正邦科技:出栏持续高增长,猪价拐点带来业绩拐点

事件:

    1)公司披露2018年年报,2018年公司实现收入221.13亿元,同比增长7.27%,实现归母净利润1.93亿元,同比下降63.21%。2)公司披露2019年一季报,一季度公司实现收入51.94亿元,同比增长4.74%,实现归母净利润-4.14亿元,同比降低743.42%。 出栏持续高增长,猪价下跌导致公司业绩下滑

    2018年,公司出栏量554万头,同比增长62%,但受猪价下行影响,公司养殖利润大幅下滑。2018年公司养殖板块实现毛利6.05亿,头均毛利约109元,相对于2017年(232元/头)降低53%。养殖板块利润的下滑是导致公司业绩大幅下滑的核心原因。

    2019年一季度来看,公司出栏168.75万头,同比增长58.87%,其中育肥猪约150万头,养殖板块销售收入20.9亿元,同比增长33.89%。2019年一季度,育肥猪销售均价约11元/公斤,继续深度亏损,从而导致公司一季度业绩同比大幅降低。

    非洲猪瘟导致产能大幅去化,猪价周期已经启动,预计5月再度加速上涨

    受非洲猪瘟影响,全国能繁母猪产能大幅去化,据农业农村部数据,2019年3月份能繁母猪存栏同比降低21%。我们预计本轮周期猪价上涨将持续2-3年,高点将突破25元/公斤,当前周期仍处于初始阶段。我们预计进入5月份,行业供给将进一步趋紧,需求也将逐步恢复,猪价有望再度加速上涨。

    公司产能快速扩张,出栏量高速增长,估值仍处相对低位

    生产性生物资产决定公司生猪的出栏能力。横向比较,牧原股份2016年底的生产性生物资产为9.83亿,2017年出栏量达到724万头,2017年底生产性生物资产达到14.02亿元,2018年的出栏量达到1101万头;2017年底至2019年一季度公司生产性生物资产持续在10亿元以上,始终高于牧原2016年底的水平。我们预计,即使考虑到疫情对于出栏量的影响,2019年公司出栏也将达到800万头。

    对应2020年的出栏量和2019年4月19日的收盘市值,温氏股份、牧原股份和天邦股份的头均市值分别为5671元、8644元和4100元,而正邦科技的头均市值仅3782元,在主要的生猪养殖企业中估值较低!

    给予“买入”评级:

    预计2019-2021年,公司育肥猪出栏均价16/19/20元/公斤,公司实现归母净利润30.77/70.70/113.21亿,同比增长率分别为1491.01%/129.75%/60.12%,对应EPS分别为1.30/2.98/4.77元,给予公司2020年10倍PE,目标市值约700亿。

    风险提示:猪价波动;疫病;政策变化;出栏量不及预期;疫情导致成本抬升;业绩不达预期。