莱钢股份:中期业绩扭亏,关注重组不确定性风险

业绩扭亏为盈:

    公司公布10年度半年报,上半年共实现营收188.37亿元,同比增长53.56%;净利润2.72亿元,折合EPS 0.295元,实现同期扭亏为盈。

    上半年同比改善,下半年增长乏力

    公司仍以普钢、型钢、优钢和焦化四大产品为业绩主要来源,上半年业绩能够扭亏为盈,依赖于钢铁产品价格和毛利的同比回升。公司普钢、型钢和优钢毛利率同比分别回升2.59pp、3.03pp和6.38pp,公司优钢产品包括齿轮钢和轴承钢,盈利能力大幅回升得益于下游汽车、机械行业的回暖复苏;普钢和型材仍为钢材产品主力品种,普钢主要是螺纹钢和棒材,型钢品种、规格丰富,是国内最大的H型钢生产基地,二者合计占公司收入52.8%,毛利占比39.8%,由于两者用途与基建和建筑行业密切相关,且占比较大,因此受国家基建和房地产调控政策影响较大。4月份以来受到国家对房产调控政策影响,公司二季度主营实际盈利能力较一季度下降。下半年随着下游制造业增速减缓、房地产持续调控和经济增长转型等因素的影响,将影响到对相关钢材的需求,进一步加大同类产品竞争,因此公司主要产品价格面临下降风险,盈利能力将弱于上半年。

    矿石价格波动考验公司成本控制能力

    公司并无铁矿资源优势,所需矿石80%依赖于进口,而且进口中全部为长协矿,目前长协矿定价机制改变以及三季度矿价迟迟未决的情况,将加大公司成本控制风险。若长协矿定价过高,将大幅增加公司成本,加上下游需求无好转的情况下,将致使公司亏损发生。即使目前现货矿价格低于长协矿,从长远考虑,公司是否弃长协而改用现货仍不确定;然而即使公司改用价格相对较低的现货矿,相比于上半年因去年极低的长协矿而摊薄的成本价格,也将有较大幅度的上升。从费用率方面看,10年中期4.28%的三费水平同去年同期的8.24%相比有了很大程度的下降,未来继续大幅下降的空间不大,从费率方面降低成本控制风险的程度有限。

    吸收合并方案现金选择行权价格存在变更可能带来投资风险

    2月份山钢集团公布济南钢铁换股吸收合并公司的方案,方案为公司异议股东提供12.29元/股的现金选择权,自方案公布以来公司股价发生了大幅下挫,至目前股价8.61元,距12.29元的选择权空间甚大,较大的套利空间将使行权可能性大大增加,若简单按照差价3.68元/股和2.34亿的流通股本计算,比照目前价位将为公司带来8.6亿元的现金成本,增加公司的现金流压力。因此从避免行权角度考虑,大股东存在动力:一是将股价拉升至行权价格之上,二是通过董事会按目前股价再次确定行权价格。照目前公司基本面状况以及重组进程迟迟未提交股东大会审批确定来看,我们倾向于第二种可能,关于公司7月14日公布的换股吸收合并提及的不确定风险基本坚定我们的看法,作为国家鼓励的钢铁行业兼并重组进程一部分,公司兼并重组势在必行,而不同的就是如何以最有利的方式成本完成。同时我们也提醒前期由于炒作现金选择权为公司带来的投资风险。

    给予“增持”评级

    鉴于公司目前正处于被吸收合并重组关键时期,一旦重新确定换股价格,我们判断其重组进程将加快,完成时点初步预计在10年末至11年初,暂不对其业绩进行估计,结合公司基本面情况,由于前期股价下跌幅度基本反映宏观政策风险和出于目前的风险考虑,暂给予“增持”评级。