中恒集团2014年年报点评:注射用血栓通销量稳定,净利润高增长

事件:2014 年全年实现营业收入、扣非净利润分别为32.1 亿元、8.6 亿元,同比增长-19.6%、37.4%。2014Q4 营业收入、扣非后净利润分别为5.9 亿元、1.9亿元,同比增长-40.2%、57.0%。

    注射用血栓通销量稳定,扣非净利润高增长。注射用血栓通仍是公司的核心产品,营业收入占比约为90%。2014 年公司营业收入增速为-19.6%,同比下降约125 个百分点,主要是因为血栓通销售模式调整,其按终端直销价开票的销量同比减少50.2%所致。但如从产品销量上来看,血栓通全年增长25%,符合市场预期。2014 年扣非净利润增速高于收入增速约57 个百分点,除销售模式调整拉低收入增速外,原材料三七价格下降使得血栓通毛利率上升,使得净利润增速加快。我们估算公司对三七的采购成本已经从600 多元/公斤下降到400元左右/公斤,且采购成本下降趋势还将继续。

    三七成本有望继续下降,2015 年净利润增长继续。1)注射用血栓通增长持续。

    该药属于基药独家剂型,将受益于全国范围的基药使用比例提升,以及基层医保报销提升。随着血栓通产能建设完成,销量增速仍将维持在15%以上;2)注射用血栓通在湖南、浙江省的药品招标过程中中标顺利,分别降价为6%、10%,我们认为降价影响不会全部传导到企业,对净利润影响有限;3)三七市场仍处于供大于求趋势,预计今年仍将维持在200 元以下。三七每公斤成本从历史最高700 多元已经跌到当前的单价200 元以下,公司采购成本有望在2014 年的基础上再次下降,将提升血栓通的利润空间。

    持续改善产品线结构,外延值得期待。1)2014 年已经参股以色列企业三家药品研发和医疗器械设计型企业,如Oramed 口服胰岛素已进入2 期临床,市场空间广阔; Integra 公司在研品种包括治疗帕金森、抗感染等领域的药物;Inovytec 公司产品涉及医院外急救护理的非创伤性器械,如呼吸道及心脏重症护理设备;2)设立香港子公司,加速引进海外优质药品;3)与北大合作单细胞测序,涉及癌症筛查与生育检查,战略眼光长远。

    盈利预测与投资建议:如考虑公司减持国海证券股票带来的投资收益,预测2015年、2016 年、2017 年EPS 分别为1.69 元、1.21 元、1.43 元,对应动态市盈率分别为11 倍、16 倍、13 倍。我们认为:公司核心品种血栓通增长稳定,且公司极力改善产线结构问题,外延式扩展预期强烈,维持“买入”评级。

    风险提示:招标降价风险、产能建设或慢于预期风险、国海证券股价波动风险。