年年山山东东太太阳阳纸纸业业股股份份有有限限公公司司可可转转换换公公司司债债券券
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上海新世纪资信评估投资服务有限公司
Shanghai Brilliance Credit Rating & Investors Service Co., Ltd.
主要财务数据及指标
项目 | 2018年 | 2019年 | 2020年 | 2021年 第一季度 |
金额单位:人民币亿元 | ||||
母公司口径数据: | ||||
货币资金 | 10.87 | 10.61 | 11.46 | 12.63 |
刚性债务 | 86.88 | 98.63 | 106.19 | 101.58 |
所有者权益 | 96.00 | 99.72 | 119.77 | 123.21 |
经营性现金净流入量 | 32.15 | 13.83 | 17.97 | 13.28 |
合并口径数据及指标: | ||||
总资产 | 295.23 | 322.95 | 358.66 | 388.25 |
总负债 | 168.95 | 175.95 | 196.28 | 214.16 |
刚性债务 | 129.72 | 138.31 | 146.80 | 155.18 |
所有者权益 | 126.28 | 147.00 | 162.39 | 174.09 |
营业收入 | 217.68 | 227.63 | 215.89 | 76.43 |
净利润 | 22.42 | 21.98 | 19.68 | 11.12 |
经营性现金净流入量 | 44.78 | 46.86 | 66.16 | 19.36 |
EBITDA | 45.89 | 46.47 | 43.38 | - |
资产负债率[%] | 57.23 | 54.48 | 54.72 | 55.16 |
权益资本与刚性债务 比率[%] | 97.35 | 106.28 | 110.61 | 112.19 |
流动比率[%] | 77.22 | 78.85 | 69.44 | 75.23 |
现金比率[%] | 41.25 | 20.18 | 32.00 | 30.58 |
利息保障倍数[倍] | 4.44 | 4.96 | 4.57 | - |
净资产收益率[%] | 19.12 | 16.08 | 12.72 | - |
经营性现金净流入量与流动负债比率[%] | 34.97 | 33.22 | 46.19 | - |
非筹资性现金净流入量与负债总额比率[%] | 8.96 | 3.33 | 1.91 | - |
EBITDA/利息支出[倍] | 5.93 | 7.67 | 6.83 | - |
EBITDA/刚性债务[倍] | 0.38 | 0.35 | 0.30 | - |
跟踪评级概述
分析师
李一 liyi@shxsj.com贾飞宇jfy@shxsj.comTel:(021) 63501349 Fax: (021)63500872
上海市汉口路398号华盛大厦14Fhttp://www.shxsj.com
? 对太阳纸业发行的公司债券主要信用风险要素的
分析,本评级机构维持公司AA
+主体信用等级,评级展望为稳定;认为本期公司债券还本付息安全性仍很高,并维持本期公司债券AA
+信用等级。
上海新世纪资信评估投资服务有限公司
新世纪评级
Brilliance Ratings
2017年山东太阳纸业股份有限公司可转换公司债券
跟踪评级报告跟踪评级原因
按照2017年山东太阳纸业股份有限公司可转换公司债券信用评级的跟踪评级安排,本评级机构根据太阳纸业提供的经审计的2020年财务报表、未经审计的2021年第一季度财务报表及相关经营数据,对太阳纸业的财务状况、经营状况、现金流量及相关风险进行了动态信息收集和分析,并结合行业发展趋势等方面因素,进行了定期跟踪评级。
该公司2015年以来发行债务融资工具情况如图表1所示。“太阳转债”募投项目资金全部用于建设老挝年产30万吨化学浆项目,该项目已于2018年度完工投产。太阳转债转股期为2018年6月28日至2022年12月22日,最新转股价格为8.55元/股。截至2021年3月31日,太阳转债尚有908,985,200元(9,089,852张)未转股,关注债转股情况。
图表 1. 公司2015年以来发行债务融资工具概况
债项名称 | 发行金额 (亿元) | 期限 | 发行利率 (%) | 发行时间 | 本息兑付情况 |
太阳转债 | 12.00 | 5年 | 累进利率 | 2017年12月 | 未到期,正常付息 |
16太阳01 | 10.00 | 3年 | 4.70 | 2016年3月 | 已到期兑付 |
15太阳MTN001 | 5.00 | 3年 | 6.30 | 2015年3月 | 已到期兑付 |
合计 | 27.00 | - | - | - | - |
的变化;中长期看,“双循环”新发展格局下,我国改革开放水平的不断提升、创新驱动发展以及扩大内需战略的深入实施将进一步激发国内市场潜力、推动经济高质量发展,我国宏观经济基本面有望长期向好。
2021年以来,全球的新冠肺炎疫情防控形势有所好转但仍严峻,全球经济活动随着疫苗接种的推进而逐渐恢复,制造业表现强于服务业、发达经济体快于大多数新兴经济体。大宗商品价格上涨引发通胀担忧,主要金融市场的利率水平从低位明显上行;高物价、资本外流与汇率贬值压力导致部分新兴经济体在经济恢复脆弱的情况下率先加息,而美欧等主要经济体的宽松货币政策与积极财政政策仍持续,未来如何退出当前的极度宽松货币政策、避免资产泡沫化过度并降低对全球经济的影响,将是未来全球经济金融的一项重大考验。同时,中美关系以及中东等区域的地缘政治冲突等因素进一步增加了全球经济金融的不确定性,我国经济发展仍面临着复杂多变的外部环境,而积极主动推进对外合作有利于我国应对这种不稳定的外部环境。
我国经济保持复苏向好态势,但内部发展依旧存在一定程度的不平衡和不充分。物价中新涨价因素的涨幅较快,就业压力犹存。规模以上工业企业增加值保持较快增长、经营效益亦加快修复,而小型企业及部分消费品行业生产活动恢复仍有待加强。消费增速离正常水平尚有差距,化妆品、通讯器材、汽车等消费升级类商品及日用品零售增长相对较快,而餐饮消费偏弱;固定资产投资中房地产投资韧性较强,基建投资稳中略降,制造业投资稳步恢复;出口贸易延续强势,机电产品出口占比创新高。人民币汇率在经历大幅升值后有所调整,国际投资者对人民币资产的配置规模不断增加。
我国持续深入推进供给侧结构性改革,提升创新能力、坚持扩大内需、推动构建“双循环”发展新格局是应对国内外复杂局面的长期政策部署;宏观政策保持连续性、稳定性、可持续性,为经济提供必要支持力度的同时加强定向调控。我国财政政策保持积极且强调更可持续,赤字率和新增债务规模均小幅压减,加大对保就业、保民生、保市场主体的财政支持力度仍是重点;地方政府隐性债务风险化解工作力度加强,地方政府债务风险总体可控。央行的稳健的货币政策灵活精准,保持流动性合理充裕,续作两项直达工具延期至年底,引导资金真正流入实体、服务实体;防控金融风险、保持宏观杠杆率基本稳定的目标下,实体融资增速将放缓。监管持续强化,提高上市公司质量、完善常态化退市机制、健全金融机构治理并强化金融控股公司和金融科技监管、防止资本无序扩张、加强债券市场建设,为资本市场健康发展夯实制度基础。
2021年是我国开启全面建设社会主义现代化国家新征程的第一年,也是“十四五”时期的开局之年,在经济基本面的确定性明显提高的同时,平衡经济增长与风险防范,为深入贯彻新发展理念、加快构建新发展格局、推动高质量发展营造良好的宏观经济金融环境尤为重要。短期内,全球的疫情防控形势仍严峻,美对华战略遏制、全球经济修复、全球地缘政治等因素存在诸多不确定性,我国经济发展面临的外部压力与挑战依然较大,而消费和制造业投资的修复有望带动我国经济继续复
苏向好:消费对经济的拉动作用将逐步恢复正常;企业盈利改善及中长期信贷资金支持下的制造业投资有望加速恢复,资金链压力加大以及新开工面积增速的回落会导致房地产开发投资增速放缓但具韧性,基建投资表现预计平稳;出口贸易有外需恢复的支持,强势表现会延续但持续的时间取决于全球疫情防控形势。从中长期看,在国内大循环为主体、国内国际双循环相互促进的新发展格局下,我国改革开放水平的不断提升、创新驱动发展以及扩大内需战略的深入推进将进一步激发国内市场潜力、推动经济高质量发展,我国宏观经济基本面仍有望长期向好。
(2) 行业因素
2020年初,新冠疫情对我国造纸业造成了短暂冲击,随着国内疫情逐渐得到控制,行业上下游逐渐复工复产。造纸行业为强周期行业,行业景气度随着宏观经济周期的波动而变化。得益于商品纸浆价格低位,2020年造纸企业整体经济效益有所提高,但2020年第四季度以来纸浆、物流、能源等上游原材料价格持续上涨,直接增加了我国造纸企业的生产成本,预计后续造纸行业将面临一定的成本控制压力。A. 造纸行业造纸业既是经济生活中重要的基础原材料行业,也是重要的消费品行业,产业下游涉及国民经济的各个领域。按产品品种划分,造纸行业可分为文化用纸(包括未涂布印刷纸、涂布印刷纸、新闻纸等)、包装用纸(包括白卡纸、白纸板、箱板纸、瓦楞纸等)、生活用纸(包括卫生纸、纸巾等)、特种纸四个子行业。其中,文化用纸和包装用纸的产值在造纸业总产值中占比较高,且下游行业对该类纸张的需求弹性较大,因此造纸行业景气度基本跟随宏观经济周期波动,具有较强的周期性特征。2020年初,新冠疫情短期内对我国造纸业形成一定冲击,随着国内疫情逐渐得到控制,行业上下游逐渐实现复工复产。2020年纸及纸板生产总量比2019年有所提高,产销基本平衡。多数以商品纸浆为主要原料的企业,得益于商品纸浆价格低位,经济效益有所提高。2020年及2021年第一季度,我国造纸及纸制品业实现主营业务收入13,012.70亿元和3,401.00亿元,分别同比变化-2.20%和37.30%;实现利润总额
