美的集团2018年三季报点评:毛利提升保障利润,资产优质立足长远

事件:

    公司发布三季报,收入增速放缓,利润增速符合预期。公司2018年前三季度实现营业收入2057.6亿元,同比+10.1%,归母净利润179.0亿元,同比+19.4%,前三季度EPS为2.72元。其中2018Q3单季营收631.3亿元,同比+1.0%,归母净利润49.6亿元,同比+18.6%。Q3零售端增速的放缓导致公司收入增速降档,公司原主业毛利率提升和库卡摊销费用的减少确保利润增长。

    原主业:地产拖累零售需求放缓,空调渠道库存水平控制良好剔除库卡东芝业务,公司2018Q3原主业收入约526亿元,同比基本持平,较Q2同比16%的增速水平有所放缓,分品类看:

    (1)受高基数/天气/地产拉动结束等多因素影响,18Q3空调零售端需求出现放缓,根据奥维推总数据,Q3空调零售量/额分别同比-13%/-12%。公司Q3安装卡整体估计为个位数下滑,且出货节奏与终端需求基本一致,实际单季度空调整体收入估计为低个位数同比增长。预计截止Q3渠道整体库存水平保持在2~3个月的水平。

    (2)冰洗产品零售需求同样所有放缓,冰箱业务估计同比低个位数增长,而洗衣机由于叠加产品结构调整因素,整体收入低个位数同比下滑。

    (3)小家电中厨电品类因行业需求下滑及公司渠道去库存周期,估计同比小幅下滑,微波炉预计同比基本持平,板块整体收入估计小个位数下滑。

    分区域看:Q3出口增速估计基本维持稳定,内销增速有所放缓。整体看估计出口增速快于内销。

    分量价看,公司产品结构升级战略持续,根据中怡康统计,2018年以来美的白电和厨电主要品类的均价提升幅度均显著领先行业。

    并表业务:库卡逐步环比改善,全年业绩目标维持不变;东芝全年定调扭亏为盈库卡2018Q3实现收入8.5亿欧元,单季同比+6.6%,Q1~Q3累计收入同比-5.7%。2018Q2库卡EBIT率小幅波动,同比-0.4pct。Q3单季库卡归母净利润同比+19.8%,Q1~Q3累计净利润同比-7.6%,下滑幅度进一步收窄。库卡单季度业绩增速环比改善显著,一方面是公司2018Q3与广汽等客户签订多笔订单,收入增速逐步恢复,另一方面是由于单季度利息收入的大幅增长带来利润改善。东芝单季收入预计基本保持稳定,但利润端表现持续改善,维持全年盈亏平衡目标不变。

    盈利预测、估值与评级

    短期业绩层面,收入端增长虽有压力,但毛利率提升+摊销费用减少将保证全年利润端继续维持15%以上增速。

    中长期看,行业规模红利淡化正倒逼公司进一步通过产品升级和管理升级实现新一轮的成长,而公司吸并小天鹅的方案让我们看到了管理升级的决心所在。公司布局产品力提升和效率升级符合新周期下行业大趋势,而全球化经营、机器人与自动化,则打开成长天花板。作为国内治理与战略最为清晰的龙头之一,我们看好未来战略持续落地和公司的二次成长。考虑需求放缓大背景和公司自身经营周期调整,下调预测2018~20年EPS为3.06/3.40/3.78(原预测为3.08/3.64/4.27)元,对应PE分别为12/11/10倍,维持“买入”评级。

    风险提示:

    需求大幅下滑,原材料成本上升,汇率波动,中美贸易摩擦加剧,并购整合低于预期。