中国医药:营收增长加速,工业板块承压

3Q18营收增长加速,业绩低于预期

    10月26日晚公司发布2018第三季度报告,2018年1-9月实现营业收入221.97亿元(+2.71%),归母净利润12.40亿元(+23.08%),扣非归母净利润10.92亿元(+14.13%),3Q18公司实现营收76.68亿元(+7.39%),收入增长加速,归母净利润4.01亿元(+16.63%),扣非归母净利润3.21亿元(+1.22%)业绩低于预期,这主要是因为去年Q3扣非净利润高基数及原料药业务承压。我们调整盈利预测,预计公司2018-2020年EPS分别为1.51/1.70/1.96元,调整目标价至17.02-18.72元,维持“买入”评级。

    高开影响延续,毛利率和销售费用率同比提高

    2018年前三季度公司毛利率22.01%(同比+7.95pct),销售费用率10.98%(同比+6.66pct),管理费用率2.33%(同比+0.49pct),财务费用率0.25%(同比+0.02pct)。毛利率和销售费用率提高,主要受工业板块高开影响。 工业:原料药承压,拖累业绩 2018年前三季度,原料药市场价格波动,毛利率下降,同时公司主动控货,我们估计2018年1-9月原料药净利润同比下降10-15%。中健公司CSO业务平稳推进,我们估计2018年1-9月工业板块净利润同比增长10-15%(不考虑处置上海普康获得的0.59亿元收益)。

    商业:下沉渠道,完善网络布局

    2018年前三季度,为满足“两票制”要求,公司基本完成调拨业务切换,内生和外延双轮驱动,我们预计2018年1-9月工业板块净利润同比增长15%。公司加大力度下沉渠道,除了收购齐市中瑞、沈阳铸盈和河南爱森,继续在广东和河南地级市设立子公司,商业网络进一步完善。

    贸易:聚焦高毛利业务,稳健增长

    公司继续进行业务条线改革,优化业务结构,将资源集中在援外等高毛利业务,提高净利润水平,我们预计2018年1-9月贸易板块净利润增长10%左右(不考虑母公司投资收益)。

    估值低位,维持“买入”评级

    鉴于工业板块业绩不及预期,我们调整盈利预测,预计公司2018-2020年归母净利润为16.09/18.18/20.94亿元(前值为16.65/20.70/25.45亿元,2018年预测包括0.59亿元处置上海普康投资收益和0.93亿元子公司债务支付金额变更所致的营业外收入),同比增长21%/13%/15%,当前股价对应2018-2020年PE估值分别为10x/9x/8x,估值处于低位。考虑到原料药业务不及预期,同类可比公司平均2019年PE估值为12x,我们认为公司2019年PE估值10x-11x较为合理,调整目标价至17.02-18.72元,维持“买入”评级。

    风险提示:CSO模式推行不及预期;药品降价超预期。