826.70亿元和247.60亿元,分别同比增长21.20%和112.70%。
我国造纸业经过前期快速扩张,纸及纸板产销量已位居世界首位。2020 年全国纸及纸板生产企业约2,500 家,全国纸及纸板生产量11,260 万吨,较上年增长4.60%。消费量11,827 万吨,较上年增长10.49%,人均年消费量为84千克(14.00 亿人)。2011~2020 年,纸及纸板生产量年均增长率1.41%,消费量年均增长率2.17%。从细分产品看,我国文化用纸
长期处于供大于求的状态,加之电子媒体的冲击,纸作为文化传播的用途降低;生活用纸行业在品牌和通道方面存在一定进入门槛,品牌市场认可度高、销售渠道完善的大型企业竞争优势较明显。近年来随着经济发展和人民生活水平提高,生活用纸市场保持增长。
常见的文化用纸包括铜版纸、轻涂纸、双胶纸和新闻用纸等。
图表 2. 我国2020 年纸及纸板生产和消费情况(单位:万吨)
品种 | 生产量 | 销售量 | ||||
2019年 | 2020年 | 同比 | 2019年 | 2020年 | 同比 | |
新闻纸 | 150.00 | 110.00 | -26.67 | 195.00 | 175.00 | -10.26 |
未涂布印刷书写纸 | 1,780.00 | 1,730.00 | -2.81 | 1,749.00 | 1,783.00 | 1.94 |
涂布印刷纸 | 680.00 | 640.00 | -5.88 | 542.00 | 571.00 | 5.35 |
其中:铜版纸 | 630.00 | 600.00 | -4.76 | 535.00 | 556.00 | 3.93 |
生活用纸 | 1,005.00 | 1,080.00 | 7.46 | 930.00 | 996.00 | 7.10 |
包装用纸 | 695.00 | 705.00 | 1.44 | 699.00 | 718.00 | 2.72 |
白纸板 | 1,410.00 | 1,490.00 | 5.67 | 1,277.00 | 1,373.00 | 7.52 |
其中:涂布白纸板 | 1,350.00 | 1,410.00 | 4.44 | 1,216.00 | 1,292.00 | 6.25 |
箱纸板 | 2,190.00 | 2,440.00 | 11.42 | 2,403.00 | 2,837.00 | 18.06 |
瓦楞原纸 | 2,220.00 | 2,390.00 | 7.66 | 2,374.00 | 2,776.00 | 16.93 |
特种纸及纸板 | 380.00 | 405.00 | 6.58 | 309.00 | 330.00 | 6.80 |
其他纸及纸板 | 255.00 | 270.00 | 5.88 | 226.00 | 268.00 | 18.58 |
合计 | 10,765.00 | 11,260.00 | 4.60 | 10,704.00 | 11,827.00 | 10.49 |
新世纪评级
Brilliance Ratings
价格方面,根据国家统计局公布的国内造纸工业生产者出厂价格指数(PPI)变化情况,2019-2020年,全国造纸工业PPI持续处于下降区间,但自2021年2月开始逐渐回升,到2021年4月造纸工业PPI当月同比增长5.0%。2021年4月份开始,部分生活用纸产品出厂价上调了10%-20%;包装用纸龙头企业也在接连发布“涨价函”,5月17日,包装纸行业产量排名国内第一的玖龙纸业启动了5月份的第三轮涨价。图表 4. 造纸业PPI价格指数
数据来源:Wind,新世纪评级整理政策环境
造纸业对原材料、水、煤炭、电力的消耗较大,是我国污染较高的行业之一。根据环保部统计,目前造纸工业废水排放量占全国工业废水排放总量的20%左右,排放废水中化学需氧量(COD)占全国工业COD排放总量的20%-25%。针对行业发展面临的资源、能源和环境问题,我国政府在政策上大力支持产业结构调整,鼓励行业由传统造纸工业向可持续发展的现代造纸工业转变。
国务院办公厅于2017年7月印发《禁止洋垃圾入境推进固体废物进口管理制度改革实施方案》,为全面禁止洋垃圾入境、推进固体废物进口管理制度改革,促进国内固体废物无害化、资源化利用奠定了基础;此后《进口废物管理目录》、《中华人民共和国固体废物污染环境防治法》等多项政策陆续颁布。2019年12月,国务院关税税则委员会发布了《关于2020年进口暂定税率等调整方案的通知》,文件指出自2020年1月1日起,调整部分商品进口关税。其中提出,为鼓励国内有需求的资源性产品进口,或将降低150多项木材和纸制品的进口关税,平均税率水平从5.3%左右降至3.2%左右。此次调整后,进口原纸将实施最惠国关税,产品价格会变得更有竞争力,大量进口纸引进之后,国内纸企或将面临激烈的竞争而不得不下调纸产品价格的局面。
2020年1月,国家发展改革委、生态环境部公布《关于进一步加强塑料污染治理的意见》,提出要有序禁止、限制部分塑料制品的生产、销售和使用,积极推广替代产品。纸质品作为不可降解塑料替代品的首要选择,将为造纸业未来发展带来新的机遇。2021年3月,根据国务院最新公布的《“十四五”规划和2035年远景目标刚要》,提出要改造提升传统产业,推动石化、钢铁、有色、建材等原材料产业布局优化和结构调整,扩大轻工、纺织等优质产品供给,加快化工、造纸等重点行业企业改造升级,完善绿色制造体系。整体看,随着禁止废纸进口、进一步限制不可降
解塑料制品等政策的持续推进,造纸行业未来将面临较好的机遇。竞争格局/态势造纸行业属于传统行业,各企业在原材料、生产设备和工艺等方面差别不大,导致产品同质化严重,行业竞争激烈。我国造纸行业相对分散、企业规模整体偏小。根据国家统计局数据,2020年全国规模以上纸制品生产企业4,184家,生产量6,860万吨。由于造纸业具有规模效益显著特征,规模大小对政策监管与支持、成本控制、议价能力、资源利用、污染治理、技术研发等方面产生较大影响。近年来我国实施供给侧改革,不断加大造纸行业淘汰落后产能的力度,加之行业新建、扩建产能准入门槛的提升,以及国家环保政策的加强,中小企业环保成本提升,经营压力增大,大型企业资本实力强,技术装备先进,迎来较好的发展空间,行业集中度呈现上升。根据造纸行业协会2020年年度报告公布的重点造纸企业产量前30位数据看,该公司母公司山东太阳控股集团有限公司(以下简称“太阳控股集团”)2020年造纸产量为547.77万吨(其中公司造纸产量385万吨),位列第4位,在行业中保持前列,具备较强的竞争实力。图表 5. 行业内核心样本企业基本数据概览(2020年/末,亿元,%)
核心样本企业名称 | 核心经营指标 | 核心财务数据(合并口径) | ||||
营业收入 | 毛利率 | 总资产 | 资产负债率 | 净利润 | 经营性净现金流 | |
金光纸业 | 737.88 | 25.10 | 2,480.13 | 67.24 | 61.77 | 123.07 |
山鹰纸业 | 249.69 | 16.74 | 454.37 | 62.08 | 13.89 | 11.70 |
太阳纸业 | 215.89 | 19.44 | 358.66 | 54.72 | 19.68 | 66.16 |
晨鸣纸业 | 307.37 | 23.07 | 915.75 | 71.83 | 19.06 | 112.60 |
图表 6. 我国溶解浆价格变化情况(CCFEI价格指数:溶解浆内盘,元/吨)
数据来源:Wind,新世纪评级整理
2. 业务运营
该公司为我国综合性造纸龙头企业之一,产品种类丰富。2020年公司盈利情况较稳定,收入及利润小幅下滑主要系溶解浆市场低迷所致。2021年第一季度,随着新建项目陆续投产、行业景气度提升等,公司盈利增长。现阶段公司仍积极推动在建产能建设,存在一定的投融资压力及产能释放压力。该公司为我国综合性造纸行业龙头企业之一,主业包括纸品生产和木浆制造两大业务板块。跟踪期内,公司新增造纸产能125万吨,生产规模进一步扩大,其中老挝生产基地
年产能均为40万吨的高档包装纸生产线暨PM1、PM2分别于2020年12月和2021年1月投产运行,公司本部年产能为45万吨的特色文化用纸项目于2020年12月投产。截至2021年3月末,公司制浆(含新型纤维原料)产能320万吨/年,造纸产能约为500万吨/年。
该公司现有纸产品主要包括文化用纸(包括非涂布文化纸和铜版纸)、牛皮箱板纸、生活用纸及各类木浆等,从具体产品收入占比来看,文化用纸仍是公司收入占比最高的纸种,2020年在营收中占比约为50%;其次是溶解浆及牛皮箱板纸,收入合计占比约为30%。2020年,公司实现营业收入215.89亿元,较上年同比减少5.16%,主要系溶解浆、瓦楞原纸产品销售金额下降所致。同年,公司综合毛利率为19.27%,因执行新收入准则将运输费用调整至营业成本,同比小幅下降3.10个百分点。随着行业景气度提升及公司新项目陆续投产后规模增加,公司收入及毛利率均有所上升。2021年第一季度,公司实现营业收入76.43亿元,同比增长37.66%;同期毛利率为
