解决了公司长期以来的原材料供给受限瓶颈,打通公司环氧丙烷产业链,公司业绩将进入高速增长期,给予公司未来六个月32X 估值,对应目标价为4.16 元,首次覆盖,给予“增持”评级。

    风险提示:原材料价格或大幅波动,项目投产进度或不及预期。