恩捷股份:与LG签订5年6.17亿美元合同,全球龙头地位稳固

事件:5 月19 日公司发布公告,与LG 化学签订车用湿法隔离膜购销合同,合同期限从2019 年4 月起共5 年,总金额不超过6.17 亿美元。 点评:海外持续扩张,全球隔膜龙头地位巩固。18A 公司隔膜出货4.68 亿平(YOY+230%),全球份额14%,国内湿法占比达45%。LG 18 年动力电池装机量达7.4GWh,并成为大众MEB 等平台重要的动力电池供应商。本次以合同金额按基膜估算,合同体量预计超10 亿平,公司将成为LG 动力领域最重要的隔膜供应商,并得到海外主流主机厂的认可。同时预计外单价格更优,进一步改善公司盈利能力。此外, 公司与三星、松下-特斯拉的合作顺利开拓,19 年公司预计隔膜出货达10 亿平,其中海外占比超25%。

    产能布局步步为营,笃定长期成长空间,提升产业链话语权。18 年公司珠海一期达产,年底形成珠海10 亿+上海3 亿共计13 亿平产能。19 年珠海二期项目4 条+江西通瑞8 条+无锡一期8 条共计20 条线预计落地,年底产能达28 亿平,全球遥遥领先。隔膜行业属重资产行业, 在诸多新进入者甚至老玩家的新产能夭折或者无法顺利达产之时,只有恩捷有实力能够实现如此大规模的扩产并顺利投产。随着电芯厂向头部集中,只有拥有足够产能的隔膜厂才有望进入供应链体系,并保证龙头电池厂隔膜供应安全,因而公司产业链话语权进一步提升。

    提升效率及良品率,龙头独享高毛利率。市场担忧公司的高毛利率, 但这并非行业的超额利润,而是源于公司:规模效应+高车速+长幅宽以及优良品率。我们测算公司隔膜业务18 年毛利率59.2%,因H2 隔膜调价影响,Q4 毛利率降至55.7%。19 年国内客户价格调整有限,并随外单逐步放量以及效率提升,隔膜业务毛利率有望企稳甚至反转。

    盈利预测及评级:公司作为湿法隔膜绝对龙头,我们预计公司19-20 年实现归母净利润分别为8.8 及11.2 亿元,EPS 分别为1.85 及2.36 元, 对应PE 分别为27X 及21X,维持“买入”评级。

    风险提示:新能源汽车销量不达预期;新能源汽车政策波动较大。