23.37%,同比增加3.67个百分点。
老挝“林浆纸一体化”项目是公司响应国家“一带一路”倡议实施的重点战略项目,目前,公司在老挝已经形成30万吨溶解浆、80万吨高档包装纸和40万吨再生纤维浆(废纸浆)的年生产能力。其中30万吨溶解浆于2018年投产;40万吨再生纤维浆板(废纸浆)生产线已经在2019年度投入运营;2020年12月11日、2021年1月10日,项目中的两条分别年产40万吨的高档包装纸生产线暨PM1、PM2相继投产运行。
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图表 7. 公司主业基本情况
主营业务/产品或服务 | 市场覆盖范围/核心客户 | 基础运营模式 | 驱动因素 |
纸制品及木浆 | 全国 | 横向规模化、纵向一体化 | 规模、成本、技术 |
主导产品或服务 | 2018年 | 2019年 | 2020年 | 2021年 第一季度 | 2020年 第一季度 |
营业收入合计 | 217.68 | 227.62 | 215.89 | 76.43 | 55.52 |
其中:核心业务营业收入 | 208.48 | 217.91 | 214.47 | 76.04 | 53.64 |
在营业收入中所占比重 | 95.77% | 95.73% | 99.34% | 99.49% | 96.61% |
其中:(1)非涂布文化纸 | 72.07 | 73.85 | 72.09 | 23.52 | 20.17 |
在核心业务收入中所占比重 | 34.57% | 33.89% | 33.61% | 30.93% | 37.60% |
(2)铜版纸 | 39.95 | 34.63 | 35.09 | 12.33 | 8.40 |
在核心业务收入中所占比重 | 19.16% | 15.89% | 16.36% | 16.22% | 15.66% |
(3)化机浆 | 15.68 | 15.83 | 17.62 | 4.64 | 4.31 |
在核心业务收入中所占比重 | 7.52% | 7.26% | 8.22% | 6.10% | 8.04% |
(4)溶解浆 | 31.66 | 35.87 | 21.78 | 7.60 | 9.69 |
在核心业务收入中所占比重 | 15.19% | 16.46% | 10.16% | 10.00% | 18.06% |
(5)生活用纸 | 8.19 | 8.23 | 7.86 | 2.13 | 1.82 |
在核心业务收入中所占比重 | 3.93% | 3.78% | 3.66% | 2.80% | 3.39% |
(6)淋膜原纸 | 8.81 | 8.74 | 8.26 | 4.96 | 1.99 |
在核心业务收入中所占比重 | 4.23% | 4.01% | 3.85% | 6.52% | 3.71% |
(7)牛皮箱板纸 | 26.4 | 33.63 | 41.72 | 18.51 | 6.47 |
在核心业务收入中所占比重 | 12.66% | 15.43% | 19.45% | 24.34% | 12.06% |
(8)瓦楞原纸 | 3.38 | 6.86 | 0.75 | 0.00 | 0.35 |
在核心业务收入中所占比重 | 1.62% | 3.15% | 0.35% | 0.00% | 0.65% |
毛利率(%) | 23.45 | 22.54 | 19.27 | 23.37 | 24.63 |
其中:非涂布文化纸 | 27.29 | 27.27 | 22.50 | 26.48 | 31.63 |
铜版纸 | 28.46 | 27.47 | 25.41 | 28.15 | 31.89 |
化机浆 | 25.97 | 22.28 | 20.15 | 24.38 | 19.86 |
溶解浆 | 20.29 | 11.99 | -3.53 | 15.97 | 13.45 |
生活用纸 | 14.66 | 15.41 | 22.75 | 22.49 | 11.93 |
淋膜原纸 | 26.20 | 26.35 | 26.74 | 26.84 | 28.08 |
牛皮箱板纸 | 11.24 | 18.85 | 16.36 | 18.00 | 15.75 |
瓦楞原纸 | 10.11 | 19.37 | 16.85 | - | 16.82 |
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制浆目前,该公司制浆基地主要分布在山东和老挝。截至2020年末,公司拥有制浆产能共计320万吨/年,包括化机浆120万吨/年、化学浆10万吨/年、溶解浆80万吨/年及新型纤维110万吨/年,其中化机浆和新型纤维浆基本自用或销售给关联企业,溶解浆全部对外销售。跟踪期内,公司通过新建、优化生产工艺等,化机浆产能新增20万吨/年。此外,公司在老挝基地还有废纸浆产能40万吨/年,包装纸原材料实现自给率约70%,其余纸种纸浆自给率约为40%左右。
图表 9. 截至2020年末公司木浆生产基地产能情况(万吨/年)
地区 | 化学浆 | 化机浆 | 新型纤维浆 | 溶解浆 |
山东 | 10.00 | 120.00 | 70.00 | 50.00 |
老挝 | — | — | 40.00 | 30.00 |
合计 | 10.00 | 120.00 | 110.00 | 80.00 |
产品 | 2018年 | 2019年 | 2020年 | 2021年1-3月 | ||||||||
产能 | 产量 | 产能 利用率 | 产能 | 产量 | 产能 利用率 | 产能 | 产量 | 产能利用率 | 产能 | 产量 | 产能利用率 | |
化机浆 | 90.00 | 89.10 | 99.00 | 90.00 | 98.56 | 109.51 | 120.00 | 112.57 | 93.81 | 30.00 | 30.78 | 102.60 |
化学浆 | 30.00 | 12.24 | 40.80 | 30.00 | 18.56 | 61.87 | 30.00 | 31.36 | 104.53 | 7.50 | 10.35 | 138.00 |
废纸浆 | — | — | — | 40.00 | 19.05 | 47.63 | 40.00 | 32.46 | 81.15 | 10.00 | — | — |
木浆小计 | 120.00 | 101.34 | 84.45 | 160.00 | 136.17 | 85.11 | 190.00 | 176.39 | 92.84 | 47.50 | 41.13 | 86.59 |
溶解浆 | 80.00 | 49.87 | 62.34 | 80.00 | 66.57 | 83.21 | 80.00 | 41.42 | 51.78 | 20.00 | 14.32 | 71.60 |
合计 | 200.00 | 151.21 | 75.61 | 240.00 | 202.74 | 84.48 | 270.00 | 217.81 | 80.67 | 67.50 | 55.45 | 82.15 |
机相继投产,公司牛皮箱板纸、非涂布文化用纸、生活用纸等纸品产能规模有所增加。相关项目主要于2020年下半年投产,部分处于试生产阶段,当年产能利用效率小幅下滑。2021年第一季度,各纸机产能利用情况回升至较高水平。图表 11. 公司造纸业务主要产品生产情况
(单位:万吨,%)
产品 | 2018年 | 2019年 | 2020年 | 2021年1-3月 | ||||||||
产能 | 产量 | 产能 利用率 | 产能 | 产量 | 产能 利用率 | 产能 | 产量 | 产能利用率 | 产能 | 产量 | 产能利用率 | |
非涂布文化纸 | 120.00 | 121.69 | 101.41 | 140.00 | 136.62 | 97.59 | 180.00 | 152.02 | 84.46 | 42.50 | 42.94 | 101.04 |
铜版纸 | 80.00 | 72.83 | 91.04 | 80.00 | 68.44 | 85.55 | 80.00 | 77.32 | 96.65 | 20.00 | 22.61 | 113.05 |
文化用纸小计 | 200.00 | 194.52 | 97.26 | 220.00 | 205.05 | 93.20 | 260.00 | 229.34 | 88.21 | 62.50 | 65.55 | 104.88 |
生活用纸 | 12.00 | 10.30 | 85.83 | 12.00 | 10.85 | 90.42 | 17.00 | 12.10 | 71.18 | 4.25 | 3.41 | 80.24 |
淋膜原纸 | 20.00 | 14.08 | 70.40 | 20.00 | 14.18 | 70.90 | 20.00 | 14.55 | 72.75 | 7.50 | 7.96 | 106.13 |
牛皮箱板纸4 | 120.00 | 81.68 | 68.07 | 140.00 | 124.89 | 89.21 | 200.00 | 129.28 | 64.64 | 60.00 | 59.17 | 98.62 |
