建研集团:一张一弛,动静有道

报告要点

    减水剂走出短期调整

    市场对减水剂业务量价齐跌的担忧将逐步消散,使得公司至少阶段性存在业绩提升与估值修复的双重机会,我们认为减水剂走出短期调整的原因有两个:1、内生增长动力依然存在,外延扩张也在持续,保障其收入仍有20%以上稳定增长;2、工业萘价格预计将低位盘整,环氧乙烷随着新增产能陆续投放难有趋势上扬,叠加三代减水剂占比提升,毛利率自14Q1探底回升。

    检测即将打破增长屏障

    公司检测这一曾经只能作为稳定现金流而无法给估值的业务板块有望焕发新的容颜:首先外部环境已经到了加快检测业务发展的良机,今年2月,国务院专门出台《意见》要求推进检测认证企业行政脱钩、转企改制、并购整合;其次,内部的增长诉求也对检测发展提出要求。我们认为检测业务的拓展领域十分广阔,国外大型检测企业的发展经验告诉我们,除了现有检测领域跨区域外,可以在现有领域进行延伸,也可以通过并购切入全新领域。

    相似的起点,等待相似的结果

    当前时点与前一轮的增长起点何其相似:1、09年减水剂利润占比不足30%,但随后3年通过扩张迎来迅速增长,今天检测利润占比20%左右;2、虽然当前公司体量已远超09年,但检测的市场空间也是减水剂的4倍以上。比09年更有利的是,09-13年的检测只有10%不到的复合增速,而未来2-3年的减水剂大概率保持20%以上的复合增速。攻守互换,成长再现,并且通过减水剂的稳增来反哺检测的扩张,公司的回款能力将得到改善,资金周转效率更高,ROE 望进一步提升。我们预计公司2014-15年EPS 分别为1和1.3元,对应目前PE 仅为13和10倍,维持推荐!