翰宇药业点评报告:三季度业绩低于预期,不改长期成长逻辑

三季度业绩低于预期,源于新产品市场导入期销售费用同比增40+%。

    公司前三季度营收增速16.21%,归母净利润增长1.84%,低于预期。我们认为主要原因由如下几点:1)公司新品卡贝处于市场导入期,新品医院端进入难度较大,并未形成放量效应导致收入端增长有限;而销售费用增长进一步消耗公司业绩。公司前三季度销售费用1.91亿元,同比增长49.31%,销售费用率26.7%,比去年同期增加5.92pp(其中Q3单季度销售费用率16.9%,比上年同期增加11.7pp)。2)海外原料药业务由于主要品种利拉鲁肽尚处于仿制药上市前研发需求阶段,订单不确定和不连续性较高(并非公司原料药质量所致)。上述两方面原因使得三季度业绩低于预期。

    后续多款重磅产品有望陆续获批上市,保公司制剂产品升级转型,长期成长逻辑确定性高。

    公司在研管线多款重磅产品近年有望获批上市,1)糖尿病重磅药物利拉鲁肽国内独家以6类化学药申报,于2017年9月20日获验证性临床试验批件,公司可能成为国内首仿厂商,并可领先国内其他厂商2-3年;2)进入优先审批通道的西曲瑞克已经完成现场检查,预计2017年底有望成为国内首仿获批上市;3)心绞痛用药曲美他嗪缓释片已完成BE试验,有望18年获批;4)精分用药喹硫平缓释片2017年5月进入BE试验,有望1-2年获批,该药品全球销售峰值15.1亿美元;5)绝经后妇女骨质疏松症用药特立帕肽已于9月20日获得验证性临床批件,国内有望三仿,该药品全球销售峰值15亿美元;6)多发性硬化用药格拉替雷注射液,正准备美国ANDA,预计18年底有望获批上市。

    原料药长期布局迎FDA利好,逐步进入收获期。

    公司目前拥有有5个处于激活状态的原料药US-DMF,其中四款US-DMF原料药完成GDUFA-Facility费用支付和DMF完整性评估审查,分别是2014年完成的依替巴肽和奈西立肽,以及2017年7-8月完成的利拉鲁肽和加尼瑞克。加尼瑞克化合物专利已到期,制剂专利将于2018年6月到期;下游Teva对利拉鲁肽原研制剂victoza的专利挑战目前进入30个月停滞期,victoz两个化合物专利已到期,其市场独占时间仅剩1.5年(2019年4月22日到期);目前两款产品下游仿制药厂商正处于仿制要申报前对原料药的需求释放期,此外FDA近期发布包括利拉鲁肽在内的五种合成肽药物可按照ANDA途径申报,利好翰宇原料药释放;我们认为18-19年有成为公司原料药订单爆发期。

    盈利预测与估值。

    根据公司2017年今年业绩目前进展,我们略微调低公司的盈利预测,测算17-19年EPS分别为0.38/0.49/0.72元,比之前业绩低17%/20%/5%,对应41/32/21倍PE。考虑到公司成长的确定性性,给予18年35倍估值,对应半年期目标价为17.15元/股,较目前市场价15.42元/股存在11%上涨空间,给予“谨慎推荐”评级。