浦发银行:资产质量改善,估值修复机会值得关注

“扩规模“转变为“调结构”,业绩增速企稳回升。浦发银行坚持“调结构、保收入、强管理、降风险”的经营主线,资产规模有序压降,但资产结构持续优化。2016年至2017年,生息资产规模增速连续两年下降,而贷款占生息资产的比重由2015年的44.9%上升至2017年的54.2%。同时,计息负债规模小幅收缩,存款占比回升。由此带来利息净收入的增速企稳回升,2018年一季度迎来业绩拐点。2018年,公司实现归母净利润559亿元,同比+3.1%(2017:2.2%)。

    资产质量转好,逾期90天以上贷款同比减少。2013年至2017年不良率由0.74%上升至2.14%,但2018年末降至1.92%,不良贷款同比下降。2018年上半年,逾期90天以上贷款同比减少,占贷款总额的比重持续下降。公司贷款重点投向资产质量较高的行业使其不良率下降,个人贷款中住房按揭贷款占比继续提升。从地区上看,浦发银行贷款主要投向长三角地区(40%),尤其上海地区占比较大,而上海不良率远低于大部分省市地区。

    市场化程度高,零售业务对业绩的拉动可能超预期。公司零售业务围绕“提收益、增存款”策略,推动多极均衡发展,财富管理、零售信贷、信用卡和私人银行业务保持较快发展。2018年上半年,浦发银行实现零售营业净收入330亿元,同比增长22.9%,占营业总收入的40.1%。

    投资建议:2018年浦发银行资负结构不断优化带来盈利能力提升,业绩已渡过低谷期,增速逐步提升。银行资产质量显著改善,逾期90天以上贷款同比减少,受益于上海较低的不良率,公司不良率将继续下降。预计2019/2020年归母净利润同比增速分别为3.5%/4.2%,对应BVPS17.7/19.4元,现价0.56/0.51倍PB。2019年目标价14.2元,对应0.8倍PB,现价空间42%,买入评级。

    风险提示:宏观经济下行的风险;严监管的政策风险;信用风险。