合计 | 352.00 | 300.58 | 85.39 | 392.00 | 354.98 | 90.56 | 497.00 | 385.27 | 77.52 | 134.25 | 136.25 | 101.49 |
采购材料 | 2018年 | 2019年 | 2020年 | 2021年1-3月 | ||||||||
数量 | 金额 | 单价 | 数量 | 金额 | 单价 | 数量 | 金额 | 单价 | 数量 | 金额 | 单价 | |
木浆 | 110.47 | 56.33 | 0.51 | 128.23 | 52.82 | 0.41 | 177.21 | 59.22 | 0.33 | 29.10 | 10.87 | 0.37 |
原木 | 102.76 | 10.26 | 0.10 | 132.75 | 10.32 | 0.08 | 107.27 | 9.27 | 0.09 | 47.88 | 3.17 | 0.07 |
木片 | 237.62 | 26.59 | 0.11 | 225.95 | 30.36 | 0.13 | 194.77 | 22.30 | 0.11 | 78.17 | 9.07 | 0.12 |
废纸 | 85.22 | 19.71 | 0.23 | 121.43 | 20.18 | 0.17 | 99.49 | 15.43 | 0.16 | 44.12 | 8.40 | 0.19 |
煤 | 299.46 | 14.93 | 0.05 | 307.45 | 15.88 | 0.05 | 325.32 | 14.53 | 0.04 | 99.15 | 6.31 | 0.06 |
化工材料 | 212.70 | 23.98 | 0.11 | 224.70 | 25.93 | 0.12 | 226.83 | 25.66 | 0.11 | 66.23 | 8.65 | 0.13 |
由于设备优化和工艺改进,该公司部分产品的实际生产量高于设备产能。
瓦楞原纸产能计入牛皮箱板纸统计。
新世纪评级Brilliance Ratings采购材料
采购材料 | 2018年 | 2019年 | 2020年 | 2021年1-3月 | ||||||||
数量 | 金额 | 单价 | 数量 | 金额 | 单价 | 数量 | 金额 | 单价 | 数量 | 金额 | 单价 | |
其他材料 | - | 9.87 | - | - | 9.46 | - | - | 9.15 | - | - | 3.24 | - |
合计 | 1,048.22 | 161.66 | - | 1,140.51 | 164.95 | - | 1,130.89 | 155.57 | - | 364.65 | 49.71 | - |
,目前公司实际新鲜用水量约2,000-2,500万立方米。公司不断进行技术改造,随着废水循环利用量不断增加,吨纸耗水持续降低,目前平均吨纸耗水量约为3-5立方米,许可证规定的取水量完全可以满足公司生产用水需要。环保方面,跟踪期内公司继续提升环保治理水平,重点抓好异味控制、全盐量降低、水循环利用、固废资源化减量化等方面的工作,目前公司各项环保处理指标都已达到或优于国家标准。
产品销售该公司按照产品分类,设立了文化用纸、工业用纸、淋膜原纸、生活用纸、溶解浆等五大销售团队。各销售团队根据其自身的产品特点,分别制定对应的销售模式,制定各自特色的销售策略,分别建立了独立的地区业务销售总监制度及明确的奖惩制度,与营销人员签订计划书与目标责任书,加强公司产品在全国各地的销售。2020年公司前五名客户销售金额为48.60亿元,占比为22.51%,集中度较低。该公司纸品实行以销定产模式,2020年综合产销率为92.94%,仍保持在较好水平。价格方面,2020年以来木浆价格下降,各类纸品均有不同程度下跌,其中非涂布文化纸及溶解浆价格下滑较明显。2021起原材料价格进入上升通道,公司也相应提升了产品售价,以维护产品的利润空间。未来随着行业内供需结构的不断调整,纸价仍将随之波动。
图表 13. 公司主要产品销售情况(单位:万吨,元/吨)
产品 | 2018年 | 2019年 | 2020年 | 2021年1-3月 | ||||
销量 | 销售均价 | 销量 | 销售均价 | 销量 | 销售均价 | 销量 | 销售均价 | |
非涂布文化纸 | 120.41 | 5,985.00 | 137.39 | 5,375.00 | 148.97 | 4,839.00 | 43.10 | 5,456.00 |
铜版纸 | 72.82 | 5,486.00 | 71.20 | 4,863.00 | 76.93 | 4,562.00 | 22.62 | 5,451.00 |
淋膜原纸 | 13.90 | 6,340.00 | 14.43 | 6,059.00 | 14.40 | 5,731.00 | 7.94 | 6,246.00 |
生活用纸 | 10.49 | 7,809.00 | 11.20 | 7,359.00 | 11.90 | 6,605.00 | 3.14 | 6,769.00 |
牛皮箱板纸 | 78.97 | 3,771.00 | 128.02 | 3,163.00 | 126.12 | 3,367.00 | 47.89 | 3,865.00 |
小计 | 296.59 | — | 362.23 | — | 378.32 | — | 124.69 | — |
化机浆 | 46.59 | 3,366.00 | 46.27 | 3,422.00 | 51.52 | 3,420.00 | 13.55 | 3,426.00 |
溶解浆 | 52.23 | 6,063.00 | 62.04 | 5,781.00 | 41.42 | 5,258.00 | 13.22 | 5,794.00 |
该公司于2013年1月取得由山东省水利厅换发的取水(鲁)字[2017]第24号取水取可证,年可取水量调整为3,100万立方米,有效期至2022年8月12日。
产品
产品 | 2018年 | 2019年 | 2020年 | 2021年1-3月 | ||||
销量 | 销售均价 | 销量 | 销售均价 | 销量 | 销售均价 | 销量 | 销售均价 | |
小计 | 98.82 | — | 108.31 | — | 92.94 | — | 26.77 | — |
地区 | 2018年 | 2019年 | 2020年 | 2021年1-3月 | ||||
金额 | 占比 | 金额 | 占比 | 金额 | 占比 | 金额 | 占比 | |
境内 | 215.03 | 98.78 | 224.22 | 98.50 | 211.99 | 98.19 | 75.64 | 98.97 |
境外 | 2.66 | 1.22 | 3.41 | 1.50 | 3.90 | 1.81 | 0.79 | 1.03 |
跟踪期内,该公司利润仍主要来自主业经营收益,凭借规模优势和上下游一体经营,公司主业获利能力较好。2020年度2021年第一季度,公司营业利润分别为23.22亿元和13.36亿元,分别同比变化-7.24%和112.81%,其中2020年公司经营利润减少主要是非涂布文化纸和和溶解浆产品销售价格大幅下降所致;2021年第一季度,公司经营增加增加较多主要原因是上年同期受疫情因素影响较大,本期公司生产能力恢复正常水平,叠加行业景气度提升、产品销售价格上涨等综合因素影响所致。同期,公司分别实现营业毛利为41.97亿元和17.91亿元。
期间费用方面,该公司2020年度及2021年第一季度的期间费用分别为17.00亿元和4.20亿元,规模下降,主要系新收入准则下将销售运费调整至营业成本所致;同期,期间费用率分别为7.87%和5.49%,由于会计科目调整,2020年度将运输费用转至成本,而2019年度运输费不用调整致使期间费用率同比小幅下降。2020年公司销售费用、管理费用(含研发费用)和财务费用分别为1.03亿元、10.63亿元和5.33亿元,其中销售费用主要是职工薪酬、市场推广费;管理费用(含研发费用)主要是材料费、人员薪资、排污及水资源费;财务费用主要是利息支出等。
图表 16. 公司营业利润结构分析
公司营业利润结构 | 2018年度 | 2019年度 | 2020年 | 2021年 第一季度 | 2020年 第一季度 |
营业收入合计(亿元) | 217.68 | 227.63 | 215.89 | 76.43 | 55.52 |
毛利(亿元) | 51.05 | 51.31 | 41.97 | 17.91 | 13.65 |
其中:非涂布文化纸 | 19.67 | 20.14 | 16.22 | 6.23 | 6.38 |
铜版纸 | 11.37 | 9.51 | 8.92 | 3.47 | 2.68 |
牛皮箱板纸 | 2.97 | 6.34 | 6.82 | 3.33 | 1.02 |
化机浆 | 4.07 | 3.53 | 3.55 | 1.13 | 0.86 |
溶解浆 | 6.43 | 4.30 | -0.77 | 1.22 | 1.30 |
期间费用率(%) | 10.54 | 10.94 | 7.87 | 5.49 | 7.93 |
其中:财务费用率(%) | 3.31 | 2.52 | 2.47 | 2.09 | 2.58 |
全年利息支出总额(亿元) | 7.74 | 6.00 | 6.35 | - | - |
