上海电力:国际化+清洁化打造能源巨头,国企改革急先锋

投资要点

    上海电力2003年10月上市,是国电投下属区域电力龙头。公司是上海地区最大的电力生产企业。截至2016年三季度末,公司控股装机容量为953.75万千瓦,其中:煤电648万千瓦,气电206.88万千瓦,风电56.99万千瓦,光伏发电41.88万千瓦。

    17.7亿美元现金收购巴基斯坦KE公司66%股权,海外能源项目又一重大突破。1)交易方案:上海电力将以现金方式收购KES能源公司持有的KE公司66.40%股权,交易对价为17.70亿美元,并视标的公司经营情况给予奖励金合计不超过0.27亿美元。上海电力和原股东KES能源公司将争取不要求上海电力进行强制要约收购。2)资金来源:上海电力计划使用境外控股公司作为交易平台,完成本次交易。上海电力拟向境外控股公司注资第一次交割总投资金额(包括随售权和要约收购)的20%,剩余80%可支付对价由银行贷款解决。

    最终融资安排将根据和银团协商情况确定。公司在手现金43亿元,融资能力突出。3)资产优质,收购价对应10.8倍15年市盈率,2.0倍市净率。KE公司从事发、输、配售电业务的垂直一体化业务,面向巴基斯坦卡拉奇市及其周边。KE公司装机规模为2,243MW,外购电力容量为1,043MW。KE公司2014~2015财年收入达到1945、1904亿巴基斯坦卢比,合117、115亿人民币;2014~2015财年净利润达到129、283亿巴基斯坦卢比,合7.8、17亿人民币。

    收购价对应10.8倍2015年市盈率,2.0倍2016年一季度市净率。

    增发收购江苏公司,总对价30亿元,清洁装机再下一城。1)增发收购方案:公司拟以发行股份以及支付现金方式向国家电投收购其持有的江苏公司100%股权。江苏公司100%股权的预估值为30.1亿元,其中股份对价27.0亿元,现金对价3.1亿元。股份对价发行价10.09元/股,发行数量2.67亿元。锁定期36个月。2)配套募资方案:募集配套资金总额不超过20.9亿元,发行价格不低于10.09元/股,以询价方式确定。其中,3.1亿元用于支付现金对价、14.7亿元用于风电项目、3.1亿元用于煤电项目。3)江苏公司现役机组全部为清洁装机:截至2016年9月30日,苏公司投产装机容量全部为风电和光伏发电,为56.06万千瓦;在建装机260万千瓦,其中煤电200万千瓦,风电60万千瓦;投产+在建合计316万千瓦。2014年、2015年、2016年前8个月,江苏公司净利润分别达到0.71、1.2、1.1亿元。

    投资建议:首次给予增持评级。增发完成备考市值334亿元,假设巴基斯坦KE、江苏公司并表,预计2016年净利润超过20亿元。1)国企改革持续推进,国电投在五大发电集团中资产证券化率最低,上海电力首先收益。2)海外能源是目前公司重点战略方向,欧亚非均有项目落地经验。17.7亿美元现金收购巴基斯坦KE公司66%股权,海外能源项目取得重大突破。3)增发收购江苏公司,总对价30亿元,江苏公司现役机组全部为清洁装机,清洁装机再下一城。基于此,首次给予增持评级。

    风险提示:资产收购进度低于预期