策略周报2018年9月第1周:资本金压力缓解了多少?

8 月下旬市场出现了关于商业银行地方债资本金占用下调的预期,银行补充资本金、TLAC 监管等问题,资本金压力变化是当前经济和市场走势分析的核心要点。

    (1)地方债资本占用比例下调:监管层将地方政府债务风险权重从20%下调到0 后,商业银行释放的2200 亿资本金。地方政府债务上限带来的信贷空间能够得到释放,最有可能的是释放3.84 万亿的信贷额度,减缓的信贷扩张压力大约为8.73%。这种情况下,商业银行超额准备金率下降到1.4%的正常水平。

    (2)银行内外援融资:2018 年上半年,中国商业银行体系实现净利润1.03 万亿,符合我们2 万亿的预期。在分红率为30%- 50%的假设下,经过2018 年上半年的积累,商业银行的资本金积累了0.52-0.71 万亿,缓解2 万亿资本金压力的25%-35%。农行定增1000 亿已经完成,能够缓解5%左右的资本金压力,工行定增1000 亿,预期在2018 年12 月能缓解5%左右的资本金压力。

    (3)TLAC 监管要求:四大行表内资产总计92.32 万亿,影子银行与银行体系总规模的比大约在0.3,则四大行表内外总资产合计120.02 万亿。如果执行TLAC 要求,四大行目前核心一级资本差0.36 万亿,而合格债务工具总计缺口4.32 万亿。由于TLAC 监管标准将在2025 年才执行,在当前条件下不构成资本金压力。

    综上所述,地方债资本占用比例下调和银行内外源融资大约缓解了35%-40%左右的资本金压力,这与我们的预期相符。因此,在当前条件下,信用全面扩张仍然面临着压力,但地方财政方面的债务压力可能有所缓解。从投资策略角度看,我们认为:

    (1)大类资产配置策略:由于信用扩张仍然受限,经济还处于下行的过程中。从股票市场来看:由于信用的压力有所缓和,下跌速度将放缓。股票市场将转入底部震荡。从债券市场来看,地方债的边际改善程度最高,信用债仍然承压,国债市场会处于高位震荡的过程。从商品市场来看,商品市场经过滞胀初期的上涨后,也会转入高位震荡。从外汇市场来看,经济下行,人民币仍然面临贬值压力。

    (2)行业配置策略:由于信用压力有所缓和,但仍然不构成上涨条件,市场重新转入震荡。我们建议投资者按照我们9 月金股的配置策略,选择均衡配置的方式来应对底部震荡行情。