恒顺醋业产品提价点评:此次提价对利润表有积极影响
事件:公司于2019年1月1日起,对产品中的五个核心品种进行提价:恒顺香醋系列产品平均提价幅度为15.04%,对应2018年销售额约0.97亿元;恒顺陈醋系列产品平均提价幅度15.04%,对应2018年销售额约0.49亿元;恒顺料酒系列产品平均提价幅度10%,对应2018年销售额约0.44亿元;镇江香醋系列产品平均提价幅度为10%,对应2018年销售额约0.37亿元;镇江香醋(金恒顺)系列产品平均提价幅度6.45%,对应2018年销售额约0.1亿元。此次提价于2019年1月1日起执行。
相比酱油,食醋仍有提价空间。据我们测算,高档酱油目前的吨价接近8000元,而香醋的吨价大致在7300至7400元区间,后者仍停留在前者于2014年的价格水平。此外,香醋的主要成本高于酱油。香醋的主要原料是糯米,而酱油的主要原料是大豆:截至2018年12月31日,糯米吨价是4800元,国产大豆吨价是3280元,二者在产品中的占比都是20%,主要原料的价格悬殊造成了成本差异,即香醋的主要成本高于酱油。在价格较低而成本较高的情况下,公司香醋的毛利率仍维持在40%以上,说明公司的成本控制和生产效率水平较高。叠加潜在的提价和升级空间,公司的醋酱毛利率仍可以提升。
公司上一次提价仅覆盖了2017年成本的大幅上涨,并没有达到增厚盈利的效果。公司上一次直接提价是在2016年第三季度:公司对经典醋系列中的19个单品提价,提价幅度为9%,对应的销售收入约为5亿元。提价后,自2016年9月至2017年12月期间,公司包材成本大幅上涨:其中,箱板纸价格上涨48.47%、玻璃价格上涨16.77%、糯米的价格上涨8.28%。可见,2016的提价主要用来覆盖了2017年成本的大幅上涨。由于当期成本上涨过甚,尽管提价幅度高达9%,但是2017年公司的食醋毛利率仍然较2016年有所下滑。
2018年是各项成本高位回落的一年,且有望延续到2019年。故,公司此次提价可增厚2019年的盈利。2018年,公司产品的各项成本自高位回落:包材中的箱板纸价格下降2.65%、玻璃下降9.37%、主要原料糯米的价格下降了3.19%。考虑到PPI、PMI等宏观数据的目前走势,我们认为,公司的各项成本在2019年仍会继续下行。故而,此次提价将会对公司2019年的利润表产生积极影响。鉴于2019年生产成本回落并趋稳,叠加产品结构的升级,公司的主要产品食醋和料酒的盈利水平均可在2018、2019年得到稳步提高。
我们维持之前的盈利预测。由于此次提价所对应的产品在整个产品收入结构中占比较小,我们核算:此次提价的平均幅度大概在2%至3%区间。公司对2019年的经济环境有所忧虑,故对提价心存谨慎。我们之前的盈利预测已经反映了吨价的合理上涨,故维持前期的盈利预测,即:公司食醋毛利率2018年达到42.5%、2019年达到43%;公司料酒的毛利率2018年达到42%、2019年达到43%。
此次提价,通过公司努力,杜绝了事前囤货的行为,保持渠道库存的良性水平,有助于提价之后的市场动销。公司的渠道存货一直保持低位,产品动销良好。市场对调味品的提价接受能力较好,将不会对销售产生负面作用。
投资评级:我们预测,公司2018、2019、2020年扣非后的EPS分别为0.28、0.39和0.50元,按照1月9日收盘价,股价对应的市盈率分别为38.2、27.9和21.6倍,2019、2020年的对应PEG为0.76和0.74。我们调升公司评级从“增持”至“买入”,未来6个月目标价12.4元。
风险提示:食醋市场相对小,不利于企业实现高增长,市场过高的增长预期一旦落空,将会对公司股价造成压力;宏观经济将会以影响餐饮消费的方式影响调味品市场,因而系统风险仍需要考虑;食品安全等“黑天鹅”事件所引发的风险。