双汇发展:加大屠宰量利创新高,肉制品提价缓解猪价上涨压力

事件:19一季报,营收119.7亿元(-0.7%),净利润12.8亿元(+20.3%),扣非后净利润12.2亿元(+20.9%)。

    核心观点:

    1、屠宰量价齐升,肉制品销量增长平稳:一季度公司业绩增速略超市场预期,主要是因为屠宰部门贡献较大。期间,国内平均生猪价格下跌2.9%至13.3元/公斤,平均猪肉价格下跌2.5%至20.2元/公斤,但受猪瘟影响,部分地区猪肉价格已出现明显上涨,公司屠宰量与价差均有明显提升。分部门来看,一季度公司屠宰生猪472.7万头,同比增长20.7%;肉制品销量增长2.3%至38.6万吨,表现稳健。同时,肉制品部门与屠宰部门营业利润分别下降9%,增长132%,后者对利润贡献较大。

    2、成本上涨背景下肉制品提价,销量仍正增长:受猪价成本上涨影响,公司在一季度和4月进行了两轮次价格提升。同时,肉制品吨利下降到2512万元/吨,营业利润率下降2.4pct至16.2%,一方面原因可能是提价相对成本上涨存一定滞后,另一方面可能是屠宰部门和肉制品部门的内部结算价格调整所致。下半年如果猪肉价格继续大幅上涨,不排除公司会继续提价,同时也会通过进口猪肉或者库存冻肉减缓成本压力,以及提高高端产品占比等方式,对冲肉制品经营利润率下降压力。

    3、屠宰短期量价齐升,猪价持续上涨会有较大影响:一季度公司屠宰头均利润达到113元/头,同比增长92.3%,屠宰量与屠宰头利润均创历史新高。这主要是因为公司趁猪价低迷期加大屠宰,以及利用全国化屠宰产能分布优势,跨区运营拉大平均价差。其中,屠宰营业利润率同比提升4.4pct至7.7%。但是,随着猪价持续上涨,理论上屠宰部门会承受一定压力,盈利受到影响。

    4、冻肉等存货加大应对成本上涨,中长期看肉制品转型升级:一季度公司存货同比提升75%至52.7亿元,达到历史最高峰,以积极应对未来猪肉上涨带来的成本压力,以及盈利改善。展望中长期来看,公司核心看点仍是肉制品业务转型升级,去年底公司已推出部分新品,两次提价对销售略有影响,但整体表现不错,未来有望在中式传统肉制品和低温方面培育出几万吨,乃至十几万吨的大单品。

    5、盈利预测与估值:我们预计公司19-21年EPS分别为1.57/1.71/1.87元,对应估值分别为17/15/14倍,维持“强烈推荐”评级。

    6、风险提示:非洲猪瘟疫情扩散影响猪肉消费和生猪出栏,肉制品销量不及预期,新品推广费用投放加大等。