春秋航空:国际线维持高投放,航旅结合布局迪士尼

投资要点:

    净利润同比增长50.2%,符合我们的预期。2015年度公司营收80.94亿元,同比增加10.45%;归属净利润13.28亿元,同比增加50.18%。15年业绩表现靓丽主要由于出境游需求上升、燃油成本下降带来行业的高景气度与公司运力高增长所致。公司同时发布2016年一季报,受益于油价的同比效益业绩仍实现44.2%的增长,符合我们的预期。尽管自15年四季度以来国际线供需短暂失衡压低客座率与票价,但公司全年国际线座公里收益保持在0.4元,仍高于国内线的0.31元,且公司平均座公里成本仅为0.27元,低于A股上市公司均值0.41元。长期来看公司依托自身低成本航空优势积极扩充运力,业绩可维持稳步增长。

    客运业务持续增长,国际线维持高投放。2015年度公司实现整体、国内、国际、地区RPK同比增速分别为21.38%、1.16%、174.59%与-3.20%,ASK分别为21.68%、0.38%、171.64%与-4.14%,15年新增运力大多投放在高收益的短途国际线,直接受益东北亚与东南亚地区出境游火爆。报告期内公司累计完成客运量1298.81万人次,同比增长13.46%,其中国际客运量增速迅猛,较去年同期提高163.54个百分点,2015年客座率为92.84%,与去年同期保持一致。16年一季度国际线ASK仍保持102.8%增长,维持高投放分享出境游高景气。

    依托母公司航旅结合,显著受益迪士尼开园。公司控股股东春秋国旅是全国最大的旅行社之一,拥有天然的航旅平台无缝连接优势,同时公司拟将机票销售平台升级为航旅生态链平台,公司当前非航业务人均实现收入约49元,未来或可通过航旅平台实现更多非航业务收入。积极参与旅游产业融合,抓住迪士尼开园机遇,通过“机票+门票+酒店+地面交通”的组合产品提高客流量,依托低成本航空与自费旅游人群的天然契合快速扩张机队规模提升运力。我们认为迪士尼开园后上海地区时刻将成为稀缺资源,有望推升上海地区存量航班票价,带动基地航空公司业绩增长。2015年公司以上海为出发或目的地的航线起降架次占全年总起降架次的71%,在上海两场以运送旅客数量为口径的市占率达9.33%,迪士尼开园弹性较大。

    下调盈利预测,维持买入评级:我们认为:1)当前国内人均乘机次数与低成本航空份额仍较低,公司“两单、两低、两高”的低成本模式在中国前景广阔,未来可继续受益航空需求增长;2)公司依托上海主基地,大力发展沈阳、石家庄、深圳等地区性枢纽,计划在重庆、昆明、成都中选址开发西南枢纽,远期春秋日本2017年可新增运力,航线布局得到进一步完善。考虑到原油价格有所反弹,我们下调公司2016-2018年净利润至17.08亿元、21.35亿元与26.48亿元(下调前为20.18亿元、24.44亿元与29.57亿元),EPS为2.14元、2.67元与3.31元,对应当前股价的PE为22、17和14倍,维持“买入”评级。