观策天夏(八):2019年,居民资产从房产转向股票投资元年

年以来整体A股和一线城市地产的回报率非常接近,但是居民对于股票的资产配置比例却远低于房地产的比例。未来地产价格可能缺乏上涨的基础同时新生一代的购房需求将会弱化,而股票长期回报则是由上市公司ROE和估值水平决定。目前A股正处于ROE保持稳定,估值低位、长期资金持续流入、资产市场政策友好的利好叠加时期。2019年,很可能是居民资金从房产转向股票的元年。

    前言。年初开始,指数持续大涨,投资者的热情逐渐高涨。2019年整个3月募集成立的主动偏股型基金规模突破了400亿,创下2018年以来的新高;反应个人投资者风险偏好的重要工具--融资融券,也开始出现了明显增加,部分高风险偏好的资金开始加杠杆投资股票市场。这些信号表明居民资金又一次开始加速进入市场;但是更多的信号表明,这一次很可能不一样。

    回溯。过去20年,居民资产选择中对于房地产的配置比例(57%)远超过股票的比例(3%)。但是,本文的研究统计结果显示,2005年以来A股整体、中小板指和一线城市地产的回报率却非常接近(持有至到期年化回报率为12%左右)。这种统计结果与投资者的主观感受存在较大的差异,其中一个原因是股票市场的高波动和高回撤,另一个原因则是人性(从众心理、频繁交易、心理账户和持亏倾向)。

    房产收益之谜。央行先后经历被动投放、主动投放基础货币,商业银行自主信用创造三个阶段,为房价上涨提供了货币基础。当前央行资产规模接近0增长;资管新规后商业银行自主创造信用能力被约束。房价上涨货币基础受到约束。我国政府制定了每十年GDP增速翻一番的目标,因此我国每年的政府工作报告中的GDP增速长期被设定在7-8%附近。而消费和第三产业增速只能稳定的贡献4%左右的增速,剩下部分只能靠投资贡献,地产是投资中最重要的环节。因此M2增速目标一直高于GDP增速,为房价持续上涨,地产销售面积和投资持续增加提供了动力。当前中国GDP已经没有了每十年翻一番的约束,房屋会逐渐回归至居住和实物属性,房地产金融属性创造信用可能逐渐淡出历史舞台。如果是这样,M2保持与名义GDP相似的目标,房产价格将会缺乏上涨的基础。人口结构变迁主要体现在1990年以后出生的婴儿数量开始明显减少,这意味着90后购房需求将会明显低于80后。

    像投资房产一样投资股票。股票的回报取决于净利润和估值水平,本文计算了2005年以来的A股年化收益率,复合回报为12.3%,其中估值没有贡献,A股过去14年平均ROE为11.6%。长期来看,如果以当前估值买入股票,无论估值如何波动,只要能回到这个水平,投资股票的平均收益率就是ROE的水平。当前A股当前估值处在较低的水平,距离最底部11倍有20%的回撤空间。当前家电白酒的ROE最高,电子、通信、军工、计算机ROE改善的空间最大;因此,消费+科技是两个最确定的选股方向。从外资趋势来看,进入2019年,MSCI将提高A股纳入比例,并且富时罗素指数和标普道琼斯指数也将纳入A股,2019年成为A股纳入国际市场指数的大年。从政策层面来看,在2018年底召开的中央经济工作会议中,将资本市场描述为“牵一发”而动全身;2019年科创板将要推出,中小企业、民营企业的融资再设一平台,多层次资本市场将进一步完善,五年一遇的资本市场政策友好期再次来临。

    风险提示:经济下行压力加剧,海外市场波动,政策扶持力度不及预期