策略研究:境内稳市场与稳信心并举,境外关注风险平价与金融条件

截至10月19日,MSCI全球股票指数、发达市场、新兴市场股票指数总体震荡偏弱。美国方面,MSCI美国指数按周微跌、标普500、道琼斯指数继明显下挫后,短期小幅反弹。基于美国经济周期,估值、19年增长前景、股债风险平价、内政外交政策走向等多方面因素考量,我们认为美股大市充分修复缺乏足够积极因素,短期或以分歧增大、震荡态势为主。

    同期,中国离岸、在岸股票市场延续下跌态势,但周尾及周末利好政策密集发布,形成短期反弹。按行业看,行业分化略有浮现。高弹性必选消费板块仍按周明显下跌4.63%,但短期超跌的医疗保健板块有所修复,公用事业、金融板块板块有所企稳。我们认为,中国宏观政策重点向国内转移,香港大盘指数短期可能出现反弹和部分修复,主要正面因素是内地稳经济、稳风险、稳市场政策密集推出,但仍难言市场底部已确认。一是政策利好从中国宏观经济的角度看,政策的边际宽松仍是以“保底”目的为主,较难充分对冲内生性和来自外部的下行风险。二是美元、港币金融条件还在持续收紧,对香港金融资产估值形成持续压力。三是美股的调整压力初现,港股和新兴市场股票由于底部仍难以确认,会受到发达股票市场负面因素的牵连。四是在可见未来,出于风险平价的考量,美元环境下股权相对债权的配置可能要下降。五是国际新秩序形成中,国际风险上升,不利于新兴股权市场风险偏好的修复。六是人民币兑美元贬值压力持续存在。不过,从境内金融条件边际改善,风险暴露放缓的角度看,金融行业景气度将有所提升。

    宏观经济潜在动力不足,社融信贷化持续

    三季度数据显示,中国宏观经济下行压力仍在持续。社会消费品零售数据虽然略有企稳,但其中限额以上企业社消同比增速进一步放缓至6.9%,显示社会消费升级能力不足。此外,城镇居民可支配收入放缓至5.7%,持续低于宏观经济增速,预示潜在终端消费动力不足。在固定资产投资方面,我们并未看到全口径到位投资明显改善,作为逆周期调控抓手的基础设施建设年内累计完成投资额,进一步放缓至3.3%。在国际收支方面,货物贸易顺差较往年已有明显缩窄,考虑到出口企业短期规避可见外贸战压力及获得出口退税激励,我们预计货物贸易顺差在年末至2019年承压将更为显著。地方债专项债纳入社融,对社融同比增速形成明显支撑,不过,社融中非标科目持续负增长,社会整体融资环境并未好转。总体而言,地方专项债的加盟虽然从规模上托高社融体量,但是还原口径后,社融增速仅为9.67%,相对广义货币8.3%的增速,社融与M2的增速持续收窄,经济对信贷依赖持续增加。

    吸引资金助力资本市场,稳定金融风险

    近日,宏观逆周期调控政策密集发布。在股票二级市场参与者的视角,我们更为关注相关政策对吸引入市资金、化解金融系统风险和改善宏观基本面上的影响。一、在吸引入市资金方面,我们认为对股票市场的主要正面影响将集中于以大金融、大消费为主的大盘蓝筹。二、在化解金融系统风险方面,中小企业融资困境解决难度仍较大。不过在短期,市场对上市证券公司的风险偏好有望改善。三、在经济基本面方面,所得税专项抵扣对居民部门的消费能力有确定性提升,但影响相对有限。税收减免额度的实际效果大约在百亿人民币规模,相当于社会消费品零售总额36.7万亿的千分之二左右。