策略周报:风波不息,面对市场的不确定性

类别:投资策略 机构:国信证券股份有限公司 研究员:燕翔 日期:2019-05-22

策略观点:风波不息,面对市场的不确定性

    伴随着中美贸易摩擦的再度升级,近期A股市场的波动显著加大。贸易战对于A股市场的影响可能是多方面的(具体分析参见:《贸易摩擦对股市影响的几个传导机制探讨》),而其中影响最大的当属“不确定性”的大幅增加,暨贸易摩擦增加了我国企业后续长期盈利水平的不确定性,这也是造成股市下跌的最重要原因。

    我们时常在讨论要把握“不确定性”中的“确定性”,那么,究竟什么才是“确定性”呢。我们认为,所谓的“确定性”主要指的就是上市公司盈利的稳定性,在更长的坡道上滚雪球,这个坡道要够长,即使企业的成长速度并不是那么快。特别是在当前外部环境变化,未来经济发展形势不确定性大幅增加的背景,企业盈利的“稳定性”就更加难能可贵。从当前行情演绎的情况来看,市场正在给企业盈利的“稳定性”越来越多的估值溢价。

    我们认为,这正是很多消费属性公司虽然估值非常贵,但股价一直在创新高的主要原因,因为这些企业有非常好的可以预见的盈利“稳定性”。

    我们在以前的很多报告中阐述过,持续稳定较高的ROE是股价上涨的稀有充分条件。历史数据显示,当一个企业能够拥有持续、稳定、较高的ROE时,公司的股价几乎“一定”会上涨,甚至可以在一定程度上忽略估值。很多时候,我们更加关注企业ROE的“较高”属性,因为一方面高ROE代表着企业拥有更强的竞争能力和盈利能力,另一方面持续的高ROE需要通过高成长来实现(除非大量回购和分红),高ROE企业也通常是市场所喜好的高成长企业。从A股上市公司的盈利状况来看,A股市场并不是太缺高成长的公司,但非常缺少盈利能力“稳定”较高的上市公司。截至到2018年年报,A股全部上市公司中连续三年扣除非经常性损益后ROE在15%的公司数在150家,连续三年扣非ROE在20%的公司数在44家。A股全部上市公司现在大概是3600家,美股全部上市公司数大概是4800家,连续三年ROE大于20%的公司有320多家。

    回溯历史数据,我们发现ROE的“较高”会影响上市公司股价的“平均收益率”,而ROE的“稳定”则会影响股价获得正收益的概率(暨“胜率”)。可以发现,高ROE组合随着持有年限的增加股价胜率不断上升。换言之,如果一个上市公司的ROE能够“稳定”在一个较高的位置,时间就会站在股价多方一边,时间越长胜率越大。这就是最大的确定性。

    综上,在当前经济形势和外部环境不确定性增加的背景下,我们建议在关注上市公司盈利成长性、高ROE的同时,更加关注其盈利的“稳定性”,当前市场正在不断对这种盈利的“稳定性”给出更高的估值溢价。

    风险提示:经济增长不及预期,基本面出现严重恶化。

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