长川科技:新产品研发和收购STI协同效应打开成长空间

国内半导体测试设备龙头。公司成立于2008年4月,主要产品包括检测机和分选机,公司的测试机包括大功率测试机(CTT系列)、模拟/数模混合测试机(CTA系列)等,目前正处于探针台、数字测试机等新产品研发阶段。已完成收购的STI是光学检测、分选、编带等功能的集成电路封装检测设备商,主要产品包括AT468机台、Hexa机台、iSort机台及iFcous机台等四种型号高精度光学检测设备(AOI)。2018年备考收入5.8亿元,净利润0.86亿元,跨入国产半导体设备第一梯队。

    全球集成电路测试设备市场规模约50亿美元。集成电路测试设备市场中,测试机、分选机和探针台分别占比63.1%、17.4%和15.2%。如按应用分类,SOC测试占64%,MemoryIC和RF测试设备各占15%-20%。2018年全球测试设备行业市场规模56亿美元,在全球半导体设备市场占比8.7%。对比2009-2018年,测试设备行业增速与晶圆制造工艺设备增速基本同步。

    全球半导体测试设备行业被Teradyne与Advantest垄断,中国大陆国产化率估计10%左右。参考Gartner及各公司公告,2018年Advantest市占率50%位居市场第一,Teradyne市占率40%位居全球第二,Cohu市占率估计为8%左右位居市场第三。半导体测试设备供应商产品优势各不相同,其中Teradyne在SOC、RF测试领域占据绝对市场份额,爱德万则在MemoryIC测试领域占据绝对市场份额,而Cohu在AnalogIC测试设备方面保持优势。根据各家公司公告,国内测试设备企业包括长川科技、北京华峰、冠中集创等,总收入规模估计不到10亿元,我们估计国产化率为10%左右。

    内部新产品研发+外部并购STI打开成长空间。公司现有应用于大功率器件及模拟/数模混合测试机,在整个测试设备中占比较小,公司业务所面对的行业天花板较低。未来的成长性来自:公司正在研发的探针台全球市场空间10多亿美元,相当于测试设备的1/5,新研发的数字测试机,市场规模远大于模拟/数模混合测试机;并购STI不仅仅填补公司及本土AOI测试设备的空白,而且长川与STI的国内外市场互补。估值

    如果考虑备考的收入与利润,公司目前市值对应2019/2020年PE约为74/57倍、PS为10/9倍,公司正处于快速成长阶段,且考虑到新产品未来销售及收购STI的协同效应,首次覆盖给予买入评级。

    评级面临的主要风险

    产品研发未能持续突破;海外研发制造和销售的汇率波动风险。