健康元:业绩大幅提升,价值存在低估

投资要点:

    10年业绩符合预期:主营收入、净利润分别为44.73、7.40亿元,分别同比上升21.4%、52.3%;扣非口净利润7.22亿元,同比上升90.1%;EPS0.56元;ROE21.20%;每股经营性现金流0.84元,现金状况良好。

    业务结构调整使得毛利率同比上升(10年57.4%;09年55.6%):1、海滨制药实现6.77亿,同比增长35%,净利润贡献1.92亿,同比增长38%。

    美罗培南原料药及培南类制剂倍能销售大幅增长;2、7-ACA量价齐升,实现9.41亿,同比增长139%,净利润贡献3.39亿,同比增长430%。

    期间费用控制良好,同比下降2个百分点:管理费用率和销售费用率基本与09年同期持平,财务费用大幅下降。应收账款周转率和存货周转率保持平稳,资产周转情况良好。

    7-ACA发展策略是以量补价:1、产能方面:预计2011年上半年就能达到120吨/月,全年约2,000吨的产能。公司的核心竞争力在于成熟的酶法技术带来的成本优势。2、价格方面:我们维持前期的判断:短期内价格的波动中枢仍在800-900,但是趋势肯定是下降的,预计11年下半年价格在厂商扩产、酶法技术成熟的压力下就会出现明显下跌的趋势。由于近期7-ACA库存增加较快,市场报价跌至750~800元/kg。

    培南产业链将稳定贡献利润:1、增速判断:海滨随着国内美罗培南用药市场的走势,应该能保持40%左右增速,如果打开规范市场,还能提供增量空间。2、未来亮点:从非规范市场到规范市场的出口升级。预计公司原料药11年可以完成cos认证,制剂认证可能还需要几年。

    投资建议:我们认为公司目前股价未能反映集团内在价值,存在低估,而股权回购也体现了公司对价值的判断。预计2011~2012年eps为0.68、0.79元,同比增长21%、16%。预计11年海滨制药保持40%增速,焦作健康元15%的增速,分业务估值后,给予目标价15元,维持增持评级。