其中:资本化利息数额(亿元) | 0.55 | 0.44 | 1.11 | - | - |
影响公司盈利的其他因素 | 2018年度 | 2019年度 | 2020年 | 2021年 第一季度 | 2020年 第一季度 |
投资净收益 | 0.06 | 0.22 | 0.17 | 0.06 | 0.03 |
其他收益 | 0.14 | 0.28 | 0.31 | 0.07 | 0.12 |
营业外收支净额 | 0.28 | 0.91 | 0.57 | 0.27 | 0.45 |
新世纪评级Brilliance Ratings影响公司盈利的其他因素
影响公司盈利的其他因素 | 2018年度 | 2019年度 | 2020年 | 2021年 第一季度 | 2020年 第一季度 |
公允价值变动损益 | 0.12 | 0.08 | -0.18 | 0.00 | 0.01 |
信用减值损失 | 0.00 | 0.00 | -0.32 | -0.15 | -0.12 |
资产减值损失 | -0.01 | -0.69 | -0.59 | 0.00 | 0.00 |
,公司已将广西北海350万吨林浆纸一体化项目中90万吨白卡纸项目和40万吨化学机械浆项目转由太阳控股集团的全资孙公司广西太阳纸业纸板有限公司实施。根据公司设定的项目实施节点和项目实际建设进度,公司预计实施中的广西北海“林浆纸一体化”工程一期纸、浆项目均将在2021年下半年至2022年上半年陆续投产。整体看,公司在建项目后续投资规模较大,资本性支出压力加大,融资需求将快速增加,存在较大资金平衡压力;另外公司新增大量造纸产能,若未来行业需求变动、市场竞争加剧,公司可能面临产能释放风险及投资回报不及预期风险。
图表 18. 截至2021年3月末公司主要在建工程情况(单位:万吨/年,亿元)
主要项目 | 产能 | 总投资额 | 计划起止年限 | 资金来源 | 已投资 | 投资计划 | ||
2021年4-12月 | 2022年 | 2023年 | ||||||
广西北海350万吨林浆纸一体化项目(一期) | 造纸67 制浆140 | 115.16 | 2020.3-2022.3 | 银团贷款、出口买方信贷及自筹 | 30.92 | 39.24 | 20.00 | 25.00 |
其他零星技改项目 | — | 5.00 | 2020.1-2022.12 | 自筹 | 2.36 | 2.00 | 0.64 | — |
合计 | — | 120.16 | —- | — | 33.28 | 41.24 | 20.64 | 25.00 |
广西基地“350万吨林浆纸一体化项目”原计划全部由太阳纸业在广西设立的广西太阳纸业有限公司负责实施,但由于同业竞争的关系,上市公司目前不可以开展白卡纸业务。有鉴于此,上述90万吨白卡纸项目和40万吨化学机械浆项目已经由太阳控股的全资孙公司广西太阳纸业纸板有限公司实施,相关项目进展顺利,将在2021年第四季度投产运行。
新世纪评级
Brilliance Ratings
管理
该公司为民营上市公司,跟踪期内公司股权结构保持稳定。该公司为民营上市公司。截至2021年3月末,太阳控股集团持有公司47.06%的股权,仍是公司的控股股东,自然人李洪信及其子女持有太阳控股集团100%的股权,为公司的实际控制人。截至报告日,太阳控股集团未质押公司股票进行融资。公司股权状况见附录二。该公司日常经营中的关联交易主要为采购原材料和销售商品。采购环节,公司主要向联营企业上海东升新材料有限公司、山东熙来淀粉有限公司采购材料,2020年关联交易金额合计6.65亿元;销售环节,公司主要向山东国际纸业太阳纸板有限公司、万国纸业太阳白卡纸有限公司、山东万国太阳食品包装材料有限公司等关联方销售木浆、电、蒸汽及纸制品等,2020年关联销售金额合计为26.45亿元,占营业收入的12.25%;截至2020年末公司应收关联方款项(含应收票据)2.66亿元。公司与关联方之间销售商品及采购材料交易均按照市场价进行,提供综合服务劳务及商标使用费等按协议价进行。跟踪期内,根据该公司2021年5月18日的《企业信用报告》及相关材料,公司及核心子公司不存在未结清违约记录及重大诉讼情况。此外根据公开信息,公司债券偿付正常。图表 19. 公司不良行为记录列表(跟踪期内)
信息类别 | 信息来源 | 查询日期 | 控股股东 | 母公司 | 核心子公司 | 存在担保等风险敞口的非核心子公司 |
欠贷欠息 | 中国人民银行征信局 | 2021/5/18 | 无 | 无 | 无 | 无 |
各类债券还本付息 | 公开信息披露 | 2021/6/10 | 正常 | 正常 | 正常 | 正常 |
诉讼 | 公司年报及公开信息 | — | 无 | 无 | 无 | 无 |
工商 | 公司年报及公开信息 | — | 无 | 无 | 无 | 无 |
质量 | 公司年报及公开信息 | — | 无 | 无 | 无 | 无 |
安全 | 公司年报及公开信息 | — | 无 | 无 | 无 | 无 |
1. 数据与调整
致同会计师事务所对该公司的2020年财务报表进行了审计,并出具了标准无保留意见的审计报告。公司2021年第一季度财务数据未经审计。公司经第七届董事会第十三次会议决议自2020年1月1日起执行财政部于2017年颁布的《企业会计准则第14号——收入(修订)》,对会计政策相关内容进行了调整。自2020年1月1日起,该集团采用未来适用法对财政部于2019年12月发布了《企业会计准则解释第13号》(财会〔2019〕21号)进行会计处理。财政部于2020年6月发布了《关于印发<新冠肺炎疫情相关租金减让会计处理规定>的通知》(财会[2020]10号),可对新冠肺炎疫情相关租金减让根据该会计处理规定选择采用简化方法。
2. 资本结构
(1) 财务杠杆
图表 20. 公司财务杠杆水平变动趋势
资料来源:根据太阳纸业所提供数据绘制。
2020年末及2021年3月末,该公司负债总额分别为196.28亿元和214.16亿元;同期末资产负债率分别为54.72%和55.16%,目前负债经营程度尚处于合理水平。但公司后续在建产能较多,且主要通过举债方式筹措资金,未来财务杠杆或不断上升。
随着经营不断积累,该公司所有者权益保持增长,2020年末及2021年3月末分别为162.39亿元和174.09亿元。其中2020年末,公司所有者权益较上年末增长
10.47%,主要是未分配利润增长所致。当年末公司未分配利润为105.94亿元,较上年末增长16.41%,占所有者权益比重达65.24%。公司未分配利润占比较高,需关注利润分配情况对所有者权益产生的影响。2020年公司现金分红数为2.62亿元,占当年归属于上市公司普通股股东的净利润的比例为13.42%。
新世纪评级
Brilliance Ratings
图表 21. 公司近年分红情况
核心债务 | 2018年 | 2019年 | 2020年 |
现金分红数(亿元) | 2.59 | 2.59 | 2.62 |
分红年度合并报表中归属于上市公司普通股股东的净利润(亿元) | 22.38 | 21.78 | 19.53 |
占合并报表中归属于上市公司普通股股东的净利润的比率(%) | 11.57 | 11.89 | 13.42 |
核心债务 | 2016年末 | 2017年末 | 2018年末 | 2019年末 | 2020年末 | 2021年3月末 |
刚性债务(亿元) | 94.22 | 113.61 | 129.72 | 138.31 | 146.80 | 155.18 |
应付账款(亿元) | 14.69 | 20.43 | 23.07 | 18.15 | 24.41 | 30.25 |
预收账款(含合同负债,亿元) | 6.79 | 9.62 | 8.26 | 11.53 | 12.90 | 15.12 |
应交税费(亿元) | 2.27 | 5.99 | 3.14 | 3.34 | 3.28 | 4.55 |
其他应付款(亿元) | 1.21 | 1.75 | 2.48 | 2.54 | 5.01 | 5.25 |
刚性债务占比(%) | 79.48 | 74.58 | 76.78 | 78.61 | 74.79 | 72.46 |
应付账款占比(%) | 12.39 | 13.41 | 13.66 | 10.32 | 12.43 | 14.12 |
预收账款占比(含合同负债,%) | 5.73 | 6.31 | 4.89 | 6.55 | 6.57 | 7.06 |
应交税费占比(%) | 1.92 | 3.93 | 1.86 | 1.90 | 1.67 | 2.12 |
其他应付款占比(%) | 1.02 | 1.15 | 1.47 | 1.44 | 2.55 | 2.45 |
预收账款(含合同负债)主要是预收纸及纸浆的货款和售房款
,年末余额分别为
9.02亿元和3.35亿元;应交税费主要为应交企业所得税;其他应付主要包括预计销售返利及运输费用。图表 23. 公司刚性债务构成
刚性债务种类 | 2016年末 | 2017年末 | 2018年末 | 2019年末 | 2020年末 | 2021年3月末 |
短期刚性债务合计 | 60.48 | 79.03 | 101.94 | 106.24 | 96.21 | 94.38 |
其中:短期借款 | 41.68 | 53.88 | 52.16 | 89.36 | 77.64 | 79.09 |
