尔康制药:木薯淀粉项目值得期待

1、政策加速药用辅料行业洗牌,利好龙头企业。

    目前药用辅料行业正处在加速洗牌整合的前夜。目前国内药用辅料市场整体规模超过300亿,但是获得药品文号的药用辅料仅占一成。公司2012年药用辅料营收5.6亿元,在新规实行后具有非常大的上升空间。公司10月24日与国家药典委员会签署科研合作框架协议,将提升辅料标准。双方拟建立长期科研合作关系。公司作为国内药用辅料品种最齐全的企业,公司将积极参与相关标准物质的研究和制备工作,有效增强公司在药用辅料研究与开发、质量控制与保证等各方面经验的积累,进一步提升公司核心竞争力。

    公司品种数量国内第一,具有118个辅料批件,而第二名的企业仅30-40个品种。具有“一站式购齐”的营销优势,提出了药用辅料超市的营销理念,便于下游厂家挑选,公司建设的15个省市的药用辅料仓储物流基地项目将有利于进一步巩固这一优势。 公司将不断优化产品结构,提高整体盈利能力,更多介入生物制剂和疫苗所需的小品种辅料等高利润率的产品。

    2、下半年业绩增速明显恢复。

    今年上半年,公司实现营业收入3.91亿元,净利润8020万元,其中,药用辅料业务贡献2.63亿元的收入,成品药贡献1.02亿元的收入。1-9月,公司实现收入6.39亿元,同比增长5.83%,净利润1.26亿元,同比增长6.17%,每股收益0.53 元。其中,三季度实现营业收入2.48 亿元,同比增长18.28%,净利润4550.06 万元,同比增长32.27%。药用乙醇新增产能,预计收入由去年的2500万元提升到4000万元。毛利率约13-15%。二季度药用蔗糖业务开始调整结构,增加高端产品占比。药用蔗糖虽然收入没有明显增长,但毛利率从10%左右提升到16%。南宁蔗糖基地一直租用场地,蔗糖价格一直维持在6000-8000元每吨的高位(国外仅3000元每吨)。

    3、木薯淀粉生产项目值得期待。

    公司紧锣密鼓的积极布局木薯淀粉生产项目。6月13日,香港全资子公司的设立。8月1日,香港子公司投资500万美元成立全资孙公司湖南尔康(柬埔寨)投资有限公司。放弃了去年并购印尼棕榈厂的计划(因甘油属于大宗产品,缺乏定价权)。9月4日,公司使用自有资金1999. 8万元收购喻朝晖女士持有的中山市凯博思淀粉材料科技有限公司33.33%的股权。

    11月4日公司公告,拟使用部分超募资金2亿元投资建设年产18万吨药用木薯淀粉生产项目。此项目实施主体为公司全资孙公司湖南尔康(柬埔寨)有限公司,选址位于柬埔寨王国马德望省,将向当地农户收购鲜木薯加工成初级药用木薯淀粉。项目总投入2亿元,其中固定投资建设总规模为1.25亿元人民币,流动资金投资为7500万元人民币,将按一年时间逐步投资到位。公司将积极开拓木薯原料采购途径,有效控制淀粉生产成本,引进优良木薯品种,在当地推广种植。

    和玉米为原料的淀粉相比,木薯淀粉采用湿法,不易生螨虫等微生物,更适合作为药用辅料。而国内目前以玉米淀粉为主。全国药用淀粉生产企业仅有30家,大部分产量在1万吨以下,90%的药用淀粉由食品级淀粉生产企业提供。据估算,该项目达产后将每年实现木薯淀粉5亿元收入,按照2800元每吨的普通淀粉价格,约年产18万吨木薯淀粉,木薯渣2880万元收入(按照800元每吨计算)。预计项目正常年销售收入为 53,280万元,年均利润总额6,290 万元。项目投资利润率(平均年)31.45%,投资回收期4.5 年(含建设期1 年),本项目按10年收益期计算,财务内部收益率为22.35%。柬埔寨约有800万吨木薯产量,收购价格约为420-450元每吨。木薯淀粉是制作羟基纤维素软胶囊(植物性胶囊)的优质材料,国外目前以羟基卡拉胶(海藻提取)为主。植物胶囊相比明胶胶囊具有不易变质、无交联反应、稳定性好、无需添加防腐剂、不被吸收等多重优点,因此植物胶囊具有显著的替代传统明胶胶囊的空间。植物胶囊在中药制剂和生物制剂及功能食品方面有明显的竞争优势,未来有望高速增长。估计我国药用胶囊(不包括保健品)的市场需求在15万吨左右。按照公司规划的木薯淀粉产能,公司有望达到5万吨植物胶囊的产能,假设按照7万元/吨的价格(明胶胶囊价格为9万元/吨左右)销售,则约有35亿元左右的收入。

    4、制剂业务逐步走出低谷。

    磺苄西林钠是为数不多的青霉素类新品种。达产后产能由1000万支达到5000万支。上半年贡献收入1亿元。预计全年磺苄西林钠收入增长20%,毛利率50%左右(最高曾达到70%毛利率),下降10个百分点,中标价为33元,价格下降13%。目前已经进入广东、湖南、重庆基药补充目录。4季度招标进一步明朗化,广东、湖南很快将开标。目前磺苄西林钠原料药仅有福安药业和尔康制药两家生产,目前公司市场份额位居第二,次于瑞阳制药,强于海宁制药。抗生素价格和耐药性成正比,限制抗生素滥用反而拉长了单个品种的生命周期。 新增治疗湿疹的外用炉甘石洗涤剂,不需进招投标,直接进入医院。将来可能考虑通过并购增加新品种。消毒用药间苯丙二酚目前是国内独家,预计有望实现1000-2000万利润。

    5、产能瓶颈逐步打开。

    2012年收购广西一家糖厂,2013年产能从3万扩产到10万吨,预计产量有望达到6万吨,价格可能从8000元/吨降至6000/吨。

    募投的辅料生产项目已经投产。药用甘油的年生产能力将由目前的 4,500 吨提高到9,500吨,药用丙二醇的年生产能力将由目前的1,000吨提高到6,000吨,药用乙醇的年生产能力将由目前的1,500吨提高到11,500吨,药用氢氧化钠的年生产能力将由目前的300吨提高到2,300吨,注射用磺苄西林钠的年生产能力将由目前的 3,000 万克提高到 8,000 万克。

    6月28日公司公告, 5000万支/年注射用磺苄西林钠扩产项目通过新版GMP认证,可以正式投入使用。 公司变更5000万支/年注射用磺苄西林钠扩产项目的募集资金6332万元、营销网络建设项目的募集资金1607万元用于投资华南药用辅料基地建设项目(一期)。2013年10月14日,公司与中山市华南现代中医药城发展有限公司签署《项目投资意向书》,拟使用人民币5.5亿在广东省中山市南朗镇投资华南药用辅料基地建设项目。尔康制药计划通过该项目的建设,在华南地区设立药用辅料基地,树立其在新型药用辅料的研发、药用辅料原材料的进出口贸易、华南地区药用辅料销售及物流配送等方面优势地位。

    6、盈利预测与投资评级。

    预测公司2013年、2014年、2015年每股收益为0.75、1.01、1.28元,对应市盈率为42、32、25倍,考虑到未来木薯淀粉项目有较大的增长空间,因此予以增持评级。

    7、风险提示。

    木薯淀粉项目进展有可能不达预期;限制抗生素影响制剂业务增长;股价前期涨幅较高。