康美药业:四季度增长强劲,龙头强者恒强

四季度增长强劲,全年业绩略超预期

    4月25日公司发布2017年报,实现收入、归母净利、扣非净利265、41、40亿元,同比增长22%、23%、22%,业绩增长略超我们的预期。分季度看,四季度实现收入、归母净利69.6、9.5亿元,同比增长34%、27%。考虑到饮片业务受益于智慧药房与行业整合、代理业务受益于网络扩张,我们预计18/19年业绩增速21%/20%,参考可比公司估值与历史估值,给予18年PE估值24-28倍,调整目标价至24-28元,维持“增持”评级。

    饮片业务增长强劲,同比增长超30%

    中药饮片收入2017年同比增长31%至62亿元,毛利率下滑1.37pct至34%:1)饮片行业高度分散,但受下游需求集中而缓慢整合,销售模式成为整合的关键,公司首创的“智慧药房”以城市中心药房的角色,凭借代煎配送便利、纾解医院流量等优点,抢夺当地医院的市场份额;2)截至2017年智慧药房落地7市,贡献收入约7亿元,我们预计2018年地区将拓展至15地以上,带动饮片业务收入增长超过30%。中药材贸易收入2017年同比增长1%至59亿元,毛利率微增0.35pct至24%,公司下游合作方包括中恒、珍宝岛等,且以中药注射剂为主,预计药材贸易未来维持平稳。

    代理业务多点开花

    2017年药品贸易、器械贸易收入同比增长31%、117%至96亿元、20亿元;1)公司业务以代理为主,是广东省渠道网络最强大的代理商之一,近年来公司通过收购医院、收购经销商等方式向省外(东北、广西等)扩张,得益于民企体制(回款更快)与渠道主导控制权,业务拓展顺利;2)公司重点布局以骨科高值耗材为主的配送业务,目前医疗器械业务已覆盖全国约90%的区域,代理包括捷迈邦美、施乐辉、创生、康辉等高耗医疗器械;3)我们认为存量业务维持快速增长,增量业务(重庆、云南等地的项目)2018年体现,预计药品贸易、器械贸易2018年收入增速在30-40%。

    潜在增量:经典名方与中药配方颗粒

    国家中医药管理局4月16日发布第一批经典名方目录,考虑到目录以汤剂、散剂为主,且仍采用中医病名,我们认为短期无实质性利好,还须观察配套政策如何推出,考虑到康美药业在经典名方上拥有先发优势,有望在经典名方进入实质性执行后受益,扩充业务范围、进入制药领域。中药配方颗粒2015年出台征求意见稿后悬而未决,我们预计2018年有望落地,公司拥有渠道优势与产能优势,在牌照放开后有望贡献可观收入。

    维持“增持”评级

    考虑到饮片业务受益于智慧药房与行业整合、代理业务受益于网络扩张,我们预计公司2018-20年归母净利润49.7/59.8/69.5亿元,同比增长21%/20%/16%,参考可比公司PE估值与历史估值,给予2018年PE估值24-28倍,调整目标价至24-28元,维持“增持”评级。

    风险提示:智慧药房推进不达预期,医院收购不达预期。