交易性金融负债 | - | 0.13 | 0.01 | - | 0.07 | 0.07 |
一年内到期的长期借款 | 8.63 | 5.42 | 7.06 | 6.76 | 8.83 | 6.58 |
应付票据 | 7.87 | 11.75 | 32.13 | 8.20 | 4.41 | 3.43 |
其他短期刚性债务 | 2.30 | 7.86 | 10.58 | 1.91 | 5.25 | 5.21 |
中长期刚性债务合计 | 33.74 | 34.58 | 27.78 | 32.07 | 50.59 | 60.79 |
其中:长期借款 | 14.23 | 14.74 | 17.94 | 16.53 | 32.09 | 43.68 |
应付债券 | 14.94 | 19.29 | 9.85 | 10.38 | 8.30 | 8.40 |
其他中长期刚性债务 | 4.57 | 0.55 | - | 5.17 | 10.20 | 8.71 |
综合融资成本(年化,%) | 4.91 | 4.42 | 4.66 | 4.38 | 3.79 | 3.97 |
。截至2021年3月末,公司银行借款为129.35亿元,其中保证借款、贴现借款、抵押保证借款分别为52.62亿元、29.83亿元、23.58亿元,借款利率为1.20%-6.00%。公司借款构成偏短期,同期末,短期借款、一年内到期的长期借款、长期借款分别为79.09亿元、6.59亿元和43.68亿元,分别占银行借款总额的61.14%、5.09%和33.77%
项目所在地址为已注销的子公司鱼台县造纸厂所在地,该地原规划用途为工业,根据2006年12月28 日鱼台县人民政府出具《关于研究鱼台县造纸厂破产土地问题的专题会议纪要》(鱼政办纪字[2006]19号),同意该宗土地性质由工业变更为商住用地。2018年7月公司对该宗土地进行开发建设鱼台县滨湖-孝贤公馆项目,预计投资总额2.90亿元。截至2021年3月末已投资2.75亿元,投资进度约94.83%,预计完工时间为2021年8月,完工时间如预期。目前鱼台县滨湖-孝贤公馆项目已完成销售进度约70%。
可转债发行规模为12.00亿元,发行费用0.20亿元(不含税),在发行日采用类似不具有转换选择权
债券的市场利率5.80%来估计该等债券负债成份的公允价值为9.45亿元,负债成份的公允价值净额9.30
亿元;发行金额扣除负债成份的公允价值的剩余部分2.55亿元作为权益成份的公允价值,权益成份的
公允价值净额2.50亿元,计入其他权益工具。
新世纪评级
Brilliance Ratings
图表 24. 截至2021年3月末,公司银行借款构成(单位:亿元)
借款类别 | 信用借款 | 抵押借款 | 抵押+保证借款 | 保证借款 | 质押借款 | 贴现借款及应付利息 | 合计 | 利率区间 |
短期借款 | 3.24 | — | 4.50 | 39.66 | 2.00 | 29.69 | 79.09 | 1.20%-4.35% |
一年内到期的长期借款 | — | 1.95 | 3.43 | — | 1.20 | 0.01 | 6.59 | 2.70%-6.00% |
长期借款 | — | 9.34 | 15.66 | 12.96 | 5.60 | 0.12 | 43.68 | 2.70%-6.00% |
合计 | 3.24 | 11.29 | 23.58 | 52.62 | 8.80 | 29.83 | 129.36 |
综合融资成本或利率区间\到期年份 | 1年以内 | 1~2年(不含2年) | 2~3年(不含3年) | 3~5年(不含5年) | 5年及以上 |
3%以内 | 4.15 | 9.64 | 1.24 | 2.48 | 0.62 |
3%~4%(不含4%) | 18.19 | 4.30 | 2.28 | 1.95 | — |
4%~5%(不含5%) | 35.53 | 8.58 | 10.23 | 3.97 | 7.50 |
5%~6%(不含6%) | 3.28 | 3.51 | 2.53 | 1.72 | 0.13 |
6%~7%(不含7%) | — | — | — | — | — |
合计 | 61.15 | 26.03 | 16.27 | 10.12 | 8.25 |
主要数据及指标 | 2016年 | 2017年 | 2018年 | 2019年 | 2020年 | 2021年第一季度 |
营业周期(天) | 71.22 | 63.83 | 66.50 | 72.48 | 83.36 | — |
营业收入现金率(%) | 116.74 | 113.29 | 119.51 | 118.98 | 123.88 | 120.01 |
业务现金收支净额(亿元) | 31.25 | 41.49 | 49.14 | 51.73 | 70.66 | 20.82 |
其他因素现金收支净额(亿元) | -3.09 | -3.82 | -4.37 | -4.87 | -4.50 | -1.46 |
经营环节产生的现金流量净额(亿元) | 28.16 | 37.67 | 44.78 | 46.86 | 66.16 | 19.36 |
EBITDA(亿元) | 28.86 | 45.22 | 45.89 | 46.47 | 43.38 | — |
EBITDA/刚性债务(倍) | 0.31 | 0.44 | 0.38 | 0.35 | 0.30 | — |
EBITDA/全部利息支出(倍) | 5.38 | 7.24 | 5.93 | 7.67 | 6.83 | — |
2020年该公司营业周期为83.36天,运转效率下降,主要系营业收入规模下降,致使应收账款周转速度有所降低。此外,公司于2020年底增加了存货库存,致使存货周转速度小幅下降。2020年度及2021年第一季度,该公司营业收入现金率分别为123.88%和
120.01%,现金回笼情况仍处于良好水平。公司经营性现金流入主要受销售回款的影响,现金流出则包括公司购买原材料的采购支出、支付的职工薪酬及税费等。同期,公司经营环节现金流量分别为66.16亿元和19.36亿元,分别同比增长41.19%和583.29%,净流入规模持续增大,主要系2020年1-11月纸浆等原材料价格在低位徘徊,公司购买商品、接受劳务支付的现金大幅减少。2021年第一季度,疫情对公司的不利影响消退,同时部分项目陆续投产、业务范围进一步扩大,叠加行业景气度提升致使经营性现金流净流入规模大幅增加。
2020年,该公司EBITDA为43.38亿元,同比略有减少。公司EBITDA主要是利润总额和固定资产折旧构成,占比分别为54.82%和32.47%。随着公司债务规模增加,EBITDA对债务的保障程度均有所下降。2020年,EBITDA/刚性债务、EBITDA/利息支出分别为0.30倍和6.83倍。
(2) 投资环节
图表 27. 公司投资环节现金流量状况(单位:亿元)
主要数据及指标 | 2016年 | 2017年 | 2018年 | 2019年 | 2020年 | 2021年第一季度 |
回收投资与投资支付净流入额 | 0.62 | -0.32 | 0.00 | 0.50 | -0.34 | - |
购建与处置固定资产、无形资产及其他长期资产形成的净流入额 | -16.68 | -39.56 | -30.26 | -40.91 | -62.91 | -20.39 |
其他因素对投资环节现金流量影响净额 | 0.54 | 0.19 | -0.13 | -0.70 | 0.43 | 0.01 |
投资环节产生的现金流量净额 | -15.52 | -39.69 | -30.38 | -41.12 | -62.61 | -20.38 |
主要数据及指标 | 2016年 | 2017年 | 2018年 | 2019年 | 2020年 | 2021年 第一季度 |
权益类净融资额 | -6.19 | -3.26 | -10.61 | -7.19 | -7.23 | -1.20 |
债务类净融资额 | -11.02 | 15.74 | -14.69 | 7.99 | 3.37 | 6.17 |
主要数据及指标
主要数据及指标 | 2016年 | 2017年 | 2018年 | 2019年 | 2020年 | 2021年 第一季度 |
其中:现金利息支出 | 6.19 | 5.90 | 10.61 | 7.52 | 7.23 | 1.20 |
筹资环节产生的现金流量净额 | -17.21 | 12.48 | -25.31 | 0.80 | -3.87 | 4.97 |
主要数据及指标 | 2016年末 | 2017年末 | 2018年末 | 2019年末 | 2020年末 | 2021年3月末 |
流动资产(亿元,在总资产中占比%) | 73.31 | 104.29 | 107.83 | 112.33 | 100.01 | 113.88 |
36.30 | 40.02 | 36.52 | 34.78 | 27.88 | 29.33 | |
其中:货币资金(亿元) | 10.43 | 24.37 | 19.71 | 25.35 | 29.70 | 36.38 |
应收票据(含应收款项融资,亿元) | 26.92 | 38.78 | 37.89 | 35.32 | 16.39 | 9.67 |
应收款项(亿元) | 13.62 | 16.45 | 14.64 | 16.07 | 16.10 | 28.53 |
