涪陵榨菜:收入同比增速有望回升,毛利率高位可持续

四季度收入同比增速有望回升,毛利率高位可持续

    三季度公司营业收入同比增长11%,较二季度增速下滑12.7个百分点,我们认为收入增速下滑与二季度经销商囤货有关。榨菜10月播种,4月收获,二季度正值新一轮榨菜上市季节,袋装腌制榨菜食品保质期一般为10-18个月。今年一季度榨菜销量较好,二季度经销商增加了较多库存,一定程度上影响了三季度公司营业收入。我们认为随着零售端压力缓解,叠加同期四季度基数较低,公司四季度销售增速有望提升。

    毛利率提升和销售费用率下降是净利率增加的主要因素。公司三季度毛利率57.26%,同比增长近11个百分点,延续了二季度毛利率高位的态势。一方面因间接提价利好,可另一方面因今年原材料收购价有所降低。四季度原材料价格波动可能性不大,毛利率水平有望持续。三季度销售费用3823万,销售费用率7.94%,同比下降2.18个百分点,与我们中报判断的下降趋势相符。

    主力产品增长稳定,升级产品蓄势待发

    公司主力产品为“乌江”榨菜,市场占有率位居前列。“三榨乌江”榨菜于2007年推出,2013年更换包装,2015年升级口感后放量增长。腌制品本身作为一种佐餐小食,在世界范围内发展比较普遍,如韩国辣白菜、法国酸黄瓜等,我们认为榨菜本身同样食品属性高于产品属性,保证了其较长时间占据餐桌的可能。

    公司升级产品为脆口榨菜、脆口萝卜,采用充氮保鲜新工艺,产品附加值高、引领消费升级。此外,公司还生产惠通牌下饭菜,包含泡萝卜、牛肉酱、黄花菜等。产品的多样性保证了公司在榨菜、泡菜领域的发展前景,同时提高了其抵御风险的能力。

    盈利预测与投资评级

    公司以榨菜为根本,在佐餐开胃菜领域快速发展,产品生产规范,品牌优势较为突出。我们预计公司2018-2020年EPS分别为0.83元、1.00元和1.18元,对应的动态市盈率分别为25.16倍、20.92倍和17.73倍。给予“谨慎推荐”的投资评级。

    风险提示

    原材料价格上涨;市场竞争激烈;发生食品安全问题。