估值双周“莉”播2018年8月第4周:增值税减税对制造业利润影响几何?

金融板块估值相对企稳,关注增值税改革落地惠及制造业 在制造业和房地产投资增速尚未明显回落前提下,扩内需政策处在细化落地前期,近两周(8月3日至8月22日)各风格板块估值周环比增速均回落,但在货币、财政、金融监管政策基调调整背景下,金融板块相对企稳。我们认为中期可持续关注扩内需细化政策出台、信贷数据回升等指标,钢铁、建筑等板块有望受益于融资成本下行和扩内需政策基调强化,短期还可关注必需消费板块中的高股息行业(电力、高速公路、禽畜养殖)、受益增值税改革落地的制造业相关板块。若经济不及预期,回调以后估值相对合理的消费板块有望重新赢得配置价值。

    增值税改革落地惠及制造业,毛利较高、利润总额较低行业受益 增值税改革将有利于毛利较高、利润总额较低的制造业子板块。根据我们的假设,增值税率从17%降至16%后,主要制造业子行业增厚利润占比大多在5%以上,利润率提升幅度大多在0.33pct以上。根据国家统计局公布的行业分类,减税后利润增厚占比前五的制造业二级行业为:废弃资源综合利用业、农副食品加工业、烟草制品业、有色金属冶炼及压延加工业、石油和煤炭及其他燃料加工业。减税后利润率提升前五的制造业二级行业为:废弃资源综合利用业、烟草制品业、农副食品加工业、医药制造业、酒及饮料和精制茶制造业。

    估值分化:近两周估值回落,高估值、业绩确定性低板块回撤风险大 7月以来,货币、财政、金融监管政策基调调整,周期板块向上空间打开。8月3日至8月22日,各风格板块估值周环比增速均回落,金融板块相对企稳。从行业分化速度指标来看,石油石化板块加速分化,主要是子板块估值差距大,油田服务板块在近两周(2018/08/03至2018/08/22)估值急剧上升与低估值板块差距大幅拉大,行业加速分化。基础化工行业中高估值的锦纶与粘胶子板块PE TTM持续下降,与低估值板块差距缩小,板块分化速度下降。石油石化与基础化工两大行业的估值分化趋势也体现近期市场下跌中业绩不确定性较大板块回撤风险较大。

    估值与盈利:关注低PEG/低PB/高ROE的钢铁 从8月22日PE TTM估值与最近一次财报(2018Q1)业绩增速匹配度来看,建材、钢铁、房地产的PE偏低,盈利增速相对较高,因此处于估值低洼区。从PB-ROE匹配角度看,我们建议关注ROE相对较高,PB处于相对低位的板块。根据当前的PB水平,结合截止至2018Q1的四个季度累计滚动计算ROE水平,钢铁/煤炭/交通运输等低PB、高ROE板块值得关注。

    扩内需时期,关注钢铁等周期股和高股息行业 随着主动性政策宽松和扩内需财政政策的推进,实体融资成本有望随着长端利率下行,此时钢铁、建筑等板块有望受益于融资成本下行和扩内需政策基调强化,业绩与估值双升,银行与非银金融也有望受益实体与虚拟经济的流动性改善。从估值与业绩增速匹配、PB-ROE匹配角度看,关注低PEG/低PB/高ROE的钢铁板块和扩内需时期估值提升领先的非银金融板块。此外,关注必需消费板块中的高股息行业(电力、高速公路、禽畜养殖)。若经济不及预期,回调以后估值相对合理的消费板块有望重新赢得配置价值。

    风险提示:美元和美债利率双升;中美贸易冲突升级;资管新规对金融市场流动性的冲击。