策略周报:反弹的级别可能很高

这一次反弹会比2018年10-11月的反弹级别更高,上一次反弹只有政策带来的变化,这一次可能会有盈利层面的预期修复。未来半年可能会出现一次经济和盈利的“短暂企稳”,无风险利率下行想要扭转长期总需求需要比较长时间,但对企业短期资金压力的缓解还是有效果的,会让企业有阶段性喘息,历史经验来看,经济会在无风险利率大幅下行后有一次短期企稳。盈利预期由此可能修复,此为反弹的第一驱动力。反弹的第二驱动力是2018年以来的超跌反弹。未来一段时间海外资金持续买入,国内存量机构投资者可能会小幅加仓,股市微观资金结构改善。

    (1)未来半年可能会出现一次经济和盈利的“短暂企稳”。从宏观的角度,目前经济和盈利下行的幅度和时间都不够,但是未来半年不排除会阶段性企稳。主要是源自无风险利率下行后,对企业短期融资压力的缓解,这一情况在2011-2012和2014-2015年两次盈利下行周期中都阶段性出现过。2012年初,在2011年年底的货币宽松后,经济数据在2012年初有小幅的改善,经济出现了一次短暂的企稳。2015年上半年也出现过类似的短暂企稳。我们认为2019年上半年可能会出现1到2个季度的短暂企稳。

    从规律上来看,我们认为经济下行分三个阶段:在经济下行的初段,由于各行业价格和利润情况依然较好,所以货币政策一般是非常不友好的。此时需求开始下行,各行业面临的外部融资非常紧,经济数据很容易断崖式跳水。但随着第一波经济数据跳水,经济进入第二个阶段,此时,货币政策一般都开始集中快速宽松,虽然因为未来中长期展望的谨慎,信用扩张依然很差甚至信用还在收缩,但是短期融资有所稳定,企业会有1-2个季度的喘息期。商品价格下行的趋势会暂缓,利率快速下行的趋势也会暂缓。由于经济中长期需求还未恢复,随着时间的推移,经济会再次变差,经济会进入第三个阶段。

    (2)反弹的第二驱动力是2018年以来的超跌反弹。2018年2月以来,市场没有出现过大级别的反弹,主要原因可能是经济变差和股市资金结构变差同时同步出现。但是随着时间的持续,国内存量机构投资者仓位已经比较低了,投资者对盈利下行的预期已经反应在仓位上了。未来一段时间海外资金持续买入,国内存量机构投资者小幅加仓带来的超跌反弹幅度可能会超预期。l(3)这一次反弹和2018年10-11月的不同。2018年10-11月,市场出现过由政策预期带来的反弹,期间政策相关的板块持续活跃,但指数涨幅并不大。但是1月4日以来的这一次反弹可能会有盈利预期的修复,级别可能会较高。我们之前预期是春节后开始展开,目前看来,由于降准和12月信贷数据还不错的表现,这一次反弹可能已经提前开始启动。

    风险提示:房地产市场超预期下滑,美股剧烈波动。