博汇纸业:提价逻辑得到验证,业绩超市场预期

事件:公司发布2017年一季报,报告期内实现营收20.4亿元,同比增长32%,实现归母净利润1.97亿元,同比增长1768%,业绩增速超市场预期。

    白卡纸一季度提价加速,利润明显增厚:1)公司机制纸总产能约200万吨,其中卡纸约140万吨,文化纸20万吨,其他产品(包括箱板纸、石膏护面纸和瓦楞纸)共约40万吨。公司主要产品白卡纸在去年四季度开始提价,一季度提价速度明显加快。根据卓创数据统计,公司250-350g产品的白卡纸市场均价从1月初5500元/吨上涨到3月底6400元/吨,涨价约900元。虽箱板纸一季度跌幅较大(从4400元/吨跌至3800元/吨),但相较去年一季度3200元/吨的价格仍有较大增长。各类纸品经过去年四季度提价后对利润形成明显提振。由于一季度处于销售旺季,难以以此衡量全年利润,参考2010年至今的价格中枢,我们以5800元/吨的价格作为衡量均值。按当前成本情况静态估算,若白卡纸价格维持5800元/吨的水平,那么2017年白卡纸有望贡献归母净利润约4.5亿元(不考虑箱板纸等品类),业绩弹性巨大。

    全年新增产能有限,旺季仍有提价空间。目前白卡纸有效产能约900万吨,晨鸣和斯道拉恩索的165万吨产能已在16年试产大部分,在17年总共或新增约50万吨,大致与需求增量持平,无其他新增产能投产。博汇1月7日公告拟投资建75万吨高档包装纸板项目我们预计最快也要在18年底投产,因此1-2年内供给端对价格冲击很小,供需基本平衡。我们预计随着下半年旺季来临需求上升,环保政策进一步趋紧,小厂加速关停的情况下白卡仍有较大提价空间。

    环保证制度将长期提升行业集中度。环保部出台的排污许可证制度已在各省市陆续执行,未来所有排污企业必须取得排污许可证才可有排污证明。这对企业的环保能力和管理制度提出了更高要求,一些达不到排污要求的公司或陆续被要求关停,行业产能将向龙头企业越来越集中,利好细分领域龙头。

    盈利预测与投资建议。由于白卡纸一季度涨幅超预期且18年有新产能投放,上调对公司盈利预测。预计公司2017-2019年EPS分别为0.42元、0.52元和0.59元,参考造纸行业可比公司平均PE15倍,给予其15倍估值,目标价6.3元,维持“买入”评级。

    风险提示:白卡纸价格上涨不及预期的风险;原料成本涨价超预期的风险;新增产能投放或不及预期的风险。