歌力思:业绩超市场预期,下半年有望加速开店

业绩超市场预期。18H1实现营收10.81亿元(+39.15%),归母净利润1.61亿元(+32.28%),扣非归母净利润1.6亿元(+25.07%),差异主要系同期非经常损益为-558万所致,业绩超市场预期;营收高增长,主要系前海上林并表因素所致,我们预计剔除并表因素后,营收约为9.36亿(+20.4%);其中Q2实现收入/扣非净利润分别为5.07亿(+15.77%)/0.8亿(+19.52%),较Q1放缓,主要是Q2行业淡季及消费零售放缓等宏观因素。

    主品牌歌力思实现稳定增长,新品牌并表贡献业绩。品牌拆分来看:1)主品牌ELLASSAY18H1实现营收4.46亿元(+14.87%);渠道数量为312家,净关店10家,处于调整期,关闭亏损店;18H1月店均销售额同比增长10.30%;其中,直营店月店均销售额同比增长14.72%。直营店同期同店单店销售收入同比增长8.49%。2)EDHARDY及X18H1实现营收2.47亿元(+26.42%),有加速趋势,增长动力较强劲;渠道数量为165家,净开17家分销店,其中Q2净开14家分销店,预计加速开店贡献部分收入增长。3)Laurel18H1实现营收5225万元(+26.81%),终端销售快速增长;渠道数量为35家,净增5家,目前由于品牌处于培育期,渠道拓展较快,同时该品牌与歌力思品牌在渠道和推广商形成优势互补,并继续拓展一二线城市渠道,未来将持续贡献业绩。4)IRO18H1实现营收2.44亿元(+150.79%),Q2营收9783万,基本持平;渠道数据为36家,其中国内在上海港汇广场、北京SKP、南京德基等地已开设了8家门店,我们认为随着品牌的逐步落地,未来规模将持续提升。5)VIVIENNETAM18H1实现营收267万元,目前在北京、深圳等地开设3家终端店铺,Q2实现营收188万元,我们认为随着品牌的逐步培育,未来将有良好的增长。6)线上运营商百秋电商18H1营业收入比上年同期增长69.47%,经营情况持续向好。目前百秋已经吸引现已运营包括PANDORA、TISSOT、Clarks、Maje、Sandro、C.P.U.、Kipling、ELLE等近40个国际知名品牌且将持续引入新品牌,未来将重点拓展新零售业务持续贡献业绩。

    盈利能力略有下降,营运能力略有提升。公司毛利率为70.13%(-2.61pct),下滑主要系主品牌及IRO分别下滑2.25/2.68pct及毛利率较低的IRO并表影响;费用率方面,销售/管理费用率分别为31.47%(-1.95pct)/14.50%(-0.98pct),预计系并表影响。净利率17.13%(-0.66pct),基本保持稳定;存货增加(+8.5%)及预付账款增加约2400万主要系备货增加所致,经营活动现金流1.79亿元(+25%),存货/应收账款周转天数234.5/48.2天,分别下降37.5/1.5天,经营效率持续提升。

    维持买入评级,调整目标价至27.75元。公司多品牌梯度式并购拥有持续增长驱动力;VIP客户培育良好,单客价值持续提升。但考略到宏观消费零售疲软及主品牌同店收入增速放缓,我们调整18年—20年净利润至3.74亿/4.4亿元/5.39亿元,EPS为1.11/1.31/1.6元(原值为1.11/1.43/1.75元),由于目前不确定性风险较大,我们进行估值切换,给予18年25倍PE估值,目标价由35.75元下调至27.75元。

    风险提示:中高端服饰消费疲软、新并购品牌销售不达预期、主品牌同店持续下滑等。