策略周评:顺势而为,市场的三点超预期隐含了什么?

上周以来,市场走出 5月以来的箱体震荡,强势反弹。结合路演反馈,近期的市场演绎对部分投资者而言,存在三点超预期, 其一, 5月份的调整中,市场韧性超预期;其二,市场反弹的时点和幅度超预期;其三,蓝筹股的强势,超出历史上抱团的经验预期。 对此,我们看法如下:

    n 顺势而为:市场的三点超预期隐含了什么?市场韧性超预期:处在上升趋势中虽然市场于 5月 6日大跌,但之后,市场对中美经贸摩擦和包商银行等事件的反映,呈现出较强的韧性。我们认为市场韧性超预期的原因,在于市场趋势相较于 2018年已经发生根本性变化。 即, 2018年处于熊市末尾,但自从四季度起,市场已经结束熊市步入牛市第一阶段(详细分析见《以史为鉴:如何定义这波调整的性质?》)。相较于短期波动,我们认为,认识到市场中长期趋势的变化,或许对投资更有价值。

    上涨时点和幅度超预期:牛市中上行风险远高于下行风险对投资者而言,近期上涨的时点和幅度也超预期,我们认为背后原因有三点:其一,估值水平和产业趋势决定了市场处在上升趋势中;其二,政策催化剂密集;其三,估值水平决定了市场处在低位,低位的市场对利好的反映更敏锐。我们从去年三季度以来,从多个维度持续论证,市场处在牛市第一阶段。这也意味着,趋势向上的市场中,上行风险要远大于下行风险。

    蓝筹强势超预期:消费之后,还有科技近期,招商银行、中国平安、五粮液等一批蓝筹白马创出历史新高, 蓝筹股的强势超出历史上抱团的经验预期。对此,我们认为, 一系列数据显示经济转型于 2015年前后发生实质性跃升( 包括, 人均 GDP 迈过8000美元、以资本密集型产业为核心变量的新一轮制造业升级周期开启),在此背景下,消费升级和产业升级是寻找结构性机会的核心线索。

    因此, 蓝筹强势超预期的背后,或隐含了转型带来的估值溢价。 以消费为代表的蓝筹强势之后,我们认为还可以积极关注以科技为代表的产业升级方向,核心有软件、半导体和 5G 等。 6月 20日,证监会就修改《上市公司重大资产重组管理办法》向社会公开征求意见。这预示着,旨在服务于“开展科技创新、实现产业升级、培育发展新动能、谋求新发展等”的并购重组或进入新一轮宽松周期。整体来看,科技股的基本面逻辑进一步强化。

    n 市场观点: 上涨窗口逐步开始短期来看,上涨窗口已逐步开启,这点也逐步显性化。与此同时,我们更想从中期视角讨论一下市场何时从牛市第一阶段步入第二阶段。结合历史复盘,可以发现,第二阶段的资金面有鲜明的规律可循,即增量资金来源于以险资为代表的机构资金, 然而每轮牛市驱动资金面入场的催化剂不尽相同, 2005-2007年的牛市在于企业盈利改善, 2013-2015年的牛市催化剂在于无风险收益率下行。催化剂虽不同,但共性在于,触发指数上涨到一定水平继而引发正反馈,驱动增量资金入场。这一上行风险,是接下来需要重点跟踪关注的。而, 市场的下行风险,仍然来自于中美经贸摩擦的不确定性以及中小银行问题。关于后续行业配置,其一,科技股将是贯穿始终的主线,关注 5G、软件、半导体等;其二,传统行业中,积极关注券商和汽车。

    n 风险提示: 贸易摩擦超预期; 通胀上行超预期。