福耀玻璃:业绩超预期,内生稳健美国进击全年持续向好

事件:福耀玻璃披露2018半年报。报告期内公司累计实现营业收入人民币1,008,517.46万元,比去年同期增长15.74%;实现归属于上市公司股东的净利润人民币186,862.06万元,比去年同期增长34.80%;实现每股收益人民币0.74元,比去年同期增加34.55%。公司中期利润分配方案为10派4元。公司表现大超市场预期,符合我们先前的预判。点评如下:

    剔除汇兑,内生增长保持稳健,毛利率保持平稳:2017H为福耀玻璃业绩的相对低点(美国业务亏损0.45亿+汇兑亏损1.7亿),由于汇兑扰动,业绩甚至低于2016年。2018年上半年,剔除汇兑扰动,公司完成内生利润增长18.08亿元(2017年同期为15.57亿元),同比实现了约15%的内生增长,表现亮眼。2018上半年,公司的毛利率为41.69%,同比下滑1.02个百分点,环比提高0.04个百分点。毛利率的下滑主要由汇率与美国部分的波动影响所致,扣除此部分因素,真实毛利率同比提升0.3个点,保持稳健。毛利率改善主要得益于规模效应与高附加值产品的提升。

    国内产销保持稳健,价量齐升逻辑持续:2018年1-6月,我国汽车产销分别为1,405.77万辆和1,406.65万辆,同比增长4.15%和5.57%。报告期内,公司汽车玻璃中国境内收入比去年同期增长7.15%,依然跑赢汽车行业增长。其中,asp增长2.45个点,单车玻璃面积增速由于SUV渗透率提升趋缓而有所下滑,增长0.55个点。总体而言,价量齐升逻辑持续。

    海外业务增速高于国内,美国业务大幅向上:2018年上半年,公司汽车玻璃海外业务收入比去年同期增长22.31%,大幅超过国内收入增幅(7.15%)。海外部分的快速增长主要来源于美国业务的扭亏与复苏。2018年上半年,福耀美国实现营业收入16.81亿元,净利润1.27亿元人民币,对福耀玻璃的营收贡献占比达到17%,同比提高显著。(2017年1-6月,营业收入为人民币9.07亿元,营业利润为人民币-0.48亿元。)相比去年同期,福耀美国实现了1.75亿元的大幅扭亏。福耀美国部分净利润率攀升至7.5%,爬坡与产能利用率提高带来的正向盈利效益显著。

    海外强势启动,福耀全年业绩可期:展望全年,福耀玻璃业绩将由于汇兑的扭转和海外业绩的向上而得到大幅改善。美国二期产能爬坡持续,福耀美国将面临盈利能力与产量的同步提升,公司现金流改善,美国业绩依然有望超预期,成为福耀玻璃海外业绩的重要增长极。此外,伴随美元持续走强与经济复苏,国内汽车消费未来总体保持平稳,内生稳健增长+海外攀升逻辑持续。我们预计福耀玻璃全年乐观增长的态势将会保持。

    估值与盈利预测:我们预测,公司18/19/2020年的营收为212.4亿,237.4亿,255.0亿元;净利润为38.4亿,45.1亿,48.7亿元,对应净利润增长率为21.8%,17.6%,8.1%,对应估值15.4倍,13.1倍与12.1倍,维持“买入”评级不变。

    风险提示:汽车销量不及预期,海外增长不及预期,汇兑损益波动风险,原材料价格波动风险