预付款项(亿元) | 4.92 | 4.87 | 7.31 | 4.18 | 3.46 | 5.49 |
存货(亿元) | 11.39 | 15.25 | 21.68 | 24.56 | 28.97 | 28.84 |
其他流动资产(亿元) | 4.32 | 2.86 | 5.21 | 5.03 | 4.65 | 4.23 |
非流动资产(亿元,在总资产中占比%) | 128.63 | 156.28 | 187.40 | 210.62 | 258.66 | 274.36 |
63.70 | 59.98 | 63.48 | 65.22 | 72.12 | 70.67 | |
其中:固定资产(亿元) | 112.85 | 108.82 | 166.18 | 166.96 | 209.54 | 215.97 |
在建工程(亿元) | 3.02 | 34.54 | 6.37 | 25.42 | 24.35 | 33.28 |
无形资产(亿元) | 5.57 | 6.64 | 8.60 | 8.62 | 10.23 | 11.79 |
期末全部受限资产账面金额(亿元) | 16.95 | 39.49 | 43.64 | 29.72 | 32.38 | 36.89 |
受限资产账面余额/总资产(%) | 8.39 | 15.16 | 14.78 | 9.20 | 9.03 | 9.50 |
金和票据池保证金存款等,公司受限货币资金规模较大主要与原材料进口有关;应收票据(含应收款项融资)均为银行承兑汇票;应收账款规模较稳定,其中账龄为一年以内的应收账款占比约为94%。应收账款前五名合计金额为4.60亿元,占应收账款比重的26.47%,集中度不高。公司累计计提应收账款坏账准备1.32亿元,计提比例为7.56%;同年末,公司存货较上年末增长17.94%,主要系公司在纸浆、木材低价时增加备货,原材料规模增大所致。2020年末原材料、库存产品、消耗性生物资产分别为17.92亿元、3.59亿元和3.14亿元,分别占存货比重的61.86%、
12.41%和10.85%,同年末,公司累计计提跌价准备0.12亿元。此外, 公司预付账款为3.46亿元,主要为预付货款;其他流动资产为4.65亿元,主要为待抵扣进项税额。
2020年末,该公司非流动资产258.66亿元,主要由固定资产、在建工程和无形资产构成,占比分别为81.01%、9.41%和3.96%。同年末,公司固定资产为209.54亿元,较上年末增长25.50%,主要系老挝公司120万吨造纸项目-PM1工程、39号机特色文化用纸项目等在建项目陆续转固所致,公司固定资产主要由机器设备和房屋建筑等构成,2020年公司计提折旧14.09亿元;同年末,公司在建工程为24.35亿元,主要为广西北海350万吨林浆纸一体化(一期)项目、老挝公司120万吨造纸项目-PM2工程等;无形资产为10.23亿元,主要为土地使用权等。
截至2021年3月末,随着该公司在建项目陆续投产,其经营规模进一步增大,应收账款及预收账款相应增加。同期末,公司应收账款较年初增长77.28%至28.53亿元;预付款项较年初增长58.82%至5.49亿元。同期末,公司在建工程随着广西北海350万吨林浆纸一体化项目的推进,较年初增长36.68%至33.28亿元。同期末,公司其他资产科目未发生较大变化。
受限资产方面,截至2020年末,该公司受限资产金额32.38亿元,占总资产的
9.03%,对后续融资影响不大。
图表 30. 公司2020年末受限资产情况(亿元)
项目 | 账面价值 | 受限原因 |
货币资金 | 17.08 | 用于银行承兑汇票、信用证、贷款及票据池保证金等 |
固定资产 | 3.74 | 用于抵押保证借款及抵押借款 |
无形资产 | 7.04 | 用于抵押保证借款及抵押借款 |
应收款项融资 | 4.52 | 票据池质押,用于保证借款、质押借款 |
合计 | 32.38 | — |
主要数据及指标 | 2016年末 | 2017年末 | 2018年末 | 2019年末 | 2020年末 | 2021年3月末 |
流动比率(%) | 86.13 | 89.55 | 77.22 | 78.85 | 69.44 | 75.23 |
新世纪评级Brilliance Ratings主要数据及指标
主要数据及指标 | 2016年末 | 2017年末 | 2018年末 | 2019年末 | 2020年末 | 2021年3月末 |
速动比率(%) | 66.96 | 72.27 | 56.46 | 58.68 | 46.93 | 52.55 |
现金比率(%) | 43.88 | 54.23 | 41.25 | 42.64 | 32.00 | 30.42 |
机构类别 | 综合授信 | 其中: 贷款授信 | 放贷规模 | 利率区间 | 附加条件/增信措施 |
全部(亿元) | 272.32 | 152.50 | 129.43 | 1.20%-6.00% | 保证、信用、抵押、质押 |
其中:国家政策性金融机构(亿元) | 29.00 | 27.00 | 17.29 | 2.80%-6.00% | 抵押、质押 |
工农中建交五大商业银行(亿元) | 99.41 | 67.95 | 47.75 | 3.60%-4.90% | 保证、信用 |
其中:五大商业银行占比(%) | 47.15 | 62.26 | 50.25 | - |
附带特定条款的债项跟踪分析
本次债券回售触发价6.20元/股,赎回触发价11.51元/股,修正触发价7.52元/股;债券转股期间为2018年6月28日至2022年12月22日,回售起始日为2022年12月22日,赎回起始日为2018年6月28日,修正起始日为2017年12月22日。补偿利率方面,在本次发行的可转换公司债券期满后5个交易日内,该公司将以本次可转债票面面值的106%(含最后一期利息)的价格赎回全部未转股的可转换公司债券。
跟踪评级结论
该公司为民营上市公司,跟踪期内高管人员未发生重大变动。公司为我国综合性造纸龙头企业之一,产品种类丰富。2020年公司盈利情况较稳定,收入及利润小幅下滑主要系溶解浆市场低迷所致。2021年第一季度,随着新建项目陆续投产、行业景气度提升等,公司盈利增长。现阶段公司仍积极推动在建产能建设,存在一定的投融资压力及产能释放压力。
跟踪期内,该公司建设投资较多,债务规模保持增长,但负债经营程度尚处合理水平。公司后续在建项目资金需求依然较大,融资需求上升或提升公司财务杠杆水平。公司负债以刚性债务为主,债务期限结构欠佳,短期刚性债务占比仍较高,且可动用货币资金有限,整体资产流动性弱,即期偿债压力较大。公司主业现金回笼情况较好,随着行业景气度提升及项目投产后业务规模增大,经营性现金净流入规模持续增大。
附录一:
公司与实际控制人关系图
12% 68% 10% 10%
47.06%
注:根据太阳纸业提供的资料绘制(截至2021年3月末)。
附录二:
公司组织结构图
注:根据太阳纸业提供的资料绘制(截至2021年3月末)。
董事会总经理
总经理财务总监
副总经理 | 总工程师 | 财务总监 |
股东大会监事会
监事会审计委员会
审计委员会薪酬与考核委员会
薪酬与考核委员会董事会秘书
董事会秘书战略委员会
战略委员会提名委员会
提名委员会审计部
审计部 | 证券部 |
李洪信山东太阳控股集团有限公司
山东太阳控股集团有限公司
山东太阳纸业股份有限公司
山东太阳纸业股份有限公司李瑞
李瑞 | 李娜 | 毕嬴 |
新世纪评级
Brilliance Ratings
附录三:
相关实体主要数据概览
注:根据太阳纸业2020年度审计报告附注及所提供的其他资料整理。
全称 | 简称 | 与公司关系 | 母公司 持股比例(%) | 主营业务 | 2020年(末)主要财务数据(亿元) | 备注 | ||||
刚性债务余额 | 所有者权益 | 营业收入 | 净利润 | 经营环节现金净流入量 | ||||||
山东太阳纸业股份有限公司 | 太阳纸业 | 母公司 | - | 机制纸及纸板制造;纸制品的制造、加工;造纸用农产品的收购;货物进出口等 | 10.62 | 11.97 | 88.11 | 20.002 | 18.33 | |
济宁市兖州区华茂纸业有限公司 | 华茂纸业 | 子公司 | 100.00 | 生产销售热敏纸等 纸和纸制品 | 4.66 | 7.78 | 15.28 | 1.09 | 5.04 | |
兖州天章纸业有限公司 | 天章纸业 | 子公司 | 100.00 | 生产销售双胶纸、彩色打印纸、低定量涂布纸、铜版纸等高档信息用纸;生产销售化学机械浆 | 17.74 | 17.22 | 60.47 | 7.03 | 19.65 | |
山东太阳宏河纸业有限公司 | 太阳宏河 | 子公司 | 98.83 | 年产50万吨低克重箱板纸、年产50万吨高档纺筒纸、年产天然纤维素35万吨的生产销售 | 25.91 | 47.25 | 60.63 | 1.40 | 11.88 |
附录四:
主要数据及指标
主要财务数据与指标[合并口径] | 2018年 | 2019年 | 2020年 | 2021年 第一季度 |
资产总额[亿元] | 295.23 | 322.95 | 358.66 | 388.25 |
货币资金[亿元] | 19.71 | 25.35 | 29.70 | 36.38 |
