招商证券公司半年报:资管格局稳固,abs业务领跑

投资要点:公司经纪、资管业务表现稳定,债券承销优势显著,ABS排名第一,上半年利润受资产价值变动和新会计准则影响下滑。合理价值区间为14.02–15.19元,给予“优于大市”评级。

    【事件】招商证券2018年上半年实现营收47.86亿元,同比-18.31%;归母净利润 18.07亿元,同比-29.21%;对应EPS 0.21元。净利润同比下降主要是由于1)短期公司债及收益凭证利息支出增加;2)新会计准则下,权益类投资公允价值变动大幅增加;3)融出资金、买入返售金融资产减值损失增加。

    经纪业务保持稳定,股票质押持续增长。2018年上半年经纪业务收入18.56亿元,同比+1%,经纪市占较17年末-0.02ppt 至3.91%。上半年公司代理买卖净收入市占4.32%,同比+0.12ppt,行业第7;正常交易客户数947.68万户,同比+22.24%。公司推出 “数据魔方”智能投顾产品以及短线热点组合产品,同时满足客户多元化资产配置要求。公司上半年代销金融产品净收入9028万元,同比+106.61%,排名第8。6月末,公司融资融券余额470.38亿元,较17年末-14%;市占较17年末-0.21ppt 至5.12%。股票质押未解压市值余额1894.11亿元,较17年末+14%,市占较17年末+0.3ppt 至4.35%。公司上线 “招证交易大师”系统,并整合Alpha 系列创新交易平台打造主券商业务交易系统生态圈。

    截至6月,主券商交易类证券资产规模 2068亿元,较17年末+13.3%。

    债券承销优势明显,ABS 领先行业。2018年上半年投行业务收入5.83亿元,同比-42%。公司股票主承销金额排名第9,数量排名第8;IPO 在会审核项目(含过会待发)22家,排名第4。公司在债券承销保持竞争力,上半年债券主承销金额1673亿元,同比+21.32%,排名第3;其中ABS 排名第1,规模891亿元,市占13.26%。公司作为财务顾问,积极撮合各方资源,上半年披露并购交易8家,排名第6;交易金额359.47亿元,排名第7。

    大资管格局稳固,公募基金排名靠前。2018年上半年公司资管业务收入6.06亿元,同比+13%。截至6月末,公司资产管理总规模6877亿元,较17年末-11.74%;主动管理规模1387亿元,较17年末+9%,占比20%。资管业务净收入排名第7,规模排名第5。基金管理方面,博时基金规模8461亿元,非货基公募基金规模排名第2;招商基金规模4878亿元,非货基公募基金规模排名第8。

    投资收益大幅下滑。公司上半年投资收益(含公允价值变动)9.66亿元,同比-26.46%。主要由于新会计准则下,权益类证券投资受市场下跌影响较大。

    【投资建议】: 我们预计公司2018-2020年归母净利润分别为39.13/48.14/51.67亿元,每股净利润分别为0.58/0.72/0.77元。参考可比公司估值水平,以及考虑到公司债券承销优势显著,资管格局稳定,我们给予其2018年24-26x P/E,对应合理价值区间为14.02–15.19元,给予“优于大市”评级。

    风险提示:市场持续低迷导致业务规模下滑,市场监管进一步加强。