福耀玻璃:业绩稳步增长,核心成长逻辑不变

业绩稳步增长,净利润增速高于营收。公司发布2018年半年报,2018H1实现营业收入100.85亿元,同比增长15.74%;归母净利润18.69亿元,同比增长34.80%;毛利率41.96%,同比下降1.02个百分点;净利率18.53%,同比提升2.64个百分点。2018H1公司业绩维持了稳健增长,同时归母净利润增速显著高于营收增速,主要原因有:(1)国内收入增长平稳(+7.15%),海外收入增长迅速(+22.31%);(2)美国工厂扭亏为盈,贡献净利润1.27亿元(去年同期亏损0.48亿元);(3)人民币持续贬值产生汇兑收益0.61亿元(去年同期汇兑损失1.71亿元)。上半年公司业绩表现符合预期,且核心成长逻辑未变:1)通过海外建厂提升全球市占率;2)依托单车汽车玻璃使用量及ASP(汽车玻璃单价)的提升来获得快于国内汽车产销增速的收入增长。

    美国工厂扭亏为盈,海外市占率持续提升。2018H1公司汽车玻璃海外收入同比增长22.31%,增速大幅超过国内收入增长。其中福耀美国工厂实现营业收入16.81亿元人民币(同比增长85.34%),净利润1.27亿元,扭亏为盈(去年同期净利润为-0.48亿元)。据公司官网及搜狐网信息,福耀在美国、俄罗斯、德国均有工厂布局,预计公司目前仅在美国的汽车玻璃产能就接近400万套,未来有望逐步提升至850万套。随美国及俄罗斯工厂新产能的逐步释放,福耀在全球的市占率有望持续提升。

    国内收入稳步扩大,单车玻璃用量与ASP仍有提升空间。2018H1公司汽车玻璃国内收入同比增长7.15%,增速高于汽车行业产量的增速(2018年1-6月,国内汽车产量增长4.15%)。受益于单车玻璃用量与ASP提升,国内收入有望继续维持较高增速。①单车玻璃用量提升:根据盖世汽车研究院统计,由于玻璃制造技术的提升以及消费者对驾驶体验和功能需求的增加,单车玻璃用量在过去10年间以1.4%的增速增长,目前已突破5平方米。未来随着斜挡风玻璃(前挡风玻璃倾斜角度变大造成玻璃面积增大)以及全景天窗(面积约为1平方米)的加速渗透,单车汽车玻璃使用量仍有较大提升空间。福耀作为国内汽车玻璃龙头,汽车玻璃需求有望迎来同步提升;②ASP提升:公司目前已开发出了诸如HUD抬头显示玻璃、隔音玻璃、憎水玻璃、SPD调光玻璃、镀膜隔热玻璃、超紫外隔绝玻璃等高附加值汽车玻璃产品。受益于高附加值玻璃占比提升,公司汽车玻璃ASP持续提升,从2014年的136.83元/米提升至2017年158.63元/米。随国内消费升级的加快,高附加值汽车玻璃需求还将进一步增长,有望推动ASP继续提升。

    投资建议:我们预测公司2018年至2020年的每股收益分别为1.61元、1.82元和1.96元,净资产收益率分别为19.4%、20.2%和19.9%。维持“买入-A”投资评级。

    风险提示:海外工厂产能投放进度不及预期;单车玻璃用量增长不及预期;高附加值玻璃产品落地速度不及预期。