刚性债务[亿元] | 129.72 | 138.31 | 146.80 | 155.18 |
所有者权益 [亿元] | 126.28 | 147.00 | 162.39 | 174.09 |
营业收入[亿元] | 217.68 | 227.63 | 215.89 | 76.43 |
净利润 [亿元] | 22.42 | 21.98 | 19.68 | 11.12 |
EBITDA[亿元] | 45.89 | 46.47 | 43.38 | - |
经营性现金净流入量[亿元] | 44.78 | 46.86 | 66.16 | 19.36 |
投资性现金净流入量[亿元] | -30.38 | -41.12 | -62.61 | -20.38 |
资产负债率[%] | 57.23 | 54.48 | 54.72 | 55.16 |
权益资本与刚性债务比率[%] | 97.35 | 106.28 | 110.61 | 112.19 |
流动比率[%] | 77.22 | 78.85 | 69.44 | 75.23 |
现金比率[%] | 41.25 | 20.18 | 32.00 | 30.58 |
利息保障倍数[倍] | 4.44 | 4.96 | 4.57 | - |
担保比率[%] | - | - | - | - |
营业周期[天] | 66.50 | 72.48 | 83.36 | - |
毛利率[%] | 23.45 | 22.54 | 19.44 | 23.44 |
营业利润率[%] | 12.37 | 11.00 | 10.75 | 17.48 |
总资产报酬率[%] | 12.37 | 10.19 | 8.52 | - |
净资产收益率[%] | 19.12 | 16.08 | 12.72 | - |
净资产收益率*[%] | 19.54 | 16.04 | 12.72 | - |
营业收入现金率[%] | 119.51 | 118.98 | 123.88 | 120.01 |
经营性现金净流入量与流动负债比率[%] | 34.97 | 33.22 | 46.19 | - |
非筹资性现金净流入量与负债总额比率[%] | 8.96 | 3.33 | 1.91 | - |
EBITDA/利息支出[倍] | 5.93 | 7.67 | 6.83 | - |
EBITDA/刚性债务[倍] | 0.38 | 0.35 | 0.30 | - |
资产负债率(%)=期末负债合计/期末资产总计×100% |
权益资本与刚性债务比率(%)=期末所有者权益合计/期末刚性债务余额×100% |
流动比率(%)=期末流动资产合计/期末流动负债合计×100% |
现金比率(%)=[期末货币资金余额+期末交易性金融资产余额+期末应收银行承兑汇票余额]/期末流动负债合计×100% |
利息保障倍数(倍)=(报告期利润总额+报告期列入财务费用的利息支出)/(报告期列入财务费用的利息支出+报告期资本化利息支出) |
担保比率(%)=期末未清担保余额/期末所有者权益合计×100% |
营业周期(天)=365/{报告期营业收入/[(期初应收账款余额+期末应收账款余额)/2]} +365/{报告期营业成本/[(期初存货余额+期末存货余额)/2] } |
毛利率(%)=1-报告期营业成本/报告期营业收入×100% |
营业利润率(%)=报告期营业利润/报告期营业收入×100% |
总资产报酬率(%)= (报告期利润总额+报告期列入财务费用的利息支出)/[(期初资产总计+期末资产总计)/2]×100% |
净资产收益率(%)=报告期净利润/[(期初所有者权益合计+期末所有者权益合计)/2]×100% |
净资产收益率*(%)=报告期归属于母公司所有者的净利润/ [(期初归属母公司所有者权益合计+期末归属母公司所有者权益合计)/2]×100% |
营业收入现金率(%)=报告期销售商品、提供劳务收到的现金/报告期营业收入×100% |
经营性现金净流入量与流动负债比率(%)=报告期经营活动产生的现金流量净额/[(期初流动负债合计+期末流动负债合计)/2]×100% |
非筹资性现金净流入量与负债总额比率(%)=(报告期经营活动产生的现金流量净额+报告期投资活动产生的现金流量净额)/[(期初负债合计+期末负债合计)/2]×100% |
EBITDA/利息支出[倍]=报告期EBITDA/(报告期列入财务费用的利息支出+报告期资本化利息) |
EBITDA/刚性债务[倍]=EBITDA/[(期初刚性债务余额+期末刚性债务余额)/2] |
附录五:
评级结果释义
本评级机构主体信用等级划分及释义如下:
等 级 | 含 义 | |
投资级 | AAA级 | 发行人偿还债务的能力极强,基本不受不利经济环境的影响,违约风险极低 |
AA级 | 发行人偿还债务的能力很强,受不利经济环境的影响不大,违约风险很低 | |
A级 | 发行人偿还债务能力较强,较易受不利经济环境的影响,违约风险较低 | |
BBB级 | 发行人偿还债务能力一般,受不利经济环境影响较大,违约风险一般 | |
投机级 | BB级 | 发行人偿还债务能力较弱,受不利经济环境影响很大,违约风险较高 |
B级 | 发行人偿还债务的能力较大地依赖于良好的经济环境,违约风险很高 | |
CCC级 | 发行人偿还债务的能力极度依赖于良好的经济环境,违约风险极高 | |
CC级 | 发行人在破产或重组时可获得保护较小,基本不能保证偿还债务 | |
C级 | 发行人不能偿还债务 |
等 级 | 含 义 | |
投资级 | AAA级 | 债券的偿付安全性极强,基本不受不利经济环境的影响,违约风险极低。 |
AA级 | 债券的偿付安全性很强,受不利经济环境的影响不大,违约风险很低。 | |
A级 | 债券的偿付安全性较强,较易受不利经济环境的影响,违约风险较低。 | |
BBB级 | 债券的偿付安全性一般,受不利经济环境影响较大,违约风险一般。 | |
投机级 | BB级 | 债券的偿付安全性较弱,受不利经济环境影响很大,有较高违约风险。 |
B级 | 债券的偿付安全性较大地依赖于良好的经济环境,违约风险很高。 | |
CCC级 | 债券的偿付安全性极度依赖于良好的经济环境,违约风险极高。 | |
CC级 | 在破产或重组时可获得保护较小,基本不能保证偿还债券本息。 | |
C级 | 不能偿还债券本息。 |
等 级 | 含 义 | |
A等 | A-1 | 最高级短期债券,其还本付息能力最强,安全性最高。 |
A-2 | 还本付息能力较强,安全性较高。 | |
A-3 | 还本付息能力一般,安全性易受不良环境变化的影响。 | |
B等 | B | 还本付息能力较低,有一定违约风险。 |
C等 | C | 还本付息能力很低,违约风险较高。 |
D等 | D | 不能按期还本付息。 |
新世纪评级
Brilliance Ratings
附录六:
发行人本次评级模型分析表及结果
一级要素 | 二级要素 | 风险程度 | |
个体信用 | 业务风险 | 宏观环境 | 1 |
行业风险 | 3 | ||
市场竞争 | 2 | ||
盈利能力 | 2 | ||
公司治理 | 1 | ||
财务风险 | 财务政策风险 | 2 | |
会计政策与质量 | 1 | ||
现金流状况 | 3 | ||
负债结构与资产质量 | 2 | ||
流动性 | 7 | ||
个体风险状况 | 2 | ||
个体调整因素调整方向 | 不调整 | ||
调整后个体风险状况 | 2 | ||
外部支持 | 支持因素调整方向 | 不调整 | |
主体信用等级 | AA+ |
评级 类型 | 评级情况 分类 | 评级时间 | 评级结果 | 评级分析师 | 所使用评级方法和模型的 名称及版本 | 报告(公告)链接 | |
主体 评级 | 历史首次 评级 | 2010年7月30日 | AA/稳定 | 朱侃、陈鸿亮 | 新世纪评级方法总论(2012) | 报告链接 | |
评级结果 变化 | 2017年6月13日 | AA+/稳定 | 王婷亚、陈思阳 | 新世纪评级方法总论(2012) 造纸行业信用评级方法(2014) 通用版评级模型(参见注册文件) | 报告链接 | ||
前次评级 | 2020年6月18日 | AA+/稳定 | 王婷亚、贾飞宇 | 新世纪评级方法总论(2012) 造纸行业信用评级方法(2018版) 工商企业评级模型(造纸)MX-GS008(2019.8) | 报告链接 | ||
本次评级 | 2021年6月18日 | AA+/稳定 | 李一、贾飞宇 | 新世纪评级方法总论(2012) 造纸行业信用评级方法(2018版) 工商企业评级模型(造纸)MX-GS008(2019.8) | - | ||
太阳转债 | 历史首次 评级 | 2017年6月13日 | AA+ | 王婷亚、陈思阳 | 新世纪评级方法总论(2012) 造纸行业信用评级方法(2014) 通用版评级模型(参见注册文件) | 报告链接 | |
前次评级 | 2020年6月18日 | AA+ | 王婷亚、贾飞宇 | 新世纪评级方法总论(2012) 造纸行业信用评级方法(2018版) 工商企业评级模型(造纸)MX-GS008(2019.8) | 报告链接 | ||
本次评级 | 2021年6月18日 | AA+ | 李一、贾飞宇 | 新世纪评级方法总论(2012) 造纸行业信用评级方法(2018版) 工商企业评级模型(造纸)MX-GS008(2019.8) | - |