卫星石化:业绩低于预期,丙烷脱氢盈利长期看好

事件:公司发布2018年一季报,公司实现营业收入17.53亿元,同比减少8.45%;归母净利润实现1.13亿元,同比减少61.21%;基本每股收益为0.11元/股,同比减少70.69%,低于我们预期。

    丙烯酸及酯量价齐跌拖累公司业绩。公司一季度受春节影响,下游复工时间较晚,销量减少;同时嘉兴生产基地受园区蒸汽供应事故影响,停产时间超预期,造成产量减少;同时公司丙烯酸产品一季度均价为7584元/吨,同比降低19%,一季度丙烯酸与丙烯平均价差为1625元/吨,同比降低59%。

    实施股权激励锁定核心员工利益,或将促进公司发展。公司计划实施股权激励计划,涉及的限制性股票为2.43万股,约占总股本的0.23%;授予对象为中层管理人员及技术骨干,主要是平湖基地的核心人员;授予限制性股票价格为每股7.44元;计划有效期不超过5年;解锁条件为:1)45万吨PDH项目于2018年完成投料条件;2)15万吨聚丙烯项目于2019年完成投产;3)相比2017年,2020年公司净利润增长不低于60%,即2020年净利润不低于14.96亿元(以最低增速60%计算)。我们认为公司此次股权激励将核心技术人员与公司发展绑定,同时解锁条件保障在建项目完成进度,有利于公司业务不断增长。

    丙烯酸价格中枢提升。我们认为丙烯酸行业经过近3年的行业低迷,一部分小产能已处于长期停车状态,实际产能显著小于名义产能,行业价格中枢已得到提升,17年丙烯酸行业均价为8228元/吨,较16年的6329元/吨增长32%,未来环保政策趋严及落后产能的持续淘汰,行业有望持续向好。

    丙烷脱氢长期看好,中美贸易战对公司丙烷冲击有限。18年一季度平均价差为485美金/吨,同比增长28%,目前丙烯-1.2*丙烷价差站稳500美金/吨,丙烷脱氢制丙烯是除炼厂FCC外,成本最低的丙烯生产工艺。2017年由于沙特原油减产、美国飓风哈维等影响,丙烷价格较高,随着天气回暖,丙烷价格已经出现大幅回落;丙烷相对于石脑油价格成本优势进一步凸显。同时我们认为中美贸易战丙烷加征25%关税对公司影响有限,公司未签订向美国进口丙烷的采购合约,采购丙烷货源以其他国家和地区为主,他国货源虽有提价可能,但涨价空间不大。

    估值与投资建议:我们认为公司18年一季度业绩低于预期,但我们看好公司在丙烯酸行业的领先地位及后期不断投产的新建项目,下调18年公司净利润为11.79亿元(原预测值为12.71亿元),维持19、20年净利润为17.84、22.62亿元,对应公司股本10.64亿股,EPS分别为1.

    11、1.68、2.13元/股,以当前股价得到公司18-20年PE估值为12X、8X、6X;按照18年行业PE估值水平在15X,仍有25%的上涨空间,维持“买入”评级。