中小盘增发并购专题:2018年定增曙光乍现,2019年再融资将迎新变革

定增2018:市场低迷、发行困难、大面积浮亏

    再融资新政+减持新规,供需两端限制定增市场的发展,叠加市场大幅下行、资金持续快速流出,定增市场持续低迷。2018年一年期定增融资规模下滑59%,三年期定增在剔除农业银行1000亿之后同比下滑85.4%。定增市场在减持新规发布之后资金持续大幅流出,目前定增市场仍是供大于求,叠加市场低迷,整体发行困难。2018年定增发行失败的比例已经超过五成,成功发行的项目中有四成需要二次追加,有超九成的项目基本按照底价发行,定增市场已是纯粹的买方市场。收益率来看,2018年一年期定增的整体收益率为-13.9%,浮亏比例高达75.4%,出现大面积浮亏。在纯粹买方市场,折价率均为上限时,定增收益的差异主要来源于公司的基本面,行业来看,2018年仅通信、食品饮料、电力设备和交运四个基本面较好或较为稳健的行业录得了正收益。

    曙光乍现,定增市场α收益显著,同时政策有所松绑

    在定增市场低迷、大面积浮亏的同时,我们可以看到大面积浮亏的核心原因在于β收益的大幅负贡献,实际折价率已经稳定在上限10%左右,α收益也是持续为正。展望未来,目前市场低位,β收益继续大幅负贡献的概率不大,在折价率和α收益正贡献的背景下,整体定增市场的收益率有望回暖,逆向选择来看对于长线资金已是战略性布局时。同时2018年三季度开始在并购重组政策大幅放松之后,再融资政策也迎来了放松,定增融资的资金用途(可以补流和偿债)和融资间隔(18个月缩短为6个月)获得了放松,并且未来还有望进一步的放松。收益率的回暖、政策的放松有望推动定增市场的提前加速回暖。

    展望2019:定向可转债融资试水,再融资将迎来新变革

    并购重组政策和再融资政策进入放松周期,目前来看再融资政策放松的程度远小于并购重组政策,再融资政策有望进一步的放松。中国动力试水的定向可转债融资是再融资市场的新品种,定向可转债转股锁定期12个月、利率预计由询价确定、不上市交易,向下有债底保护,向上有股权收益的弹性,非常类似“保底定增”,并且保底的主体由大股东变为信用等级更高且更加透明的上市公司,将吸引大量中等风险偏好的资金入场。不过目前定向可转债仅处于试水阶段,上市公司发行要求的放宽程度、能否推广到非公开发行融资、可转债各项条款都尚未确定。如果定向可转债能较大范围推广和放松,那么将有望取代定增成为再融资新的核心品种。目前来看,再融资市场定增仍旧是核心品种:2018年定增融资3150亿,配股融资185.9亿,公开发行可转债融资793.2亿。2019年再融资市场将迎来变革的一年,定增市场能否加速回暖、定向可转债是否可以快速崛起,都会跟政策的放松方向密切相关,同样2019年也有望成为再融资市场具备制度性红利的一年。

    风险提示:再融资政策变动